過去在存款為王的時(shí)代，央媽放水的渠道是很順暢的，通過存款發(fā)放貸款，進(jìn)而刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。然而在理財(cái)為王的時(shí)代，央媽放水之后沒有存款，新增的只有理財(cái)，而理財(cái)資金只有1/3流向非標(biāo)或者說貸款，其余2/3左右都是流向了資本市場，而股市債市與貸款的差別在于前者分為一級(jí)和二級(jí)市場，后者資金直接進(jìn)入經(jīng)濟(jì)。因此在理財(cái)為王的模式下，央行的放水能否有效要看一級(jí)市場的臉色，如果一級(jí)市場的股票、債券發(fā)行受到約束，那么二級(jí)市場的股市和債市一定會(huì)出現(xiàn)泡沫，而這也是14年放水之后股市暴漲的根本原因，銀行理財(cái)把央媽放水的渠道掰彎了，直接從經(jīng)濟(jì)掰到了資本市場。而央媽在降息之后發(fā)現(xiàn)穩(wěn)增長、抗通縮等目標(biāo)無一實(shí)現(xiàn)，只有股市暴漲，因而也被嚇壞了，到后來有兩個(gè)月時(shí)間不敢說話，連央行行長在國外也提醒大家炒股要看基本面，而即便是由于春節(jié)期間資金緊張央行重啟逆回購，央媽也是扭捏萬分，搞出來28天逆回購4.8%的利率，唯恐市場解讀央媽又要放大水。

　　所以在我們看來，目前央媽的貨幣政策很難猜，不像14年那樣各種創(chuàng)新式放水從年初到年尾，15年以來央媽的貨幣政策讓人難以捉摸，很可能在于目前的放水更多的是對(duì)資本市場起作用，因而迫切需要放開股票和債券融資，讓資本市場繁榮及時(shí)反哺經(jīng)濟(jì)，否則如果在融資放開之間加大放水力度，只會(huì)導(dǎo)致更大的金融泡沫，增加未來潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　但是從央媽的基本職責(zé)角度考慮，其考慮的不只是金融穩(wěn)定這一條，增長、通脹和就業(yè)都是重要的考慮目標(biāo)。而從這些角度出發(fā)，可以發(fā)現(xiàn)央媽放水的壓力還是蠻大的。

　　首先看增長，14年的的GDP增速下降到7.4%，是過去24年的最低值，而當(dāng)前的貸款基準(zhǔn)利率是5.6%，高于歷史最低的5.31%，更不用說目前真實(shí)的貸款利率遠(yuǎn)在6%以上，因此貸款利率降息依然十分有必要。

　　再來看通脹，目前的CPI已經(jīng)降到了1%左右，和05年基本相當(dāng)。但PPI通縮已經(jīng)降到了-4%左右，比05年嚴(yán)重得多，而當(dāng)時(shí)存款利率最低到過2%左右，但是現(xiàn)在的存款基準(zhǔn)利率上浮之后在3%以上，更不用說5%左右的銀行理財(cái)收益率。而存款利率太高不利于消費(fèi)，因而從抗通縮的角度也需要下調(diào)存款利率，只不過考慮到利率市場化的背景，可能需要首先建立存款保險(xiǎn)制度打破剛兌。

　　最后看就業(yè)，目前壓力暫時(shí)不大，14年全年新增就業(yè)超過1300萬，遠(yuǎn)超1000萬的目標(biāo)，原因在于中國人口結(jié)構(gòu)的變化，人口老齡化后工作年齡人口在2011年以后每年收縮。因此從保就業(yè)的角度，暫時(shí)還可以不用放水，但問題在于就業(yè)是滯后指標(biāo)，因而隨著經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行，也不排除降息以刺激就業(yè)的必要。

　　因此綜合起來考慮，由于央媽的目標(biāo)太多，目前關(guān)于放水的決策就非常的艱難。從經(jīng)濟(jì)、通縮等基本面的角度考慮確實(shí)需要降息，但是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢導(dǎo)致放水無效，而打通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的主導(dǎo)權(quán)又不在央行手上。