12年板塊先揚后抑，隨而跌跌不休

　　年初至今紡織服裝板塊跌幅位居所有板塊倒數(shù)第三，下半年跌幅倒數(shù)第一。我們認為：1，終端不濟是問題根源：主要系居民實際消費能力下滑以及產(chǎn)品性價比不如以往。2，訂貨會表現(xiàn)不佳、存貨壓力顯現(xiàn)是導火索。3，業(yè)績下調(diào)加速股價下滑。

　　13年仍難樂觀，結(jié)構性機會看好下半年

　　板塊PE、PB 已接近08 年大底，但此次下跌更多反映出投資者對行業(yè)經(jīng)營模式的擔憂，未來業(yè)績還存在下調(diào)可能，估值是否到底依然謹慎。目前我國已形成M 型消費，在貧富差距日益擴大的背景下，奢侈品和低端消費正逐漸侵蝕中檔品牌的空間，中高檔品牌未來經(jīng)營將遭遇嚴峻挑戰(zhàn)。

　　未來粗放式擴張模式難以為繼，精細化單店效率優(yōu)化迫在眉睫，而估值溢價也將逐步轉(zhuǎn)移到業(yè)績確定性高、持續(xù)性強的公司上，而非當期的高成長。紡織行業(yè)明年從業(yè)績增速趨勢來看好于品牌公司，主要來自于今年低基數(shù)的帶動，但行業(yè)基本面依然不佳。結(jié)構性機會方面，上半年風險較大;下半年在投資者預期更加明朗，存貨壓力有望緩解的情況下，樂觀預計板塊機會最早顯現(xiàn)于三季度。

　　投資邏輯：尋找經(jīng)營壓力相對較小的公司以及率先有望走出低谷的子行業(yè)我們認為搜于特經(jīng)營壓力相對較小，主要系公司收入規(guī)模低，店鋪基數(shù)小，現(xiàn)金流狀況良好，12 年起在華南地區(qū)率先采用大店配以低折扣率拼命跑量降低存貨風險，價位始終低于美邦、森馬20-30%以維持競爭力。

　　經(jīng)銷商凈利率從縱向來看有所下滑，橫向來看依然優(yōu)于其競爭對手，未來需重點關注終端產(chǎn)品銷售速度。家紡行業(yè)有望率先走出低谷，之前過大的鋪貨壓力加上房地產(chǎn)嚴控需求驟降客觀上給上市公司造成沉痛打擊。主觀上公司還是強調(diào)開店抓銷售、搶份額，殊不知這兩年行業(yè)低谷期應大力調(diào)整經(jīng)營思路，走出差異化路線。13 年家紡公司財務數(shù)據(jù)惡化趨勢略微好轉(zhuǎn)，關閉無效店鋪、優(yōu)化單店效益也將走上正道，如果房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)有持續(xù)向好趨勢的話，下半年可考慮配置。

　　風險提示

　　終端恢復低于預期;存貨消化低于預期;訂貨會低于預期;單店優(yōu)化低于預期。