私募股權基金上市再被重提。

1月8日，深圳市地方金融監(jiān)管局發(fā)布《關于促進深圳股權投資持續(xù)高質量發(fā)展的若干措施（征求意見稿）》，并公開向社會征求意見。除一系列利好“募投管退”的舉措外，征求意見稿中還特別提出“探索優(yōu)秀股權投資管理機構上市制度安排”。

事實上，這并非唯一的風向。

“去年下半年監(jiān)管層也在探討資管機構上市的可能性?！庇薪咏O(jiān)管層的私募股權人士對記者表示。

“自2015年末證監(jiān)會叫停私募股權投資機構掛牌新三板以來，PE/VC上市這件事已經多年沒有被重提。這次雖然不是證監(jiān)會系統(tǒng)發(fā)聲，但也代表了監(jiān)管對此態(tài)度的軟化。但現在只是明確了方向，未來如何解決PE/VC上市中包括信披在內的問題，還需要證監(jiān)會給出答案?！庇斜本┑貐^(qū)私募股權基金相關負責人稱。

而據21世紀經濟報道記者了解，此前遭證監(jiān)會立案調查的明星PE九鼎集團，其調查結果有望于近期出爐。結合證監(jiān)會剛剛發(fā)布的《關于加強私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》，在進一步規(guī)范私募行業(yè)，對行業(yè)舊案定性之后，私募股權基金上市或正迎來新的開端。

私募股權基金上市再被重提。視覺中國

曾經的“先行者”們

私募股權機構鏈接中國資本市場的故事由來已久。

2014年4月29日，九鼎集團正式掛牌新三板，這也是國內私募基金管理機構“親身”鏈接資本市場的首次嘗試。

與此同時，作為新三板PE的先行者，九鼎集團還在掛牌時首創(chuàng)了基金LP持有份額轉換為股權的方式。公司在掛牌前即公布定增方案，提出以每股610元的價格向138名股東發(fā)行579.8萬股股份。其中大部分定增對象是九鼎集團所管理基金的過往LP，這些LP以其持有的基金份額估一個基礎值，再置換成九鼎集團的股份。這樣的手法讓九鼎在新三板的第一筆融資就高達35.37億。

“對于有套現需求的LP來說，置換為股權更加適合減持退出。對于私募機構來說，將已有的有限合伙人轉成股東，可以迅速擴大資產負債表，當時幾乎沒有人質疑過LP轉股是否合理。”上述私募股權基金相關負責人回憶稱。

有國內某中小券商投行負責人就指出，LP轉股也意味著有些可能投資失敗、無法退出的項目會通過LP轉股的形式注入了掛牌公司，風險轉嫁到二級市場投資者身上。“私募機構的估值也在這個過程中炒得很高，實控人的個人財富暴漲，我們當時測算九鼎估值幾乎相當于黑石基金?！?/p>

就在掛牌后首輪融資拿下35.37億資金后，九鼎集團在2014年又迅速開啟了22億元的第二輪融資。此次融資由認購方現金購買，創(chuàng)下了當時新三板上定增募資的最高紀錄。至2015年11月初，九鼎集團再次宣布完成了一筆總規(guī)模為100億的融資，成為了新三板歷史上累計融資額最大的企業(yè)之一。

而九鼎的一系列資本運作也令行業(yè)振奮，后續(xù)包括中科招商、硅谷天堂、信中利等私募股權機構均奔新三板而來。據2015年全國股轉系統(tǒng)披露的數據顯示，當年全年新三板完成融資1216億，而包括九鼎投資、中科招商等多家私募機構的融資累計超過了300億元。

但從各家機構募資之后的動作來看，似乎只有較少募集資金真正流入了實體經濟。

九鼎集團就在獲得巨額融資后先后拿下了公募基金和券商的牌照。巔峰時期，九鼎集團旗下還擁有九信資產、中捷保險經紀、九恒金服、借貸寶等子公司，逐漸構筑起全牌照的金控版圖。公司還在2015年通過收購上市公司中江地產更名為九鼎投資，實現曲線上市。

另一家具有代表性的私募股權機構中科招商，則是在拿下公募基金牌照后，選擇在股市劇烈波動后大規(guī)模抄底眾多股權分散、市值小的上市公司。其在兇猛融資百億后，成為包含多元化投資業(yè)務的金融集團。

“新三板市場上私募股權機構利用資本市場加大杠桿頻繁融資，最終又拿這筆錢去做金融業(yè)務，這與脫虛向實的要求相悖，這也引來了后續(xù)監(jiān)管的關注。”澤浩投資合伙人曹剛指出。

2015年末，證監(jiān)會宣布暫停私募基金管理機構在新三板掛牌和融資，并對前期融資的使用情況進行調研。而后續(xù)隨著股轉系統(tǒng)對掛牌私募機構的整改，監(jiān)管對金控集團政策的收緊，曾經輝煌的新三板掛牌私募也落得一地雞毛。其中，中科招商因整改不合規(guī)遭股轉公司摘牌，九鼎集團則在出售部分進入資產后，因涉嫌違反證券法律法規(guī)，被證監(jiān)會立案調查。

上市風向或正改變

九鼎等一眾私募帶來的影響過于深遠，以至于監(jiān)管在此后的數年間再未重提私募股權基金上市的話題。直到此次深圳金管局發(fā)文，提出探索優(yōu)秀股權投資管理機構上市制度安排。

“實際上據我了解，去年下半年監(jiān)管也在探討資管機構上市的可能性?！庇薪咏O(jiān)管的私募股權人士表示。

對于私募基金行業(yè)上市的必要性，深創(chuàng)投董事長倪澤望曾表示，私募基金是一個周期性的行業(yè)，上市募集的資金可以作為GP的長期核心資金帶動更多的LP資金，有助于形成長期資本，活躍資本市場的流動性。

而另據21世紀經濟報道記者了解，證監(jiān)會對九鼎集團的立案調查結果也將于近日公布。

“九鼎違法違規(guī)的事件被定性后，后續(xù)如何規(guī)范私募股權機構就會變得有的放矢。配合深圳金管局的文件，監(jiān)管層或許會進一步出臺細則，解決私募股權機構募資使用不透明的問題，打通上市通道?！庇斜本┑貐^(qū)資深投行人士稱。

值得一提的是，就在1月8日，證監(jiān)會發(fā)布了《關于加強私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》，新規(guī)進一步加強了私募基金監(jiān)管，嚴厲打擊各類違法違規(guī)行為。

具體而言，除首次對私募基金名稱作出類型分類的要求外，新規(guī)還明令禁止了借貸、擔保、明股實債、資金池業(yè)務、自融等一系列違法違規(guī)行為。

“發(fā)布新規(guī)規(guī)范、解決陳年舊案，將一系列事件聯系起來看，監(jiān)管層對創(chuàng)投上市的態(tài)度或許真的在轉變。”上述資深投行人士也表示，雖然監(jiān)管層對私募股權機構上市的態(tài)度有所軟化，但募集資金脫實向虛依然是不能觸碰的紅線?！耙粋€是募集資金的使用，一個是再融資的要求，都需要進一步明確?！?/p>

在上述中小券商投行負責人看來，未來注冊制下如何平衡信息披露與私募基金特性，仍是監(jiān)管需要關注的重點。

“此前九鼎們募集資金后去布局P2P，甚至在二級市場上炒殼，無疑跟國家扶持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)實體經濟的政策不合，必須要通過信息披露或者監(jiān)管將其主業(yè)聚焦在實體經濟投資上。但作為管理他人資金的私募股權機構，很難直接通過信息披露說清楚每一筆資金的去向，其中涉及股權投資的內幕敏感信息又該如何處理，這些都需要進一步的平衡和明確?！痹撠撠熑吮硎?。

除此以外，太平洋證券投行部董事總經理王晨光則提出，從以往PE機構參與上市公司股權投資的案例來看，未來私募股權機構上市還將面臨實控人認定的難題?！霸S多創(chuàng)投公司采用的是合伙制，或者股權結構更為復雜，出現多層次嵌套的情況。公司實控人的認定與控制權的穩(wěn)定性，也是監(jiān)管關注的焦點?！?/p>

上述北京地區(qū)私募股權基金相關負責人則指出，此次深圳金管局提出探索“優(yōu)秀”股權投資管理機構上市，“且不說優(yōu)秀如何界定，目前來看應該只有形成一定業(yè)務規(guī)模且業(yè)績波動較小的機構才有希望上市，最終上市的家數不會太多。”

“從新三板掛牌私募股權機構的亂象，到現在推動上市，監(jiān)管層的改革不可能一蹴而就。但在注冊制全面推行與私募基金管理進一步規(guī)范的大背景下，監(jiān)管層的風向與思路或許正在改變?！鄙鲜霰本┑貐^(qū)資深投行人士表示。