鄭磊

霍華德·馬克斯是知名的價(jià)值投資者，富有50年投資經(jīng)歷，但是大家是讀了那本《投資最重要的事》，才知道他的大名。最近他的新書《周期》再次引起轟動(dòng)，被多個(gè)圖書榜單收錄。也有一些金融從業(yè)人看完之后，覺得不如預(yù)期，其實(shí)這本書談的是周期，但并不是傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期或金融周期，而是一本關(guān)于行為金融和投資心理的實(shí)戰(zhàn)指南。

價(jià)值投資大腕卻大談其投資經(jīng)歷中對(duì)市場(chǎng)心理的感悟，這是一件令人頗感驚訝的事情。畢竟這是兩個(gè)流派，價(jià)值投資者通常不講究投資的擇時(shí)，在他們看來(lái)，市場(chǎng)價(jià)格終究會(huì)回歸投資標(biāo)的的價(jià)值中樞，只要購(gòu)買時(shí)價(jià)格不是太高，價(jià)格波動(dòng)本身并不值得關(guān)注。價(jià)值投資者發(fā)現(xiàn)了投資者心理、情緒和決策對(duì)投資的影響，這件事本身就不同尋常，也是行為金融對(duì)于投資重要性的一個(gè)側(cè)面例證。

馬克斯給出的邏輯是“心理會(huì)影響行為，行為會(huì)影響經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)短期波動(dòng)”，可以理解為你在想什么，就會(huì)去做什么，最終就會(huì)得到什么，預(yù)言或預(yù)期往往就是這樣實(shí)現(xiàn)的。他認(rèn)為眾多投資者的心理和情緒導(dǎo)致了市場(chǎng)出現(xiàn)漲漲跌跌的周期波動(dòng)現(xiàn)象，其實(shí)這個(gè)觀點(diǎn)和上世紀(jì)被譽(yù)為“歐洲股神”的科斯托拉尼的看法是異曲同工。后者認(rèn)為投資者的心理和情緒反應(yīng)至少?zèng)Q定了市場(chǎng)波動(dòng)的90%。這個(gè)道理很淺顯，投資行為首先就是人的行為，人的行為來(lái)自主觀和客觀兩個(gè)方面：主觀就是投資者的認(rèn)知和情緒影響，客觀就是要有可動(dòng)用的資金。而且主觀決策決定了投資者的行動(dòng)。正是資金的買入賣出交易構(gòu)成了價(jià)格波動(dòng)和趨勢(shì)。

市場(chǎng)波動(dòng)的根本原因，或者說，市場(chǎng)周期的根源就是投資者心理，情緒和決策具有高度不穩(wěn)定性和隨機(jī)性。這是人性的本質(zhì)特征。人有執(zhí)念，所以易走極端，這是大腦思維模式?jīng)Q定的，是人類進(jìn)化的結(jié)果。極少有人能避免認(rèn)知偏誤，也很少有人總能保持情緒平和穩(wěn)定。

投資者的認(rèn)知偏差往往表現(xiàn)為“選擇性感覺，歪曲性解讀”，感知不全面是人的普遍問題，盡管任何事物發(fā)展都有好壞兩個(gè)方面，但是很少有人能夠做到不偏不倚。這種認(rèn)知偏誤會(huì)引導(dǎo)投資者做出錯(cuò)誤判斷，而個(gè)人情緒作為放大器，變本加厲地扭曲有偏的觀點(diǎn)而形成執(zhí)念，投資者據(jù)此采取行動(dòng)，必然會(huì)走入極端誤區(qū)。

我們觀察到的企業(yè)盈利周期、經(jīng)濟(jì)周期、金融周期等等，其實(shí)都是人類從心理到行動(dòng)的外在表現(xiàn)形式。比如，經(jīng)濟(jì)學(xué)常說的基欽周期，就是企業(yè)庫(kù)存周期，這種短期波動(dòng)往往和存貨變化有關(guān)，由于決策者過高或過低估計(jì)了需求，存貨增加或減少導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的短期上漲或下跌。所有的周期現(xiàn)象都經(jīng)常出現(xiàn)極端狀況，這是行為人的心理和情緒——投資者的心理周期——左右搖擺造成的。

價(jià)值投資者看重的基本面，市場(chǎng)在大部分時(shí)間都無(wú)法準(zhǔn)確衡量。以作者47年投資為例，只有3年的收益率處于8%-12%這個(gè)合理收益區(qū)間，有超過一半時(shí)間的投資收益大幅偏離合理水平。股市投資表現(xiàn)的大起大落才是投資者真實(shí)的經(jīng)歷。

市場(chǎng)為何不是價(jià)值的“稱重器”？這是因?yàn)橥顿Y者認(rèn)知本身很難做到準(zhǔn)確評(píng)估基本面的價(jià)值，而情緒作為放大器，這種錯(cuò)誤認(rèn)知可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離了真實(shí)基本面?！笆袌?chǎng)在貪婪和恐懼之間來(lái)回?cái)[動(dòng)”，其實(shí)背后是投資者在貪婪和恐懼之間擺動(dòng)。如果把投資者的心理情緒看作一個(gè)連續(xù)光譜，那么貪婪和恐懼各占一端，而人的實(shí)際情緒和心理只是在這中間來(lái)回?cái)[動(dòng)，時(shí)快時(shí)慢，而且在中間位置很少久留。

中國(guó)文化的精髓是中庸之道，但是持中守衡卻不符合人性。投資者最容易出現(xiàn)的過度樂觀預(yù)測(cè)和貪婪組合，所以牛市進(jìn)展速度非常快。這也是大部分投資者的心態(tài)表現(xiàn)。所以對(duì)于投資人，要求很高，既有智商要求周期處在哪個(gè)位置？正確回答這兩個(gè)問題，你對(duì)多變市場(chǎng)的應(yīng)對(duì)方案也就不言自明了。(編輯董明潔)