自股災(zāi)之后，股市被主力控盤程度不斷提高。向下，有政策和資金的支撐;向上，有“去杠桿”、IPO注冊(cè)制改革等調(diào)控手段。管理層顯然希望維持“成交活躍的慢牛行情”。

　　周四市場(chǎng)里有兩大消息值得關(guān)注，我們逐一分析一下：

　　IPO注冊(cè)制實(shí)施的過程，就像一個(gè)燒水的過程。管理層主要做兩個(gè)動(dòng)作：第一，往鍋里加冷水;第二，在火里加木材。

　　“木材”當(dāng)然就是資金。一是證金、匯金直接買買買，但這畢竟有限;二是通過降準(zhǔn)、降息刺激社會(huì)資金流入。

　　花旗集團(tuán)周三(12月2日)在2016年前景展望報(bào)告中稱，明年的全球經(jīng)濟(jì)前景正變得愈發(fā)黯淡，美國(guó)有可能陷入衰退，中國(guó)亦可能成為首個(gè)把利率降至“零”的主要新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體。

　　這里說的利率降至零，應(yīng)該是實(shí)際利率，也就是減去CPI之后的利率。目前上海Shibor隔夜利率為1.787%左右，同業(yè)拆借的IBO001是1.795%左右，估計(jì)全年CPI為1.3%-1.4%。央行將通過一系列貨幣工具，引導(dǎo)這些利率逼近CPI。至于一年期存款利率，則肯定會(huì)低于CPI，也就是出現(xiàn)負(fù)利率。而廣義貨幣M2的增速，有可能在明年一季度突破14%。

　　泛濫的流動(dòng)性將刺激股市走高。關(guān)鍵就看管理層“加入涼水”的速度，也就是IPO注冊(cè)制改革的實(shí)施節(jié)奏，這當(dāng)然是被控制的。但隨著涼水不斷加入，管理層對(duì)市場(chǎng)的控制力會(huì)不斷減弱，最終基本失去控制，完全由市場(chǎng)決定。這時(shí)候，原有的估值體系就會(huì)崩坍。我估計(jì)，這將最晚在明年下半年發(fā)生。

　　但前提是，目前上市公司大股東、“董監(jiān)高”的禁售期被延長(zhǎng)。如果1月8日之后隨便賣，則崩潰會(huì)提前發(fā)生。所以，2016年雖然有資金、利率的大利好，但I(xiàn)PO注冊(cè)制改革帶來的巨大不確定性，是無法回避的。

　　自11月21日有財(cái)經(jīng)網(wǎng)站率先報(bào)道“明年3月IPO注冊(cè)制改革出結(jié)果”以來，證監(jiān)會(huì)方面一直沒有辟謠。12月2日，前述傳聞再有新版本，有媒體稱，注冊(cè)制推出或早于《證券法》修改。

　　周四的“21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道”，采訪了有關(guān)人士，證實(shí)了這種可能性。

　　按照正常流程，注冊(cè)制的推出需要修改《證券法》。修訂草案一審已經(jīng)在今年4月通過，原定于今年8月進(jìn)入二審的《證券法》被證實(shí)最快也要到12月。悲催的是，二審之后，還有三審。所以，如果走正常程序，IPO注冊(cè)制最早也只能在2016年下半年才能推出。

　　但還有捷徑可以走。11月21日的報(bào)道就稱，可以通過“法律授權(quán)”方式解決。具體而言就是，由全國(guó)人大授權(quán)國(guó)務(wù)院，或者國(guó)務(wù)院授權(quán)證監(jiān)會(huì)，通過一個(gè)決定或者實(shí)施意見，先把事情做起來。類似的做法，并不乏先例。若如此，則3月份推出注冊(cè)制改革是沒有問題的。

　　根據(jù)此前的報(bào)道，IPO注冊(cè)制改革實(shí)施之后，“先放開股票發(fā)行上市節(jié)奏，再放開發(fā)行價(jià)格”，到最后完全把企業(yè)上市權(quán)交換給市場(chǎng)和企業(yè)自身。至于這個(gè)過程需要多長(zhǎng)時(shí)間，沒有具體交代。而這一點(diǎn)，正是決定未來股市走向的根本因素。

　　我的判斷是，管理層將摸著石頭過河，根據(jù)股市走勢(shì)、經(jīng)濟(jì)走勢(shì)來定。如果穩(wěn)增長(zhǎng)壓力大，則過渡期會(huì)長(zhǎng);如果經(jīng)濟(jì)回暖比較快，則過渡期會(huì)短。而這個(gè)過渡期，就是“審批制估值”跟“注冊(cè)制估值”對(duì)接的過程。我估計(jì)需要2年左右，現(xiàn)在的市盈率中位數(shù)至少要下降三分之二。也就是從60倍市盈率，下降到20倍以內(nèi)。這個(gè)市場(chǎng)，將變成散戶的煉獄。