2020年，中國(guó)資本市場(chǎng)“三十而立”。在第三十個(gè)年頭，中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)也正迎來(lái)新的變量和發(fā)展契機(jī)。

不久前，就“未來(lái)中國(guó)資產(chǎn)管理新趨勢(shì)”這一議題，中國(guó)工商銀行股份有限公司外部監(jiān)事，中國(guó)人民銀行原金融市場(chǎng)司巡視員沈炳熙在南方財(cái)經(jīng)國(guó)際論壇2020年年會(huì)上發(fā)表了題為《銀行理財(cái)子公司：使命、特色和前景》的主題演講。

沈炳熙從銀行理財(cái)子公司的使命、銀行理財(cái)子公司的特色、銀行理財(cái)子公司的前景三大方面切入，介紹了銀行理財(cái)子公司的現(xiàn)狀和未來(lái)前景。

日前，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者再度專(zhuān)訪沈炳熙。作為中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的推動(dòng)者和見(jiàn)證者，沈炳熙回顧了中國(guó)銀行資本債券和資產(chǎn)證券化的艱辛起步歷程，并對(duì)銀行理財(cái)子公司發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了更為詳盡的剖析。

回憶銀行資本債券和資產(chǎn)證券化起步

《21世紀(jì)》：你曾經(jīng)長(zhǎng)期任職中國(guó)人民銀行，參與過(guò)資本市場(chǎng)政策的制定。請(qǐng)問(wèn)印象最深刻的政策誕生歷程是哪個(gè)？

沈炳熙：中國(guó)金融體制改革至今已40多年，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展稍晚一些，但要是從最初級(jí)的形態(tài)算起，也已超過(guò)30年。

我1990年進(jìn)入中國(guó)人民銀行，當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)都有了雛形。資本市場(chǎng)有一個(gè)發(fā)展的過(guò)程，就債券市場(chǎng)而言，開(kāi)始是企業(yè)發(fā)行債券，之后銀行也發(fā)行用于補(bǔ)充資本的債券，從開(kāi)始的次級(jí)債，到后來(lái)的二級(jí)資本債、一級(jí)資本債和永續(xù)債。

我印象比較深的是2005年左右次級(jí)債的發(fā)行。頭一單和第二單發(fā)行資本債券的兩家銀行是中國(guó)銀行和建設(shè)銀行，當(dāng)時(shí)，這兩家銀行要進(jìn)行股份制改革上市，中央?yún)R金公司代表國(guó)家注入了450億美元作為核心資本（股本），以滿(mǎn)足核心資本不低于4%的監(jiān)管要求。

但要滿(mǎn)足資本充足率不低8%的監(jiān)管要求，還有一點(diǎn)難度。所以當(dāng)時(shí)他們兩家要發(fā)行1000億元人民幣的次級(jí)債，來(lái)補(bǔ)充附屬資本。這種做法在國(guó)外比較普遍，但在中國(guó)從來(lái)沒(méi)有做過(guò)，也沒(méi)有相關(guān)的法律法規(guī)。

所以首先要借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合中國(guó)國(guó)情，制定出相關(guān)的規(guī)則。與此同時(shí)，也要向投資者進(jìn)行宣介，形成市場(chǎng)共識(shí)。當(dāng)時(shí)我們就是按照這樣的思路，做了相應(yīng)的工作，推出了次級(jí)債。

2008年以后，因?yàn)槿蚪鹑谖C(jī)，所以對(duì)資本充足率的要求提高了。本來(lái)是8%，后來(lái)一般性銀行要求不低于10.5%，像四大行這樣的系統(tǒng)重要性銀行要求不低于11.5%。但隨著商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，其補(bǔ)充資本的需求也越來(lái)越大。

增加資本包括很多方式，增加股本是比較主要的方式。但增加股本有很多考慮，包括銀行老股東是否愿意降低股比，也要考慮在股票市場(chǎng)上大量融資可能出現(xiàn)的困難。所以，到后期，很多銀行或是通過(guò)優(yōu)先股募集資金補(bǔ)充資本，或是發(fā)行次級(jí)債券。

但2008年以后，按以前通行的規(guī)則發(fā)次級(jí)債補(bǔ)充附屬資本，實(shí)際上已經(jīng)不行了。后來(lái)G20關(guān)于金融監(jiān)管的規(guī)定，不但提高了資本充足率，而且規(guī)定充當(dāng)附屬資本的長(zhǎng)期債券，必須具有更強(qiáng)的資本屬性，要求比以前更高了。

其中，最重要的一條，就是銀行發(fā)行的資本債必須在特定情況下，吸收一部分損失。以往的次級(jí)債只是在銀行破產(chǎn)清償時(shí)，償付次序靠后，如果銀行不破產(chǎn)，無(wú)論是不能按期付息還是不能按期還本，都不會(huì)使次級(jí)債的價(jià)值發(fā)生損失，實(shí)際上就和一般的債券沒(méi)有區(qū)別。這就可以看出次級(jí)債的資本屬性是比較弱的。

所以2009年以后，G20規(guī)定，能夠用作補(bǔ)償銀行資本的債券，必須具有特定條件之下彌補(bǔ)損失的功能。后來(lái)市場(chǎng)就開(kāi)發(fā)出二級(jí)資本債，用以補(bǔ)充附屬資本；再后來(lái)又開(kāi)發(fā)了一級(jí)資本債，用以補(bǔ)充一級(jí)資本中的非核心資本部分。一級(jí)資本債和二級(jí)資本債有一個(gè)共同的特征，就是都要吸收部分損失，因此資本屬性都是比較強(qiáng)的。兩者區(qū)別在于二級(jí)資本債有固定期限，一級(jí)資本債則沒(méi)有。

在此基礎(chǔ)上，后來(lái)又開(kāi)發(fā)了永續(xù)債，永續(xù)債就是根本沒(méi)有期限，永遠(yuǎn)存在，它本質(zhì)上也是一種一級(jí)資本債，但資本屬性更強(qiáng)。這些都是在2010年前后開(kāi)發(fā)出來(lái)的。

在2007年，興業(yè)銀行開(kāi)始研究混合資本債，混合資本債可以吸收一點(diǎn)損失，其性質(zhì)和二級(jí)資本債有類(lèi)似的地方，但比二級(jí)資本債的資本屬性還要弱一些。所以在某種意義上，混合資本債為后來(lái)二級(jí)資本債的開(kāi)發(fā)做了一個(gè)前期探索。

這個(gè)事情當(dāng)時(shí)實(shí)際上還很困難，因?yàn)榛旌腺Y本債涉及特定情況下吸收損失的問(wèn)題，這是市場(chǎng)從未遇到過(guò)的，而且銀行發(fā)行這樣的債券，需要銀監(jiān)會(huì)和人民銀行兩個(gè)部門(mén)共同批準(zhǔn)。大家知道，銀行作為金融機(jī)構(gòu)，由銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管；而在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行債券，由人民銀行管，所以這兩個(gè)部門(mén)當(dāng)時(shí)作了大量的研究、協(xié)調(diào)工作，持續(xù)了大約半年多時(shí)間才推出來(lái)。

《21世紀(jì)》：除了銀行資本債券，還有哪些政策的誕生經(jīng)過(guò)是你記憶比較深刻的？

沈炳熙：在人民銀行工作期間，資產(chǎn)證券化也是我經(jīng)歷的一項(xiàng)創(chuàng)新性的工作。我接手資產(chǎn)證券化工作是從2004年開(kāi)始的，研究開(kāi)發(fā)推進(jìn)的過(guò)程故事很多，困難很大，涉及面很廣。

資產(chǎn)證券化跟債券不一樣，債券市場(chǎng)畢竟已有很長(zhǎng)的歷史，資產(chǎn)證券化是全新的。因此需要做大量的研究，要搞試點(diǎn)。

人民銀行早在2000年前已經(jīng)做了一些研究，但真正把它提上議事日程，則是到了2004年資本市場(chǎng)“國(guó)九條”發(fā)布以后。當(dāng)時(shí)人民銀行提出了開(kāi)展資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的意見(jiàn)，但是由于社會(huì)上不贊同的意見(jiàn)還比較多，按照國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)的指示，專(zhuān)門(mén)開(kāi)了一次規(guī)模較大的相關(guān)部門(mén)和專(zhuān)家座談會(huì)，廣泛聽(tīng)取相關(guān)部門(mén)和專(zhuān)家意見(jiàn)。

當(dāng)時(shí)有十多個(gè)中央和國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)和多個(gè)院校的專(zhuān)家教授參加了座談會(huì)。最后大家形成了一個(gè)共識(shí)，覺(jué)得這個(gè)事情要試一試，要準(zhǔn)備去做。后來(lái)把這些意見(jiàn)報(bào)給國(guó)務(wù)院，2005年4月，國(guó)務(wù)院同意試點(diǎn)。

由于資產(chǎn)證券化試點(diǎn)牽涉到方方面面，所以當(dāng)時(shí)根據(jù)國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)同志的指示，成立了由人民銀行牽頭、10個(gè)部委參加的“資產(chǎn)證券化小組”，周小川行長(zhǎng)當(dāng)組長(zhǎng)，下面成立辦公室，負(fù)責(zé)日常工作。

這個(gè)事情牽涉面太廣，而且我們沒(méi)有任何國(guó)內(nèi)的法律支持。所以先是制定一些辦法，好在當(dāng)時(shí)試點(diǎn)的兩個(gè)單位，一個(gè)是建行，一個(gè)是國(guó)開(kāi)行。建行主要是做住房抵押貸款的證券化（MBS），國(guó)開(kāi)行主要是做一般信貸資產(chǎn)的證券化（ABS）。其中建行的團(tuán)隊(duì)中有一個(gè)是原來(lái)在美國(guó)房利美工作過(guò)的人，提供了很多技術(shù)支持。

后來(lái)辦法搞出來(lái)了，方案搞出來(lái)了，要準(zhǔn)備發(fā)行。在發(fā)行過(guò)程中也遇到很多困難，我印象很深的是一個(gè)稅務(wù)問(wèn)題。

按照國(guó)際上證券化的通常做法，是實(shí)行稅收中性原則，就是不因證券化增加稅收，因?yàn)樽C券化會(huì)增加中間環(huán)節(jié)，如果一個(gè)環(huán)節(jié)一納稅，加了稅以后成本就提高了，證券化就不好做了。但具體怎么貫徹稅收中性原則，相關(guān)部門(mén)尚有不同意見(jiàn)，經(jīng)過(guò)反復(fù)協(xié)調(diào)，最后稅總出了一個(gè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)期間不重復(fù)征稅的意見(jiàn)，保證了試點(diǎn)的順利進(jìn)行。

像MBS，還牽涉到抵押品權(quán)屬的變更問(wèn)題，所以就更加復(fù)雜。證券化前抵押品是抵押給銀行的，證券化后抵押品就不是給銀行了，要轉(zhuǎn)到特殊目的載體（SPV）里去了。因?yàn)檫@一部分抵押貸款證券化了，將來(lái)如果出現(xiàn)還不了房貸的情況，抵押品就要變現(xiàn)，變現(xiàn)的錢(qián)要拿到資產(chǎn)池里面去。

抵押權(quán)的變更需要在房地產(chǎn)管理部門(mén)作登記，按規(guī)定登記必須一戶(hù)一戶(hù)做，這樣要花很多時(shí)間，因?yàn)樽》康盅嘿J款的戶(hù)數(shù)很多。為解決這個(gè)問(wèn)題，建設(shè)部專(zhuān)門(mén)出了一個(gè)通知，允許房管部門(mén)批量處理變更登記。

但是這個(gè)通知下發(fā)以后，有的地方并沒(méi)有采納。我記得建行做的MBS中的有一批房貸是在南方的一個(gè)城市，這個(gè)城市的房管局就不愿意批量處理，理由是按地方法規(guī)他們必須逐個(gè)登記。后經(jīng)過(guò)多方協(xié)調(diào)，他們才以支持改革試點(diǎn)的名義同意批量處理，解決了這個(gè)問(wèn)題。

所以當(dāng)時(shí)感覺(jué)試點(diǎn)太難了，因?yàn)樯婕暗拿嫣珡V，要協(xié)調(diào)的關(guān)系太多。當(dāng)然后來(lái)這些困難都逐步解決了，試點(diǎn)也搞成功了。前面這些路子蹚出來(lái)以后，后面事情就比較好辦了。

企業(yè)資產(chǎn)證券化的規(guī)則需進(jìn)一步明確

《21世紀(jì)》：2016年你曾提及，中國(guó)資產(chǎn)證券化走向成熟需要?jiǎng)?chuàng)造一些條件，要重點(diǎn)解決幾個(gè)問(wèn)題，比如要處理好信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化之間的關(guān)系，特別是要解決好那些處于中間地帶的資產(chǎn)證券化的歸屬問(wèn)題、政策問(wèn)題；要解決好小型機(jī)構(gòu)的證券化困難；要盡快把那些行之有效的制度、辦法通過(guò)立法變成法律法規(guī)。如今4年過(guò)去了，哪些問(wèn)題已經(jīng)解決了？

沈炳熙：上面所說(shuō)的這些問(wèn)題正在解決之中，但還不能說(shuō)都已解決好了。譬如，現(xiàn)在還沒(méi)有關(guān)于資產(chǎn)證券化的法律和法規(guī)，小型機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)證券化困難也未完全解決。

下面著重談一下第一個(gè)問(wèn)題。

現(xiàn)在大家對(duì)資產(chǎn)證券化的認(rèn)識(shí)已經(jīng)和開(kāi)始試點(diǎn)的時(shí)候不一樣了。試點(diǎn)的時(shí)候，很多人覺(jué)得資產(chǎn)證券化跟發(fā)行債券差不多，現(xiàn)在大家都知道這兩者有很大的差別。即便是從融資角度看，資產(chǎn)證券化是以資產(chǎn)的信用和價(jià)值為基礎(chǔ)去融資，而發(fā)債是以發(fā)行者的信用為基礎(chǔ)去融資。

但是目前大家也不是對(duì)資產(chǎn)證券化的所有問(wèn)題都認(rèn)識(shí)得很清楚了。譬如對(duì)信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化的關(guān)系，大家知道兩者是不同的，因?yàn)閮烧叩谋O(jiān)管部門(mén)就不相同。信貸資產(chǎn)證券化由人民銀行和銀保監(jiān)會(huì)監(jiān)管，企業(yè)資產(chǎn)證券化由證監(jiān)會(huì)監(jiān)管。但進(jìn)一步問(wèn)，兩者的不同在哪里，是因?yàn)樽C券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，還是證券化的發(fā)起機(jī)構(gòu)不同？如果說(shuō)是基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，又不同在什么地方？大家對(duì)這些問(wèn)題的認(rèn)識(shí)可能就未必那么清楚了。

這些問(wèn)題在認(rèn)識(shí)上如果不清楚，監(jiān)管上就可能出現(xiàn)漏洞，實(shí)際操作時(shí)就可能出差錯(cuò)?！盎▎h”搞ABS能夠把杠桿率搞得非常高，某種程度上就是利用了在這個(gè)問(wèn)題上的模糊認(rèn)識(shí)。

信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化的根本區(qū)別，就在于其基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，前者是信貸資產(chǎn)，后者是工商企業(yè)的非信貸資產(chǎn)。資產(chǎn)和擁有這些資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)有一定關(guān)系，信貸資產(chǎn)一般是銀行等金融機(jī)構(gòu)擁有的，企業(yè)資產(chǎn)一般是工商企業(yè)擁有的。

但也有例外，有些不列入金融機(jī)構(gòu)范圍的企業(yè)——例如小貸公司，它的資產(chǎn)也是信貸資產(chǎn)。但是因?yàn)樗皇墙鹑跈C(jī)構(gòu)，它的資產(chǎn)的證券化就走了企業(yè)資產(chǎn)證券化的途徑。這樣做，實(shí)際上是按資產(chǎn)擁有者的身份來(lái)劃分兩類(lèi)不同資產(chǎn)證券化的歸屬，這顯然是不合理的。

我們知道，企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，通常是收費(fèi)權(quán)、應(yīng)收賬款等資產(chǎn)，也就是資產(chǎn)的收益權(quán)，一般并不把產(chǎn)生這些收益的原始資產(chǎn)包括在內(nèi)。例如，像路和橋的收費(fèi)權(quán)證券化，并不把路和橋本身的價(jià)值放進(jìn)去。

而信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是信貸資產(chǎn)，連本帶利全證券化了，因此它的金額也更大。也正因?yàn)檫@樣，信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管更為嚴(yán)格。

銀行理財(cái)子公司的主要投資對(duì)象仍是固收類(lèi)

《21世紀(jì)》：銀行理財(cái)子公司是你十分關(guān)心的領(lǐng)域。請(qǐng)問(wèn)在整個(gè)大資管行業(yè)中，銀行理財(cái)子公司的定位應(yīng)是怎樣的？其錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勢(shì)是什么？

沈炳熙：銀行理財(cái)子公司的定位我覺(jué)得還是比較清晰的。

可以從兩個(gè)方面來(lái)說(shuō)。

一方面，從宏觀層面，理財(cái)子公司就是商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的一個(gè)專(zhuān)門(mén)部門(mén)，也是整個(gè)資產(chǎn)管理或者財(cái)富管理的一個(gè)組成部分；從微觀層面，也就是對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，理財(cái)子公司實(shí)際上就是通過(guò)集團(tuán)化方式開(kāi)展綜合經(jīng)營(yíng)的一種形式，因?yàn)楝F(xiàn)在大量的非銀行主營(yíng)業(yè)務(wù)都是通過(guò)設(shè)立子公司的方式來(lái)做，不光是理財(cái)，其他的基金、保險(xiǎn)都是通過(guò)這個(gè)方式做。

另一方面，銀行理財(cái)子公司面向有一定穩(wěn)定收入，但風(fēng)險(xiǎn)偏好較保守或較穩(wěn)健的投資者，進(jìn)行資產(chǎn)管理或者財(cái)富管理。

商業(yè)銀行原來(lái)也做理財(cái)業(yè)務(wù)。從客戶(hù)對(duì)象來(lái)說(shuō)，原來(lái)和現(xiàn)在沒(méi)有太大差別。一個(gè)很重要的差別就是理財(cái)子公司是一個(gè)獨(dú)立的法人機(jī)構(gòu)，而原來(lái)是一個(gè)部門(mén)，這樣一來(lái)，理財(cái)子公司的經(jīng)營(yíng)范圍就比原來(lái)要廣多了。

譬如理財(cái)子公司的資金可以投固定收益的產(chǎn)品，也可以投股權(quán)、權(quán)益類(lèi)的產(chǎn)品。但在銀行里面的資產(chǎn)管理部，因?yàn)槭巧虡I(yè)銀行的業(yè)務(wù)，嚴(yán)格地說(shuō)是不能投權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的。

所以理財(cái)子公司的優(yōu)勢(shì)就在于其服務(wù)面更廣了，靈活性更強(qiáng)了，資金應(yīng)用自主性強(qiáng)了，可以更容易地兼顧風(fēng)險(xiǎn)性、收益性和安全性。當(dāng)然，原來(lái)的渠道優(yōu)勢(shì)、客戶(hù)優(yōu)勢(shì)也都還在。

《21世紀(jì)》：有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，目前銀行和理財(cái)子公司的當(dāng)務(wù)之急是完成資管新規(guī)過(guò)渡期內(nèi)的凈值化轉(zhuǎn)型和非標(biāo)資產(chǎn)處置，對(duì)這一問(wèn)題你怎么看？

沈炳熙：凈值化管理、非標(biāo)資產(chǎn)的處置，這些事情肯定要按照資管新規(guī)去做，從整體而言確實(shí)是當(dāng)務(wù)之急。

但就具體一家銀行理財(cái)子公司來(lái)看，還要看它以前理財(cái)業(yè)務(wù)開(kāi)展的情況和處理原有理財(cái)資產(chǎn)的方式。如果以前理財(cái)業(yè)務(wù)做得不多，新設(shè)的理財(cái)子公司承接的原有理財(cái)資產(chǎn)很少，凈值化管理、非標(biāo)資產(chǎn)處置就算不上當(dāng)務(wù)之急。這些理財(cái)子公司的當(dāng)務(wù)之急應(yīng)該是如何大力拓展理財(cái)業(yè)務(wù)。

有些銀行原先理財(cái)業(yè)務(wù)開(kāi)展得比較多，凈值化管理和非標(biāo)資產(chǎn)處置的任務(wù)比較重，但也不一定是理財(cái)子公司的當(dāng)務(wù)之急。因?yàn)橛行┿y行采取過(guò)渡性措施，即在設(shè)立理財(cái)子公司的同時(shí)，仍保留原先的資產(chǎn)管理部，由資產(chǎn)管理部來(lái)處置原有的理財(cái)資產(chǎn)，等處置任務(wù)完成后再撤銷(xiāo)資產(chǎn)管理部。新設(shè)的理財(cái)子公司從零開(kāi)始，自然就沒(méi)有處置非標(biāo)資產(chǎn)的任務(wù)，凈值化管理也只是一個(gè)規(guī)定動(dòng)作，沒(méi)有什么麻煩，談不上急不急的。

只有那些原先理財(cái)業(yè)務(wù)做得很多，設(shè)立理財(cái)子公司之后，又將原有的理財(cái)業(yè)務(wù)和理財(cái)資產(chǎn)全部劃轉(zhuǎn)進(jìn)理財(cái)子公司的銀行，其理財(cái)子公司的當(dāng)務(wù)之急才是凈值化管理和非標(biāo)資產(chǎn)處置。因?yàn)樵瓉?lái)的包袱比較大，又必須按新規(guī)做，會(huì)有一定的難度。

因?yàn)閮糁祷芾硎琴Y產(chǎn)新規(guī)里提出來(lái)的，而且對(duì)許多原來(lái)做這塊業(yè)務(wù)的銀行來(lái)說(shuō)，它沒(méi)有這方面經(jīng)驗(yàn)，所以可能在向客戶(hù)解釋以及非標(biāo)資產(chǎn)短時(shí)間內(nèi)處置上有些難度。從這個(gè)意義講，這確實(shí)是當(dāng)務(wù)之急。

銀行理財(cái)子公司的競(jìng)爭(zhēng)是“龍虎斗”，是市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)

《21世紀(jì)》：從目前銀行理財(cái)子公司的一個(gè)行業(yè)格局來(lái)看，第一個(gè)現(xiàn)狀是目前一共發(fā)行了2000多款產(chǎn)品，其中接近80%屬?lài)?guó)有四大行發(fā)行；第二個(gè)現(xiàn)狀是從今年上半年公布收益的17家銀行理財(cái)子公司來(lái)看，招商銀行的收益率最高，大概有10%的收益率，占了整個(gè)行業(yè)利潤(rùn)的一半。對(duì)于這一行業(yè)的未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)格局，怎么看？

沈炳熙：我覺(jué)得理財(cái)子公司不會(huì)普設(shè)，實(shí)際上也沒(méi)有必要普設(shè)。

第一，商業(yè)銀行設(shè)理財(cái)子公司是有條件的，經(jīng)營(yíng)規(guī)模要比較大，需要原來(lái)就有一定的品牌優(yōu)勢(shì)。如果是規(guī)模很小的銀行要通過(guò)子公司做理財(cái)業(yè)務(wù)，成本會(huì)挺高，可能還不如在銀行里面設(shè)一個(gè)資產(chǎn)管理部好。要是聲譽(yù)、信譽(yù)和品牌都不怎樣，市場(chǎng)是不認(rèn)你的，所以理財(cái)子公司不可能普設(shè)。四大行體量大，網(wǎng)點(diǎn)多，理財(cái)子公司發(fā)的產(chǎn)品數(shù)量多，這也是很容易理解的。就是不設(shè)理財(cái)子公司，它們?cè)鹊睦碡?cái)產(chǎn)品數(shù)量也很大。

第二，從目前來(lái)看四大行發(fā)的產(chǎn)品多一些，但理財(cái)子公司建立以后，其本身的競(jìng)爭(zhēng)是很激烈的。實(shí)際上都是龍虎斗，最后要看誰(shuí)的技能高、水平高、競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng)，這完全是一個(gè)市場(chǎng)化的結(jié)果，而不是銀行大就一定厲害。所以，即便是四大行的理財(cái)子公司，也要有憂患意識(shí)和競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)。

《21世紀(jì)》：銀行理財(cái)子公司的牌照優(yōu)勢(shì)也一直被各方反復(fù)提及，例如更廣泛的投資范圍，更寬松的流動(dòng)性監(jiān)管等等，銀行理財(cái)子公司的牌照優(yōu)勢(shì)是暫時(shí)性的還是長(zhǎng)期的？

沈炳熙：牌照優(yōu)勢(shì)，是相比較而言存在的。在銀行層面討論，現(xiàn)在的理財(cái)子公司和原來(lái)銀行的資產(chǎn)管理部做資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、理財(cái)業(yè)務(wù)相比，是有牌照優(yōu)勢(shì)的，因?yàn)橛辛伺普眨撵`活性、經(jīng)營(yíng)自主性更強(qiáng)，有這個(gè)方面優(yōu)勢(shì)。

如果和其他的一些資管機(jī)構(gòu)相比，銀行理財(cái)子公司是否也有牌照優(yōu)勢(shì)，我認(rèn)為不見(jiàn)得?，F(xiàn)在做資管業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)有很多類(lèi)型，它們都有自己的特定的牌照，是不是也有牌照優(yōu)勢(shì)？

其實(shí)現(xiàn)在銀行也設(shè)了一些基金、保險(xiǎn)等子公司，它們也在做某些資管業(yè)務(wù)。當(dāng)然，這些子公司也有牌照，并接受相應(yīng)的監(jiān)管。那不是也有牌照優(yōu)勢(shì)嗎？其實(shí)，不同機(jī)構(gòu)有不同的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，相互之間不可能簡(jiǎn)單比較。而其中相同的業(yè)務(wù)，則應(yīng)受相同的規(guī)則約束，按相同的規(guī)則經(jīng)營(yíng)。

資管新規(guī)已經(jīng)做出了示范。現(xiàn)在銀行理財(cái)也好，其他理財(cái)也好，還沒(méi)有統(tǒng)一的法規(guī)，牌照背后所帶有的某些監(jiān)管差異，可能體現(xiàn)出牌照優(yōu)勢(shì)，但隨著將來(lái)業(yè)務(wù)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一，所謂的牌照優(yōu)勢(shì)也就沒(méi)有了，現(xiàn)在實(shí)際上在往這個(gè)方向走。

如果把理財(cái)子公司的牌照優(yōu)勢(shì)理解為有了這一牌照才能夠做理財(cái)業(yè)務(wù)，那是另外一回事了。金融業(yè)務(wù)是特許業(yè)務(wù)，不光是理財(cái)，其他金融業(yè)務(wù)也一樣，沒(méi)有牌照是不能做的。有了理財(cái)子公司的牌照，就是得到了特許，同時(shí)也必須接受?chē)?yán)格的監(jiān)管。權(quán)利和義務(wù)是對(duì)等的。

改變“銀行過(guò)大、投行過(guò)小”是為了更多的融資渠道

《21世紀(jì)》：有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，中國(guó)的資本市場(chǎng)“銀行過(guò)大，投行過(guò)小”。怎么看這個(gè)問(wèn)題？

沈炳熙：說(shuō)銀行過(guò)大、投行過(guò)小，可能主要是想說(shuō)我國(guó)間接融資比重過(guò)大，直接融資比重過(guò)小，因?yàn)殂y行是間接融資的承擔(dān)者，投行是直接融資的承擔(dān)者。不過(guò)，嚴(yán)格地說(shuō) ，這兩者也不能劃等號(hào)，因?yàn)楝F(xiàn)在銀行也做一些投行業(yè)務(wù)。銀行過(guò)大，投行過(guò)小，這是歷史形成的。原來(lái)投行是沒(méi)有的，但是發(fā)展了幾十年以后，投行也有了，雖然還是比較小，但是也已經(jīng)有了很大的發(fā)展。

向未來(lái)看，我覺(jué)得投行太小、直接融資比重太低的局面應(yīng)當(dāng)改變。這是因?yàn)?，發(fā)展資本市場(chǎng)，提高直接融資的比重，不僅有利于企業(yè)更方便、更經(jīng)濟(jì)地獲取長(zhǎng)期發(fā)展資金，也有利于防控信用風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定金融體系。

但是，直接融資和間接融資的比重多大為好，這要考慮很多因素。其中，比較重要的有兩點(diǎn)，一是要考慮我們的信用文化。各國(guó)的信用文化、傳統(tǒng)習(xí)慣不同，往往會(huì)影響直接融資和間接融資的比重。美國(guó)偏重直接融資，歐洲國(guó)家間接融資比重就比美國(guó)高，這跟它們的信用文化、傳統(tǒng)習(xí)慣有關(guān)。我國(guó)的文化傳統(tǒng)也比較重間接融資，民間借貸還要求有個(gè)中間人。二是要考慮市場(chǎng)化水平。直接融資對(duì)市場(chǎng)化水平要求比較高，對(duì)投資人管控險(xiǎn)能力和承受風(fēng)險(xiǎn)的能力要求比較高，對(duì)社會(huì)中介組織的素質(zhì)要求比較高。目前我國(guó)在這些方面的條件還有待提高。所以，我們不可能一下把直接融資的比重提得很高。改變兩種融資方式比重的目的，在于為企業(yè)提供更多、更經(jīng)濟(jì)的融資渠道，使金融更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而不是為改變而改變。

改變直接融資比重過(guò)低、間接融資比重過(guò)高的局面，和改變投行過(guò)小、銀行過(guò)大的狀況有一定關(guān)系，但也不能完全等同。因?yàn)橥缎袠I(yè)務(wù)和投行不是同一回事，做大投行業(yè)務(wù)，既包括發(fā)展投資銀行，也包括由銀行做一部分投行業(yè)務(wù)，現(xiàn)在這么多銀行里面就有投行部門(mén)。

《21世紀(jì)》：怎么看目前銀行上市公司的公司治理，哪些方面未來(lái)可以繼續(xù)完善？

沈炳熙：我覺(jué)得大行的公司治理水平相對(duì)來(lái)說(shuō)還是比較高的，至少有一點(diǎn)，這些銀行不作假。

據(jù)我所知，上市公司作假的現(xiàn)象是存在的。所謂作假，包括上市之前披露的報(bào)表、業(yè)績(jī)，還有上市后財(cái)務(wù)造假等。我在農(nóng)行當(dāng)過(guò)董事，現(xiàn)在又在工行當(dāng)監(jiān)事，從我親身經(jīng)歷的情況來(lái)看，不管是工行，還是農(nóng)行，各種報(bào)表、披露的信息，不存在作假的問(wèn)題。

第二個(gè)就是銀行按照股份制改造下來(lái)以后，組織比較健全，而且公司治理運(yùn)作比較規(guī)范。銀行有幾個(gè)方面的監(jiān)督是比較厲害的，有大股東，有財(cái)政部，匯金、社保這些大股東的監(jiān)督，我覺(jué)得這可能也是銀行行為比較規(guī)范的一個(gè)重要原因。

這些大行的董事、監(jiān)事、高管，總體素質(zhì)是比較高的，履職也比較到位，因?yàn)槲以诋?dāng)董事期間跟很多的獨(dú)立董事都有接觸，當(dāng)監(jiān)事的時(shí)候跟很多外部監(jiān)事也都有聯(lián)系，他們有的兼任幾家上市公司的獨(dú)立董事或外部監(jiān)事，相互之間有比較，認(rèn)為大行的公司治理還是不錯(cuò)的。

對(duì)此，我自己也有親身感受。董事會(huì)在一些重大問(wèn)題決策時(shí)，往往反復(fù)溝通討論，廣泛聽(tīng)取意見(jiàn)，并且嚴(yán)格遵守規(guī)定的程序，搞得很規(guī)范。

當(dāng)然，中國(guó)的公司治理是逐步完善的，這些大機(jī)構(gòu)可能也有一些不夠完善的地方。比如決策，董事會(huì)決策到底哪些是重大問(wèn)題，哪些是一般性問(wèn)題，制度規(guī)定是比較原則的，但具體落實(shí)就需要有一個(gè)正確的判斷。如果不是很重要的事也拿到董事會(huì)上去討論，會(huì)降低效率，也不利于發(fā)揮管理層的作用；反之，如果真是一些重大的問(wèn)題沒(méi)有經(jīng)過(guò)董事會(huì)的討論，也是不行的。這需要在實(shí)踐中逐步摸索。總體來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得大行的公司治理水平是不錯(cuò)的。