本周三，創(chuàng)業(yè)板結(jié)束了前一日的“絕地反彈一日游”，重回跌勢(shì)，單日下跌3.28%。分析人士認(rèn)為，無(wú)論是從當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)背景還是從創(chuàng)業(yè)板估值水平來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板下行的空間并非沒(méi)有。本周二創(chuàng)業(yè)板盤(pán)中的大幅反彈或更多源于技術(shù)上的超跌反彈，并不能改變創(chuàng)業(yè)板指數(shù)整體趨弱的形勢(shì)。

　　泡沫依舊在 尋底不停休

　　昨日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)沒(méi)有延續(xù)周二的強(qiáng)勢(shì)反彈，再次放量大跌，跌幅高達(dá)3.28%，報(bào)收842.35點(diǎn)，幾乎全數(shù)回吐前一交易日的反彈幅度。單從指數(shù)的角度來(lái)看，昨日創(chuàng)業(yè)板的大跌幾乎將周二“絕地反彈”的成果全部消化。

　　事實(shí)上，雖然周二創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在創(chuàng)下歷史新低828.50點(diǎn)后上演大逆轉(zhuǎn)的好戲，并使得部分投資者對(duì)創(chuàng)業(yè)板產(chǎn)生“置之死地而后生”的感覺(jué)，但周二創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的反彈，根本原因還在于其超跌之后的技術(shù)性反彈與創(chuàng)業(yè)板ETF獲批的催化劑效應(yīng)，更多是一種充滿投機(jī)意味的博弈，而不是基于合理估值水平的價(jià)值投資理念。

　　從估值的角度來(lái)看，當(dāng)前整個(gè)創(chuàng)業(yè)板市盈率（TTM整體法，剔除負(fù)值）為45.72倍，市凈率（整體法）為3.59倍。雖然當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板市盈率處于歷史較低水平，但誕生于09年10月的創(chuàng)業(yè)板歷史本就不長(zhǎng)，加之其誕生之初就伴隨著豐富的“泡沫”，因此，處于“歷史較低估值水平”本身就不具備真正的參考意義，其充其量無(wú)非是為下一次投機(jī)提供良好的借口而已。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年至2010年，創(chuàng)業(yè)板凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到38.4%，如果按照衡量成長(zhǎng)股估值更為貼切的PEG指標(biāo)來(lái)計(jì)算，我們假設(shè)合理的價(jià)值中樞為PEG=1，那么創(chuàng)業(yè)板整體市盈率應(yīng)為38.4倍；換言之，即使不考慮當(dāng)前市場(chǎng)信心脆弱、宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期不佳的背景，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)理應(yīng)還有15%左右的下跌空間。

　　信達(dá)證券策略分析師陳嘉禾提到，若從市凈率（PB）的角度看，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板整體市凈率為3.59倍，但若排除創(chuàng)業(yè)板上市公司巨量的超募資金，創(chuàng)業(yè)板實(shí)質(zhì)上的市凈率可能高達(dá)8-10倍。因此，創(chuàng)業(yè)板此時(shí)言底恐為時(shí)過(guò)早。

　　有趣的是，從今年創(chuàng)業(yè)板指數(shù)K線圖的走勢(shì)來(lái)看，自3月15日開(kāi)始，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)便開(kāi)始有條不紊地“下樓”，3月28日邁下第一級(jí)階梯，4月25日邁下第二級(jí)階梯，5月23日至昨日，創(chuàng)業(yè)板“貌似”正在邁下第三級(jí)階梯，這期間創(chuàng)業(yè)板跌幅高達(dá)23.94%。從累計(jì)跌幅來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板看起來(lái)確實(shí)“充分”釋放了風(fēng)險(xiǎn)。問(wèn)題在于，當(dāng)我們把泡沫吹得過(guò)大時(shí)，我們又如何能知道當(dāng)泡沫破了后，其價(jià)值究竟有多大？至少目前來(lái)看，“估值水平處于歷史低位”可以作為支持滬深300指數(shù)跌幅有限的有力論據(jù)，但絕不能成為創(chuàng)業(yè)板泡沫已盡的合理解釋。

　　創(chuàng)業(yè)板“大浪淘沙”還將繼續(xù)

　　創(chuàng)業(yè)板建立的初衷本來(lái)是為了給中小企業(yè)提供更方便的融資渠道，為風(fēng)險(xiǎn)資本營(yíng)造一個(gè)正常的退出機(jī)制。同時(shí)，設(shè)立創(chuàng)業(yè)板也被視為我國(guó)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革的重要手段。但在實(shí)踐過(guò)程中，創(chuàng)業(yè)板卻凸顯出越來(lái)越多投資者所不希望見(jiàn)到的現(xiàn)象。創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行的“三高”現(xiàn)象、巨額超募資金“躺”在銀行“睡大覺(jué)”、高管集體辭職套現(xiàn)、高管“股神”層出不窮等等。

　　此外，在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行工作如火如荼進(jìn)行之時(shí)，卻有另一批“耳熟能詳”的優(yōu)秀公司選擇在美國(guó)的納斯達(dá)克上市。即使其發(fā)行市盈率無(wú)法享受到在國(guó)內(nèi)的超高溢價(jià)，但這批富有創(chuàng)造性、面向大眾的“互聯(lián)網(wǎng)”公司仍然選擇在遙遠(yuǎn)的大洋彼岸上市，此舉也使得大部分國(guó)內(nèi)投資者失去了投資更加優(yōu)秀的企業(yè)的機(jī)會(huì)。

　　毋庸置疑，納斯達(dá)克的確擁有更加成熟的規(guī)章制度、更加理性的投資者以及對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司天然的吸引力，但是，我們也不能忽視創(chuàng)業(yè)板發(fā)行中某些硬性標(biāo)準(zhǔn)對(duì)此類(lèi)型公司形成了難以逾越的高門(mén)檻。陳嘉禾在接受采訪時(shí)提到，目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行管理制度采取的是審核制，盡管在資本市場(chǎng)初期，此舉對(duì)廣大投資者更為負(fù)責(zé)，但是由于其對(duì)上市公司業(yè)績(jī)有較為硬性的漸進(jìn)式業(yè)績(jī)?cè)龇?guī)定，審核標(biāo)準(zhǔn)較為單一，因此使得許多類(lèi)似互聯(lián)網(wǎng)公司這樣的業(yè)績(jī)不穩(wěn)定但具有高成長(zhǎng)性的公司無(wú)法參與其中。同時(shí)，一些希望在創(chuàng)業(yè)板上市的公司可以借由會(huì)計(jì)手段增厚公司上市前的業(yè)績(jī)，但其后果往往是上市之后公司成長(zhǎng)性低于預(yù)期，這也是創(chuàng)業(yè)板泡沫來(lái)源之一。

　　綜合而言，創(chuàng)業(yè)板如今的熊途正是在為發(fā)行制度欠缺合理性、資金過(guò)度投機(jī)炒作等問(wèn)題“還債”，只有當(dāng)創(chuàng)業(yè)板洗盡鉛華之后，真正具有價(jià)值的公司才會(huì)浮出水面?？梢灶A(yù)見(jiàn)的是，創(chuàng)業(yè)板的去泡沫過(guò)程必將是反復(fù)的，在經(jīng)過(guò)市場(chǎng)的自然淘汰之后，最后的成功者必然是足夠成熟且持有堅(jiān)定價(jià)值投資理念的投資者。