本周四，英國(guó)奢侈品電商平臺(tái) Farfetch 宣布將以 6.75億美元的價(jià)格收購(gòu)當(dāng)紅設(shè)計(jì)師潮牌 Off-White 的獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)商 —— 意大利多品牌集團(tuán) New Guards Group 的全部股權(quán)，并公布了今年第二季度的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)——稅后凈虧損同比擴(kuò)大 406.9%至 8962萬(wàn)美元，這讓滿懷憧憬的投資人大失所望，周五股市開(kāi)盤(pán)后，F(xiàn)arfetch 股價(jià)暴跌 44.5%，以每股 10.13美元收盤(pán)，市值在一天之內(nèi)蒸發(fā)了20多億美元。

　　當(dāng)前，F(xiàn)arfetch 的市值為 30.4億美元，相比去年9月21日在紐約證交所上市首日創(chuàng)下的歷史高點(diǎn)下滑了 64%。（參見(jiàn)：英國(guó)奢侈品電商平臺(tái) Farfetch 上市首日股價(jià)大漲42.3%，市值超過(guò)80億美元）

　　受 Farfetch 股價(jià)大跌的影響，6月底剛剛上市的美國(guó)二手奢侈品電商 The RealReal 的股價(jià)在周五也應(yīng)聲大跌 23.3%。盡管二手奢侈品行業(yè)市場(chǎng)前景廣闊， 作為龍頭企業(yè)的 The RealReal 卻尚未實(shí)現(xiàn)盈利。和 Farfetch 類(lèi)似，在營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，其虧損幅度也在不斷擴(kuò)大 —— 2019年第一季度凈收入為6900萬(wàn)美元，虧損2300萬(wàn)美元（去年同期凈收入為4600萬(wàn)美元，凈虧損1400萬(wàn)美元）。

　　在奢侈品數(shù)字化的大趨勢(shì)下，新興奢侈品電商的發(fā)展?jié)摿ζ毡闉楦鹘缈春?。但在激烈的線上和線下競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，奢侈品電商的獲客成本節(jié)節(jié)攀升，同時(shí)卻面臨打折促銷(xiāo)的壓力，像 Farfetch 和 TheRealReal 這樣曾獲得多輪風(fēng)險(xiǎn)投資的高增長(zhǎng)龍頭企業(yè)，在上市后將不可避免地經(jīng)歷資本市場(chǎng)的重重考驗(yàn)。

　　《華麗志》特別匯總了全球資本市場(chǎng)對(duì) Farfetch 的最新分析和評(píng)價(jià)，從中可以透視此次股價(jià)大跌背后的真實(shí)誘因。

　　收購(gòu) New Guards，到底是不是一步好棋？

　　此次收購(gòu)意大利 New Guards 集團(tuán) ，最引人矚目的資產(chǎn)無(wú)疑是炙手可熱的設(shè)計(jì)師潮牌 Off-White。但是很多人對(duì)這個(gè)品牌的熱度能夠持續(xù)多久依然存有疑慮，并質(zhì)疑收購(gòu) New Guards 是否是一個(gè)正確的決定。Cowen 的資深互聯(lián)網(wǎng)分析師 John Blackledge 表示：“目前的確存在 Off-White 的熱度已經(jīng)達(dá)到巔峰，之后會(huì)開(kāi)始下滑的可能性?！?/p>

　　另一位分析師 Ike Boruchow 強(qiáng)調(diào)：“New Guards 的盈利能力很不錯(cuò)，這對(duì) Farfetch 來(lái)說(shuō)是好消息，但是他們能否和Farfetch 現(xiàn)有的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)融洽相處還很難說(shuō)。

　　針對(duì)這種質(zhì)疑，F(xiàn)arfetch 首席執(zhí)行官 José Neves 在電話會(huì)議中強(qiáng)調(diào)：“New Guards 的財(cái)務(wù)狀況很好，他們并不是在尋找買(mǎi)家，而是在尋找一個(gè)能夠幫助他們發(fā)展業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略合作伙伴。我們成功的商業(yè)模式正是為什么很多出色的公司都想要和我們展開(kāi)合作。當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)有機(jī)會(huì)完善我們的平臺(tái)時(shí)，當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)這筆交易對(duì)我們的發(fā)展戰(zhàn)略完全吻合時(shí)，我們就會(huì)把握住機(jī)會(huì)?！?/p>

　　頻頻出手收購(gòu)，整合需要時(shí)間

　　自從上市以來(lái)，F(xiàn)arfetch 已經(jīng)先后進(jìn)行了多筆收購(gòu)，除了剛剛剛公布的 New Guards以外，他們還收購(gòu)了數(shù)字技術(shù)初創(chuàng)公司奇智睿思（Curiosity China），紐約運(yùn)動(dòng)鞋和潮牌寄售交易平臺(tái) Stadium Goods，并合并了京東旗下的奢侈品電商平臺(tái)Toplife。（詳見(jiàn)《華麗志》報(bào)道：英國(guó)時(shí)尚電商 Farfetch收購(gòu)中國(guó)創(chuàng)業(yè)公司CuriosityChina，加碼中國(guó)市場(chǎng)數(shù)字營(yíng)銷(xiāo)；京東旗下奢侈品電商Toplife與英國(guó)奢侈品電商Farfetch中國(guó)公司合并，京東APP一級(jí)入口向其開(kāi)放；Farfetch 以2.5億美元收購(gòu)紐約球鞋和潮牌寄售交易平臺(tái) Stadium Goods）

　　頻繁的收購(gòu)為 Farfetch 帶來(lái)了大量的額外成本，也擠壓了利潤(rùn)空間。此番為了 收購(gòu) New Guards，F(xiàn)arfetch 從J.P. Morgan Securities plc（摩根大通）那里獲得了3億美元的優(yōu)先擔(dān)保貸款。長(zhǎng)期的虧損和持續(xù)不斷的收購(gòu)，讓投資人開(kāi)始擔(dān)心 Farfetch 什么時(shí)候才能實(shí)現(xiàn)盈利。

　　對(duì)此，José Neves 在電話會(huì)議中表示：目前他們與京東的合作依然處在早期整合階段，還存在極大的優(yōu)化空間，他們正與京東緊密合作，推動(dòng)網(wǎng)站的流量和轉(zhuǎn)化率增長(zhǎng)。同時(shí)他們也對(duì)中國(guó)的 app 和網(wǎng)站進(jìn)行了本土化的改進(jìn)。Farfetch 目前在中國(guó)銷(xiāo)售的商品中只有5%采購(gòu)自海外，他們?cè)谥袊?guó)的奢侈品時(shí)尚供應(yīng)鏈正在不斷擴(kuò)張，利用中國(guó)本土的供應(yīng)商來(lái)為中國(guó)消費(fèi)者提供商品，以應(yīng)對(duì)中美貿(mào)易戰(zhàn)等因素可能帶來(lái)的影響。

　　下調(diào)銷(xiāo)售增速預(yù)期

　　當(dāng)前的大環(huán)境也并不太樂(lè)觀。華興資本（China Renaissance）的分析師 Ella Ji 表示：“全球消費(fèi)的減緩已經(jīng)開(kāi)始影響到時(shí)尚行業(yè)，F(xiàn)arfetch 也不例外。另外，他們與京東的合作目前也沒(méi)有體現(xiàn)出明顯的效果?！?Farfetch 雖然在第二季度依舊保持了一貫的高增長(zhǎng)，但是卻將其對(duì)全年的銷(xiāo)售增速預(yù)期從40%下調(diào)至了35%到37%。

　　關(guān)于下調(diào)銷(xiāo)售增速預(yù)期，José Neves 也同樣做出了解釋?zhuān)骸拔覀冊(cè)诘诙径鹊暮蟀攵危l(fā)現(xiàn)零售行業(yè)整體的打折促銷(xiāo)規(guī)模和頻率都有所增加，為了保證客戶(hù)不被競(jìng)爭(zhēng)者搶走，我們也被在這一階段迫增加了促銷(xiāo)力度。這促使我們改變了戰(zhàn)略：我們可以繼續(xù)保持40%以上的增速，但是這將會(huì)為我們帶來(lái)大量的營(yíng)銷(xiāo)成本。我們希望能夠減少打折促銷(xiāo)的力度，這會(huì)讓我們下半年的銷(xiāo)售增速降低到30%到35%，但是讓我們可以有更大的運(yùn)作空間，為未來(lái)的發(fā)展打好基礎(chǔ)?！?/p>

　　日益復(fù)雜的商業(yè)結(jié)構(gòu)

　　頻繁的收購(gòu)還為 Farfetch 帶來(lái)了另一個(gè)問(wèn)題：與進(jìn)行 IPO 時(shí)相比，F(xiàn)arfetch 的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了顯著的改變。

　　“如果我們回頭看一下，很明顯 Farfetch 的現(xiàn)狀和他們進(jìn)行 IPO 時(shí)有很大不同，尤其是在商業(yè)結(jié)構(gòu)方面?！狈治鰩?Ike Boruchow 表示：“我們從投資人那里獲得的最常見(jiàn)的反饋之一，就是他們對(duì) Farfetch 的情況很難感到安心，因?yàn)樗麄兊臉I(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)總是在不斷的發(fā)生大幅度的變動(dòng)?！?/p>

　　收購(gòu) New Guards 也加劇了這樣的擔(dān)心，New Guards 的收入中有95%都來(lái)自于批發(fā)和授權(quán)渠道，這讓 Farfetch 已經(jīng)相當(dāng)復(fù)雜的收入流變得更加撲朔迷離?！?/p>

　　收購(gòu) New Guards之后，F(xiàn)arfetch 將擁有五種不同的收入流，分別是：

　　Farfetch 電商平臺(tái)上進(jìn)行的第三方交易帶來(lái)的抽成收入

　　Farfetch 電商平臺(tái)和線下門(mén)店（包括英國(guó)買(mǎi)手店 Browns）的自營(yíng)銷(xiāo)售，這部分業(yè)務(wù)存在庫(kù)存管理等額外風(fēng)險(xiǎn)

　　New Guards 旗下品牌的批發(fā)收入，預(yù)計(jì)該部分收入的毛利率在40%左右

　　通過(guò) Farfetch 平臺(tái)直接出售 New Guards 旗下品牌帶來(lái)的直銷(xiāo)收入

　　第三方零售商在 Farfetch 的平臺(tái)上出售來(lái)自 New Guards 旗下品牌的產(chǎn)品，給品牌帶來(lái)的銷(xiāo)售收入和給平臺(tái)帶來(lái)的提成收入

　　“Farfetch 進(jìn)行IPO 時(shí)，他們最大的吸引力之一便在于其商業(yè)模式非常輕便，沒(méi)有太多資產(chǎn)，低庫(kù)存，可以免于承擔(dān)很多傳統(tǒng)零售商需要面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)，只是一個(gè)簡(jiǎn)單的奢侈品交易平臺(tái)?！?BTIG 的分析師 Marvin Fong 表示：“但在經(jīng)過(guò)了這么多次的收購(gòu)之后，F(xiàn)arfetch 現(xiàn)在變得更像一個(gè)財(cái)團(tuán)，他們必須高效管理幾種不同的資產(chǎn)，投資人并不喜歡這種模式?！?/p>

　　Bernstein 的奢侈品分析師 Luca Solca 則表示：“Farfetch 距離盈利還有很長(zhǎng)的路要走，而頻繁的收購(gòu)則讓投資人越來(lái)越難以判斷Farfetch 的商業(yè)模式是否行之有效?！?/p>

　　José Neves 則表示，收購(gòu)這些品牌只是 Farfetch 強(qiáng)化自身競(jìng)爭(zhēng)力的戰(zhàn)略，比如在中國(guó)的兩次收購(gòu)，便是為了增加在中國(guó)市場(chǎng)的影響力，真正把 Farfetch 打造成一個(gè)全球性的奢侈品平臺(tái)。

　　并非世界末日

　　雖然股價(jià)暴跌，但是對(duì) Farfetch 來(lái)說(shuō)這并非世界末日。很多分析師在下調(diào)對(duì) Farfetch 的目標(biāo)股價(jià)的同時(shí)，依然表達(dá)了對(duì)他們未來(lái)發(fā)展前景的樂(lè)觀。

　　金融服務(wù)公司 Wells Fargo 將 Farfetch 的目標(biāo)股價(jià)從32美元每股下調(diào)至了17美元，但是維持了對(duì) Farfetch 股票O(jiān)utpeprfrom（跑贏大盤(pán)）的評(píng)級(jí)，并表示：“線上奢侈品市場(chǎng)目前依然有很大的開(kāi)發(fā)潛力，尤其是考慮到正在快速增長(zhǎng)的中國(guó)市場(chǎng)，這讓Farfetch 未來(lái)依然有很大的發(fā)展機(jī)會(huì)?！?Cowen 的分析師John Blackledge 同樣將Farfetch 的目標(biāo)股價(jià)從33美元下調(diào)至了16美元，但是他也強(qiáng)調(diào)：“Farfetch 依然是全球奢侈品線上市場(chǎng)最領(lǐng)先的平臺(tái)?！?/p>

　　Farfetch 減少打折促銷(xiāo)頻率的決定也讓很多人對(duì)他們有了更多的信心。KeyBanc Captial Markets 的分析師 Ed Yruma 表示：“Farfetch 減少打折促銷(xiāo)的決定會(huì)對(duì)他們短期的銷(xiāo)售增長(zhǎng)有一定的影響，但是我認(rèn)為他們目前在奢侈品零售行業(yè)依然占據(jù)了十分有利的位置，從長(zhǎng)期看，這一決定將會(huì)幫助到他們。”

　　除了Farfetch 和 TheRealReal 外，不久前剛剛成功 IPO 的美國(guó)時(shí)尚電商 Revolve 也在周四公布了季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，由于回購(gòu) B類(lèi)股票的大額支出，虧損幅度擴(kuò)大至 2810萬(wàn)美元（詳見(jiàn)《華麗志》報(bào)道：美國(guó)時(shí)尚電商 Revolve 上市后首次公布財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：銷(xiāo)售額與活躍用戶(hù)同比增長(zhǎng)超過(guò) 20%）。截止到周五閉市，Revolve Group 的股價(jià)下跌了15.58%，跌至26.12美元每股。 與Farfetch 類(lèi)似，Cowen 并未下調(diào) Revolve “跑贏大盤(pán)”的股票評(píng)級(jí)，僅僅將目標(biāo)股價(jià)下調(diào)至40美元每股。

　　此外，美國(guó)按月訂購(gòu)時(shí)尚電商 Stitch Fix 的股價(jià)在周五也下跌了5.44%。本周五，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的整體跌幅為0.66%。