公司債承銷低價競爭的亂局終于引來監(jiān)管出手。

12月25日，中國證券業(yè)協(xié)會表示，為進一步健全公司債券承銷報價內(nèi)控機制，壓實承銷機構(gòu)的報價管理責任，保證債券承銷質(zhì)量，維護行業(yè)良性生態(tài)，協(xié)會形成了《公司債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)范（修訂版征求意見稿）》（簡稱《業(yè)務(wù)規(guī)范》），并于近日向行業(yè)公開征求意見。

根據(jù)業(yè)內(nèi)投行人士提供的信息，正在征求意見的《業(yè)務(wù)規(guī)范》對承銷機構(gòu)提出了建立內(nèi)部報價約束制度的總體要求。其中，承銷報價內(nèi)部約束線將參考上一年度項目平均成本等因素基礎(chǔ)確定。項目報價在內(nèi)部約束線以下的，承銷機構(gòu)應當載明原因，并有可能受到證券業(yè)協(xié)會的抽查。

重塑公司債承銷市場秩序

2020年，債券市場承銷費“白菜價”“地板價”橫行。

今年4月，海南省發(fā)展控股有限公司公開選聘發(fā)行中期票據(jù)主承銷商，最終中信證券和興業(yè)銀行中標，但承銷費率僅0.03‰，即十萬分之三。

中國銀行間市場交易商協(xié)會隨后啟動自律調(diào)查。

6月，繼銀行間市場之后，公司債市場承銷費再現(xiàn)“地板價”。中核融資租賃公司決議發(fā)行不超過21億元公司債券，而參與競標的8家券商中，國泰君安和中信證券分別以第一、第二名進入了中標候選名單，其承銷費率分別為總費率0.015%和年化0.01%。以此計算，兩家券商攬下21億巨單卻最終只能收得不到30萬的承銷費。此后，中證協(xié)也旋即對債券發(fā)行招標過程中，存在承銷費報價偏低情況的8家券商展開自律調(diào)查。

“公司債券低價競爭擾亂市場秩序，損害市場主體合法權(quán)益，影響承銷機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量。”中證協(xié)方面表示。

為此，中證協(xié)此番在《業(yè)務(wù)規(guī)范》中提出了承銷機構(gòu)建立內(nèi)部報價約束制度的總體要求，明確承銷報價內(nèi)部約束制度的構(gòu)成要素。同時也明晰了承銷機構(gòu)實施報價約束的決策程序、報送要求和外部監(jiān)督安排，并將承銷報價內(nèi)部約束制度建設(shè)和執(zhí)行情況納入?yún)f(xié)會自律檢查范圍。

據(jù)投行人士透露，《業(yè)務(wù)規(guī)范》中明確，承銷機構(gòu)應當在承銷報價的內(nèi)部約束制度中明確公司債券項目成本核算方式、承銷報價內(nèi)部約束線、報價形成方式、決策程序、特批程序、留痕與存檔方式等內(nèi)容，并報送協(xié)會。

其中，承銷報價內(nèi)部約束線可以在參考上一年度項目平均成本等因素基礎(chǔ)上確定，項目平均成本應當覆蓋全業(yè)務(wù)流程的投入與所有應當計提的攤銷。

項目報價在內(nèi)部約束線以下的，承銷機構(gòu)應當履行內(nèi)部特批程序，并在內(nèi)部特批程序履行完成后5個工作日內(nèi)向協(xié)會提交專項說明，專項說明應當載明低于內(nèi)部約束線的原因。協(xié)會將視情況向行業(yè)公示專項說明。專項說明受到行業(yè)質(zhì)疑的，協(xié)會將對相應承銷機構(gòu)所有公司債券項目進行抽查。

“年中8家券商被調(diào)查后，市場的價格戰(zhàn)有所收斂?！睋?jù)某西部券商債券承銷人員介紹，今年年中“AAA”級評級的公司債，承銷費率可以穩(wěn)定在萬分之一的水平。而與AAA級相差兩檔的“AA”級債券，其承銷費率則在千分之三的水平，存在明顯差距。下半年“AAA”級債券的承銷費率基本在萬分之一到萬分之五之間，“‘AA’級債券費率沒變”。

該承銷人員表示，“AA”級公司債收千分之三的承銷費率基本上是由成本利潤形成的正常價格。而“AAA”級債券的發(fā)債主體則主要是央企、地方國企等大企業(yè)，且發(fā)行規(guī)模較大?！斑@種大規(guī)模的發(fā)債一般會引來行業(yè)頭部券商的價格戰(zhàn)，謀求承銷規(guī)模是一方面，跟央企、國企形成穩(wěn)定的合作也是一方面。”

據(jù)悉，未來中證協(xié)會還會采取現(xiàn)場檢查、非現(xiàn)場檢查等方式對承銷機構(gòu)進行定期或不定期檢查，其中就包括了承銷報價約束制度和承銷報價與項目成本評估的客觀合理性。

監(jiān)管政策導向有待扭轉(zhuǎn)

對于中證協(xié)發(fā)布的《業(yè)務(wù)規(guī)范》正式落地后能否撼動公司債承銷既有的價格體系，市場反饋不一。

“價格戰(zhàn)是市場決定的，并不是內(nèi)控失效，或者項目組自己亂報。因為打價格戰(zhàn)之后，收益依然大于成本。”有北京地區(qū)資深投行人士如此表示。

部分公司債項目承銷費率低，還是因為項目風險較小，券商承銷人員的工作量也并不大。

上述投行人士指出，“很多大企業(yè)公司債都是連續(xù)發(fā)的，一期接著一期，總收入也不少的。多次連續(xù)發(fā)行，需要補充盡調(diào)的內(nèi)容也很少”。

“之前承銷的部分大項目收入甚至負擔不起差旅費，這部分虧本項目會受到新規(guī)影響?！庇兄凶诸^券商公司債承銷人員表示，“現(xiàn)在承銷報價需要在上一年度項目平均成本等因素基礎(chǔ)上確定，而項目平均成本又應當覆蓋全業(yè)務(wù)流程的投入與所有應當計提的攤銷。純虧本的項目可能會越來越少”。

不過該承銷人員也表示，公司債市場價格戰(zhàn)并不僅僅是承銷機構(gòu)引起的，面對央企、地方國企等大企業(yè)，券商相對處于弱勢，并沒有足夠的議價能力?！耙淮蝺r格報高了，未來就要上‘黑名單’了。”

資深投行人士王驥躍更進一步指出，監(jiān)管的政策導向?qū)袖N價格戰(zhàn)也起到了助推作用。

“監(jiān)管政策導向是券商按承銷額排名，打分也是承銷額優(yōu)先，以承銷規(guī)模作評判依據(jù)。券商面對發(fā)債規(guī)模大的央企、國企自然要低價要量。”

他表示，公司債承銷價格戰(zhàn)并不是無限蔓延，多數(shù)情況下只會體現(xiàn)在個別發(fā)行人的項目上。

“價格戰(zhàn)是市場競爭的結(jié)果，是公平的，券商所關(guān)注的不僅是具體項目的收益，也會考慮對自身市場地位的影響。有些項目讓承銷商貼錢都會有人干，花幾十萬買市場地位，非常劃算?！蓖躞K躍稱。

目前而言，監(jiān)管也有意扭轉(zhuǎn)風向。中證協(xié)即表示，未來擬通過調(diào)降承銷規(guī)模指標分值、增設(shè)低報價扣分指標等方式，多措并舉遏制低價競爭，引導承銷機構(gòu)由“數(shù)量競爭”向“質(zhì)量競爭”轉(zhuǎn)變，推動構(gòu)建良性市場競爭秩序。