公司今日披露業(yè)績(jī)快報(bào)，與前期市場(chǎng)預(yù)期基本一致：（1）2013年收入73.4億、同比增3.92%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)12.35億、同比增24.8%；利潤(rùn)總額12.7億、同比增20.2%；凈利潤(rùn)9.06億，同比增19%；每股EPS1.35元。（2）對(duì)應(yīng)Q4收入24億、同比微降1.6%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5.14億、同比增25%；凈利潤(rùn)3.54億，同比增23.4%.根據(jù)測(cè)算，公司2013年所得稅率28.7%，我們估計(jì)和計(jì)提減值損失力度較大有一定關(guān)系，除此外，我們估計(jì)公司的現(xiàn)金流量表也會(huì)較好。

　　線上是主要增長(zhǎng)來源，終端甩庫存完成后毛利率恢復(fù)至正常水平。（1）線上是2013年收入增長(zhǎng)主要來源，我們估計(jì)線上貢獻(xiàn)收入近4億，較上年同期基本翻番；線下拿貨額基本持平，其中森馬休閑裝略有下滑。（2）從渠道角度看，2013年進(jìn)一步優(yōu)化，凈關(guān)閉渠道200家左右（含直營(yíng)和加盟，基本上不盈利的森馬直營(yíng)店均進(jìn)行關(guān)閉），但兩品牌店鋪面積均有增長(zhǎng)，其中，巴拉終端面積增10%+.因?yàn)橹睜I(yíng)渠道的關(guān)閉，直接在2013年形成2000余萬的營(yíng)業(yè)外支出。（3）驅(qū)動(dòng)2013Q4收入微降、而營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增25%的主要原因是毛利率恢復(fù)至正常水平。由于2012年Q3、Q4不計(jì)成本甩庫存，2013年Q3、4毛利率提升幅度較大（2012Q4毛利率31%、正常年度在38%附近）。

　　結(jié)合訂貨會(huì)、渠道調(diào)整數(shù)據(jù)，我們估計(jì)森馬服飾2014年業(yè)績(jī)相對(duì)樂觀。我們判斷森馬服飾2014年收入有望兩位數(shù)增長(zhǎng)、利潤(rùn)增速有望達(dá)到20%+，主要依據(jù)來自于：（1）森馬2014春夏訂貨會(huì)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，巴拉春夏訂貨會(huì)20%上下增長(zhǎng)；（2）2013年終端零售數(shù)據(jù)森馬個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)、巴拉近20%增長(zhǎng)；2014年在多品牌發(fā)展、尤其是兒童事業(yè)發(fā)展還會(huì)帶來一定增量；（3）關(guān)閉不合理渠道帶來的虧損減少（包括營(yíng)業(yè)外支出減少、虧損減少），該項(xiàng)貢獻(xiàn)可能在5000萬附近；（4）2013年計(jì)提減值損失力度較大。兒童事業(yè)發(fā)展蒸蒸日上。從收入構(gòu)成看，2013年73余億的收入中，我們估計(jì)巴拉巴拉童裝近23億以上，收入占比從原來的1/4逐步占到1/3；利潤(rùn)貢獻(xiàn)方面，我們估計(jì)接近一半。公司童裝業(yè)務(wù)在國內(nèi)具有絕對(duì)的龍頭地位（50余億的終端零售額、第二梯隊(duì)10億上下），第二梯隊(duì)童裝公司和巴拉之間的差距愈加明顯。巴拉的產(chǎn)品、年齡段在過去幾年都得到有效的延伸發(fā)展。目前除巴拉外，公司旗下還有mongdodo\minibalabala\sarabanda等品牌。其中，夢(mèng)多多定位兒童配飾，差異化定位對(duì)加盟商具有明顯吸引力。集團(tuán)層面，2013年投資動(dòng)漫“快樂夢(mèng)多多”（2013年央視少兒頻道熱播，100余集）、發(fā)展“夢(mèng)多多小鎮(zhèn)”等文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)（2013年9月份開始投資、2014年10月完工，預(yù)計(jì)總投資），隨著夢(mèng)多多小鎮(zhèn)的投建及招商、發(fā)展，間接對(duì)股份公司童裝業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生利好。

　　線上業(yè)務(wù)依然爭(zhēng)取有自己的一席之地。公司電商團(tuán)隊(duì)2012年5、6月份組建，2012年下半年-2013年上半年主要是清庫存功能，2012年當(dāng)年實(shí)現(xiàn)2億收入（存貨問題已經(jīng)解決）；至2013年Q3電商發(fā)展進(jìn)入第二階段，即線上線下同款同價(jià)，至Q3，線下同價(jià)新品銷售占比1/3；我們估計(jì)2013年電商業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入近4億。公司對(duì)于電商發(fā)展第三階段的想法非常明確，和美邦服飾的“互聯(lián)、互通、互動(dòng)”并無差異，更多的是做好消費(fèi)者互動(dòng)，做到不同渠道的融合、為不同渠道帶來增量，具備增量的基礎(chǔ)上（也包括為加盟業(yè)務(wù)帶來增量），解決好與加盟商之間的利益分成；總體上公司非常務(wù)實(shí)。其線上業(yè)務(wù)方面，除和各家平臺(tái)商合作外，不排除推出類似于LOVO、邦購等獨(dú)立網(wǎng)站可能（我們估計(jì)朗姿等也會(huì)推出）。

　　2014年3月份解禁，我們估計(jì)大股東減持可能性極小，高管部分因個(gè)人原因是否減持、以及愿意在什么樣的價(jià)位減持我們無法給予判斷。（森馬投資部分高管持股約1500萬股，即使存在減持可能，也要分四年，每年減持量300多萬股；我們認(rèn)為在現(xiàn)在價(jià)格減持可能性不大。）我們估計(jì)公司2014年EPS1.65（對(duì)應(yīng)11億利潤(rùn)總額），2013年末公司賬上富余現(xiàn)金50億上下，當(dāng)前總市值約196億，對(duì)應(yīng)14年P(guān)E17.8倍，繼續(xù)維持推薦評(píng)級(jí)。