距離2020年結(jié)束已不足半月，每逢年末，A股上市公司各類突擊交易大戲便粉墨登場(chǎng)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2020年四季度以來，A股已有超150家公司發(fā)布了擬出售房產(chǎn)、土地、子公司股權(quán)等公告，一年一度的“保殼大戰(zhàn)”進(jìn)入“關(guān)鍵時(shí)刻”。

不過，即將出爐的退市新規(guī)，或讓這道特別的“年度風(fēng)景”有所不同。

暢通多元退出通道，直指創(chuàng)利保殼成規(guī)

退市制度作為資本市場(chǎng)一項(xiàng)重要基礎(chǔ)制度，承擔(dān)著及時(shí)出清劣質(zhì)資產(chǎn)、提升市場(chǎng)資源配置效率的作用。但受單一利潤(rùn)指標(biāo)易操控、退市流程長(zhǎng)等問題的影響，“退市難”問題長(zhǎng)期困擾著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。

作為我國(guó)資本市場(chǎng)的入口和出口兩端，“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制”與“建立常態(tài)化退市機(jī)制”本是一脈相承、同步推進(jìn)。目前，注冊(cè)制試點(diǎn)已落地實(shí)施，通過設(shè)置多元IPO指標(biāo)，增強(qiáng)了市場(chǎng)入口的包容性，與多元上市標(biāo)準(zhǔn)相匹配的多元化退出渠道，也自然是呼之欲出。

11月28日，證監(jiān)會(huì)副主席閻慶民公開表示，對(duì)于喪失持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的“空殼僵尸”，要增強(qiáng)退市剛性，決不允許“久拖不退”。12月14日，深滬交易所發(fā)布退市相關(guān)規(guī)則修訂征求意見稿，其以堅(jiān)持市場(chǎng)化、法治化、常態(tài)化為方向，完善退市指標(biāo)，簡(jiǎn)化退市程序，拓寬多元退出渠道，進(jìn)一步健全上市公司退出機(jī)制，以期對(duì)上市公司“退市難”問題進(jìn)行破局。

其中，引入“扣非前后凈利潤(rùn)孰低者為負(fù)且營(yíng)業(yè)收入低于1億元”的組合指標(biāo)取代以往單一凈利潤(rùn)指標(biāo)，多維刻畫、準(zhǔn)確識(shí)別“殼”公司，直指部分公司挖空心思盈余管理規(guī)避退市的扭曲現(xiàn)象，也與IPO發(fā)行從關(guān)注“持續(xù)盈利能力”到關(guān)注“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”相呼應(yīng)。在這一背景下，退市將不再簡(jiǎn)單考察企業(yè)利潤(rùn)，還要看其是否具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，虧損與否不再是退市的主要關(guān)注點(diǎn)，退市監(jiān)管將更關(guān)注“僵尸企業(yè)”和“空殼企業(yè)”能夠得到及時(shí)出清。

保殼“套路”改弦更張，監(jiān)管態(tài)度一如既往

在僅考察單一凈利潤(rùn)指標(biāo)情形下，虧損公司通常會(huì)在年末突擊交易，通過賣資產(chǎn)、拿補(bǔ)助、獲捐贈(zèng)等方式創(chuàng)造利潤(rùn)，還有公司單純依靠更正前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)、會(huì)計(jì)政策或會(huì)計(jì)估計(jì)變更等“財(cái)技”騰挪利潤(rùn)，以實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，從而規(guī)避退市。

記者觀察到，如果公司推出的方案合理性不足、真實(shí)性存疑，惡意規(guī)避退市意圖明顯，通常都會(huì)引來監(jiān)管的高度關(guān)注。對(duì)于缺乏商業(yè)實(shí)質(zhì)、價(jià)格有失公允、會(huì)計(jì)處理存疑的事項(xiàng)，監(jiān)管層歷來都是保持緊盯態(tài)勢(shì)，及時(shí)問詢關(guān)注，挖出交易“貓膩”。

今年12月1日，*ST兆新披露擬以2.5億元出售深圳核心地塊。早在2019年底，公司就曾準(zhǔn)備以1.5億元出售該地塊，賬面價(jià)值為837萬(wàn)元。根據(jù)公司前次交易時(shí)對(duì)深交所問詢函的回復(fù)，公司涉嫌故意隱匿交易對(duì)手方與公司的關(guān)聯(lián)關(guān)系、土地規(guī)劃具備商業(yè)用途但按工業(yè)用途評(píng)估等關(guān)鍵信息?；睾逗?，引起市場(chǎng)廣泛質(zhì)疑，公司被迫終止交易。目前，公司已連續(xù)兩年虧損，今年底提高交易價(jià)格“卷土重來”，公告當(dāng)日即收到深交所關(guān)注函，直指兩次交易價(jià)格差異、保殼動(dòng)機(jī)等問題。

同樣，連續(xù)虧損的*ST雪萊10月底突擊將處于查封狀態(tài)的自用房地產(chǎn)轉(zhuǎn)為投資性房地產(chǎn)，通過一個(gè)簡(jiǎn)單的會(huì)計(jì)處理調(diào)整操作，就讓公司凈資產(chǎn)增厚了近1億元。12月，公司原董事長(zhǎng)將應(yīng)收公司近千萬(wàn)款項(xiàng)轉(zhuǎn)給第三方后，第三方隨即免除公司債務(wù)，進(jìn)一步增厚了公司資產(chǎn)。交易所也是立即發(fā)函，問詢房產(chǎn)評(píng)估價(jià)格和債務(wù)豁免的合理性、會(huì)計(jì)處理的合規(guī)性。

此外，針對(duì)更正前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)等花式“財(cái)技”，深交所今年以來已發(fā)出百余份函件重點(diǎn)問詢前后會(huì)計(jì)處理是否存在矛盾、是否合規(guī)，并已對(duì)金剛玻璃、*ST節(jié)能、美盛文化等8家公司的會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正等違規(guī)行為進(jìn)行了紀(jì)律處分。

記者關(guān)注到，此前，上市公司因連續(xù)兩年虧損或凈資產(chǎn)為負(fù)被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示后，下一年度通過盈余管理實(shí)現(xiàn)盈利，即使會(huì)計(jì)師因此出具無(wú)法表示意見審計(jì)報(bào)告，公司也能規(guī)避退市。本次改革后，將財(cái)務(wù)類指標(biāo)和審計(jì)意見類型指標(biāo)交叉適用，堵住上述規(guī)避空間。之后，中介機(jī)構(gòu)出具的審計(jì)意見將發(fā)揮更大作用。而交易所也一直強(qiáng)調(diào)中介機(jī)構(gòu)的把關(guān)責(zé)任。前期，針對(duì)ST步森、*ST奮達(dá)等公司重大會(huì)計(jì)處理問題的函件中，除會(huì)計(jì)師事務(wù)所被要求核查發(fā)表意見外，簽字會(huì)計(jì)師個(gè)人也一并被要求發(fā)表意見，中介責(zé)任被進(jìn)一步壓實(shí)。

可以預(yù)見的是，退市新規(guī)后，部分長(zhǎng)期主業(yè)缺失的公司想再依靠賣資產(chǎn)、拿補(bǔ)助進(jìn)行規(guī)避退市的路子將難以走通。新的保殼“招式”想必依然會(huì)出現(xiàn)，但監(jiān)管也一定會(huì)緊隨而至。哪怕套路不斷翻新，手段越發(fā)隱蔽，但對(duì)規(guī)避退市的監(jiān)管態(tài)度卻從來都不會(huì)改變。

缺乏持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，殼資源還價(jià)值幾何

此前，賣資產(chǎn)是公司最常用的一種保殼手段，有的公司為了自救，不惜出售自身核心資產(chǎn)，這種飲鴆止渴的做法，反而損害了上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，有的公司甚至因此又走到了退市邊緣。以ST中基為例，公司2015年完成重整，主業(yè)僅剩下大桶原料醬、小包裝番茄制品等，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一。受國(guó)內(nèi)番茄醬行業(yè)產(chǎn)能過剩、番茄原料供應(yīng)不足等因素影響，主業(yè)自2015年起持續(xù)虧損，2017年和2019年均主要依靠債務(wù)重組收益扭虧，一直徘徊在退市邊緣。

此外，破產(chǎn)重整因其成功后的巨額收益及股價(jià)利好，也成為上市公司近年來常用的一種自救手段。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年以來，A股已有16家公司被申請(qǐng)破產(chǎn)重整。破產(chǎn)重整固然可以幫助公司輕裝上陣，有機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)“鳳凰涅槃”，但對(duì)于主業(yè)萎靡、喪失持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的“空殼僵尸”公司，費(fèi)力保殼后往往業(yè)務(wù)也并無(wú)起色。特別是在剝離不良資產(chǎn)、又沒有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入的情況下，重整后的公司可能再次淪為“空殼”，依然面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，陷入保殼惡性循環(huán)。

而另一邊，部分公司雖沒有走到破產(chǎn)重整地步，但為了保殼也持續(xù)“割肉”自救，將自身置于危險(xiǎn)邊緣。以*ST輝豐為例，公司連續(xù)兩年虧損面臨暫停上市風(fēng)險(xiǎn)，為了保殼，在2020年10月底擬出售核心子公司51%的股權(quán)。但是，即便勉強(qiáng)熬過了今年，失去了持續(xù)“造血”能力的公司又將何以為繼？在出售公告披露后，公司股價(jià)已跌去30%。

退市新規(guī)出臺(tái)后，無(wú)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的“空殼”企業(yè)騰挪轉(zhuǎn)換的空間被大幅壓縮，出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)這種“賣子求生”行為將失去意義，部分保殼老“套路”恐怕將難以奏效。自然的，殼資源的價(jià)值也要多打一些問號(hào)了。

回頭來看，這些年忙著保殼的公司大多主業(yè)不佳，公司治理和規(guī)范運(yùn)作存在重大缺陷。比如前面提到的*ST兆新2019年財(cái)務(wù)報(bào)告被出具無(wú)法表示意見的審計(jì)報(bào)告，全體董監(jiān)高不能保證財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，*ST輝豐因虛假記載已被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。

今年10月，國(guó)務(wù)院《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》中強(qiáng)調(diào)，強(qiáng)化上市公司主體責(zé)任。上市公司要誠(chéng)實(shí)守信、規(guī)范運(yùn)作，專注主業(yè)、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，不斷提高經(jīng)營(yíng)水平和發(fā)展質(zhì)量。特別是退市新規(guī)出臺(tái)后，主業(yè)萎縮、經(jīng)營(yíng)困難的上市公司更要將關(guān)注點(diǎn)從短期保殼轉(zhuǎn)向恢復(fù)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力上來，練好內(nèi)功，努力提高上市公司整體質(zhì)量，重塑注重長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的市場(chǎng)生態(tài)。