編者按：三份財報，三個故事，一場關(guān)于未來的押注

　　2025年的中國運動鞋服市場，

　　編者按：三份財報，三個故事，一場關(guān)于未來的押注

　　2025年的中國運動鞋服市場，呈現(xiàn)出一個耐人尋味的局面：大盤增速放緩，但龍頭企業(yè)的日子并不難過;行業(yè)競爭加劇，但差異化的路徑反而更加清晰。安踏體育以802.2億元的營收穩(wěn)居行業(yè)榜首，體量相當(dāng)于李寧的2.7倍、特步的5.7倍、361度的7.2倍]。特步國際全年營收141.51億元，同比增長4.2%，凈利潤增長10.8%，凈現(xiàn)金大幅增長73.4%。361度全年營收111.46億元，同比增長10.64%，歸母凈利潤13.09億元，同比增長13.95%，連續(xù)第五年保持營收與凈利潤雙位數(shù)增長。

　　“分化”，是三份財報共同的主題。但在分化的表象之下，一個更深層的問題正在浮現(xiàn)：當(dāng)行業(yè)從增量競爭轉(zhuǎn)入存量博弈，誰能在下一輪周期中持續(xù)領(lǐng)跑?本網(wǎng)將結(jié)合對三大品牌的深度解析、行業(yè)趨勢研判以及本網(wǎng)長期觀察，為讀者呈現(xiàn)一份兼具深度與洞見的行業(yè)分析。

　　本網(wǎng)總編點評：站在2026年這個“體育大年”的門檻上回望2025年的業(yè)績，我們看到的不僅是數(shù)字的增長或放緩，更是一場關(guān)于戰(zhàn)略定力的檢驗。安踏用多品牌矩陣證明了規(guī)模壁壘的價值，特步用跑步賽道的專注詮釋了單點突破的力量，361度則以連續(xù)五年的雙位數(shù)增長給出了質(zhì)價比路線的正名。三種路徑各有優(yōu)劣，但在行業(yè)增速換擋的背景下，能夠持續(xù)交出增長答卷的企業(yè)，都值得行業(yè)尊重。

　　一、安踏：千億帝國的“三足鼎立”

　　1.1 業(yè)績概覽：規(guī)模與質(zhì)量的雙優(yōu)答卷

　　2025年，安踏體育營收首次突破800億元大關(guān)，達到802.19億元，同比增長13.3%，連續(xù)第四年位居中國市場行業(yè)首位。經(jīng)營利潤190.91億元，同比增長15%，經(jīng)營利潤率逆勢提升0.4個百分點至23.8%，毛利率維持在62.0%的高位。剔除亞瑪芬體育上市相關(guān)一次性收益后，歸母凈利潤同比增長13.9%至135.88億元。

　　從規(guī)模維度看，安踏802.2億元的營收體量，相當(dāng)于李寧同期296億元的2.7倍、特步141.51億元的5.7倍、361度111.46億元的7.2倍。在中國運動鞋服市場，安踏的市場份額攀升至21.8%，穩(wěn)居行業(yè)第一。

　　本網(wǎng)評論：在運動品牌普遍面臨增速放緩的2025年，安踏依然交出了兩位數(shù)的增長答卷，這本身就是一種能力的證明。但真正值得關(guān)注的，不是這個數(shù)字本身，而是這個數(shù)字背后的增長結(jié)構(gòu)——安踏正在從“雙輪驅(qū)動”進化為“多牌接力”。這種結(jié)構(gòu)性的躍遷，才是安踏最核心的護城河。

　　1.2 品牌矩陣解碼：三張百億王牌的接力賽

　　如果只盯著總營收增長，可能會錯失這份財報最重要的信息——安踏的增長結(jié)構(gòu)正在經(jīng)歷深度切換。過去相當(dāng)長一段時間，安踏的增長故事主要由安踏主品牌和FILA共同書寫。然而2025年的數(shù)據(jù)清晰地顯示出增長動力的結(jié)構(gòu)性切換。

　　安踏主品牌全年收入347.54億元，同比增長3.7%，增速明顯放緩。FILA收入284.69億元，同比增長6.9%，同樣進入平穩(wěn)增長期。真正成為新增長極的，是以迪桑特、可隆為代表的“其他品牌”板塊——該板塊合計收入169.96億元，同比猛增59.2%。

　　從增量貢獻來看，這一變化更為直觀。2025年，安踏集團總營收較上年增加約94億元。其中，其他品牌板塊貢獻了63.2億元的增量，占比超過三分之二;FILA貢獻18.4億元，安踏主品牌貢獻12.3億元。

　　具體到品牌層面，迪桑特2025年流水首次突破100億元，成為安踏旗下繼主品牌、FILA后第三個營收超百億元的品牌。這家聚焦滑雪、高爾夫、鐵人三項的高端專業(yè)運動品牌，店效超過270萬元，同比增長35%?？陕⊥瑯颖憩F(xiàn)不俗，2025年現(xiàn)金流突破60億元，同比增長近70%，店效突破200萬元。值得關(guān)注的是，可隆鞋品類流水同比增長140%以上，顯示出品牌從服裝向鞋類品類拓展的成功。

　　經(jīng)營利潤的變化更具標(biāo)志性。2025年，迪桑特、可隆分部經(jīng)營利潤大增55.3%，安踏主品牌僅增2.5%。該板塊以不足集團四分之一的收入貢獻，成為增長最快、盈利性最強的引擎，改寫了安踏的增長結(jié)構(gòu)。安踏的增長與盈利重心，正在從主品牌和FILA“雙核驅(qū)動”，加速向“三足鼎立”演變。

　　本網(wǎng)評論：安踏多品牌戰(zhàn)略的真正魅力，不在于“買得多”，而在于“養(yǎng)得好”。從2009年收購FILA到2016年合資運營迪桑特，再到2017年拿下可隆，安踏用十五年時間證明了自己具備“持續(xù)孵化百億品牌”的系統(tǒng)性能力。迪桑特和可隆的爆發(fā)，本質(zhì)上不是偶然，而是安踏“品牌+零售”商業(yè)模式的必然結(jié)果。

　　1.3 下一站：狼爪、彪馬與全球化提速

　　安踏顯然不滿足于現(xiàn)有的三張王牌。在保持存量品牌穩(wěn)健增長的同時，集團正通過收購、股權(quán)投資和出海全球化布局，為未來儲備更多增長極。

　　2025年，安踏以2.9億美元全資收購德國戶外品牌狼爪。與迪桑特、可隆的高端定位不同，安踏主打大眾戶外市場，這一收購有助于安踏將戶外產(chǎn)品線從高端延伸至更廣泛的消費群體。進入2026年，安踏再度出手，宣布擬以約123億元收購彪馬29.06%的股權(quán)，成為其單一最大股東。市場普遍認(rèn)為，這一布局是安踏在全球范圍內(nèi)尋找“第四張王牌”的關(guān)鍵落子，有望復(fù)制當(dāng)年成功運作FILA的經(jīng)驗。

　　全球化方面，東南亞被定位為出海的戰(zhàn)略“橋頭堡”，集團全力推進“東南亞千店計劃”，目標(biāo)在2028年前開設(shè)1000家安踏零售網(wǎng)點。同時，安踏品牌戰(zhàn)略開拓中東及非洲市場，正式進軍印度市場，并與美國Foot Locker、DSG、JD Sports等主流零售渠道及亞馬遜平臺合作，成功進駐北美及歐洲市場。

　　本網(wǎng)評論：狼爪收購和彪馬股權(quán)投資的戰(zhàn)略意義，遠超財務(wù)數(shù)字本身。如果說FILA的成功是安踏在“高端運動時尚”賽道的布局，迪桑特和可隆的爆發(fā)是在“專業(yè)戶外”賽道的深耕，那么狼爪和彪馬的入局，則標(biāo)志著安踏正在構(gòu)建一個覆蓋“專業(yè)運動—高端時尚—大眾戶外—全球大眾”的全品類品牌矩陣。這種矩陣化能力，是中國其他運動品牌短期內(nèi)難以復(fù)制的。

　　二、特步：跑步賽道的“單點突破”與第二曲線

　　2.1 業(yè)績概覽：穩(wěn)中有進，凈現(xiàn)金大增

　　2025年，特步國際持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入141.51億元，同比增長4.2%;歸母凈利潤13.72億元，同比增長10.8%]。這一凈利潤增速顯著高于營收增速，顯示出公司在費用管控和盈利能力提升方面的成效。凈現(xiàn)金大幅增長73.4%至17.07億元，全年派息比率達50.4%，特步已連續(xù)18年維持高比例分紅。

　　分品牌看，特步主品牌收入125.15億元，同比增長1.5%，增長主要由線上渠道拉動，跑步旗艦品類領(lǐng)漲。專業(yè)運動分部(索康尼、邁樂)收入同比增長30.8%至16.36億元，經(jīng)營溢利增長46.4%至1.14億元，成為集團核心增長引擎。

　　本網(wǎng)評論：特步的業(yè)績有一個容易被忽視的亮點——凈利潤增速(10.8%)遠高于營收增速(4.2%)。這意味著特步的增長不是靠“燒錢換市場”，而是靠實實在在的運營效率提升。在行業(yè)普遍面臨毛利率壓力的背景下，這本身就是一種競爭力。

　　2.2 專業(yè)心智：中國“跑步第一品牌”的護城河

　　特步主品牌持續(xù)深化“跑步專家”定位，2025年在廈門、上海、北京等中國重點馬拉松賽事中蟬聯(lián)穿著率榜首。旗下精英運動員何杰在全國運動會摘得馬拉松金牌，豐配友以2小時05分58秒打破全國紀(jì)錄，進一步穩(wěn)固了特步在專業(yè)跑步領(lǐng)域的口碑。

　　在產(chǎn)品端，特步通過160X冠軍跑鞋系列等專業(yè)產(chǎn)品樹立口碑，并成功拓展大眾市場產(chǎn)品矩陣，如“2000公里”系列銷量實現(xiàn)翻倍增長。這種“專業(yè)樹立口碑→大眾市場放量”的路徑，正是特步在跑步賽道構(gòu)建的差異化壁壘。

　　渠道方面，特步積極推行DTC(直接面向消費者)模式改革，推出金標(biāo)領(lǐng)跑店和特步精選奧萊等新零售業(yè)態(tài)。截至2025年末，特步成人/特步少年門店分別為6357/1488家，索康尼在中國內(nèi)地共有175家門店。電子商務(wù)業(yè)務(wù)收入占主品牌收入超三分之一，抖音及微信視頻號等直播平臺實現(xiàn)約40%的收入增長。

　　2.3 索康尼：第二增長曲線的加速成型

　　索康尼所在的專業(yè)運動分部，是特步2025年財報中最亮眼的部分。30.8%的營收增速、46.4%的經(jīng)營溢利增速，勾勒出一條清晰的“第二增長曲線”輪廓。

　　索康尼在鞏固核心專業(yè)跑步產(chǎn)品的同時，于2025年下半年逐步拓展產(chǎn)品矩陣，加速推出休閑與服裝產(chǎn)品系列，精準(zhǔn)觸達專業(yè)跑者及時尚消費群體。邁樂品牌則聚焦徒步生活核心產(chǎn)品，專注線上高質(zhì)量增長。

　　在國際化方面，特步2025年海外業(yè)務(wù)收入近乎翻倍，實現(xiàn)超過220%的增長。在新加坡Kallang Wave商場開設(shè)海外首家跑步俱樂部，與馬來西亞Bonia達成重要合作，在吉隆坡著名商場開設(shè)300平方米的跑步旗艦店。

　　本網(wǎng)評論：特步的第二增長曲線已經(jīng)不再是“概念”，而是實實在在的業(yè)績貢獻。索康尼30.8%的增速和46.4%的利潤增速，證明特步有能力在“跑步專家”的專業(yè)心智之外，孵化出第二個增長極。但特步的挑戰(zhàn)同樣明確：當(dāng)主品牌增速放緩至個位數(shù)，索康尼能否在規(guī)模上接棒，將成為決定特步下一輪增長高度的關(guān)鍵變量。

　　三、361度：質(zhì)價比的勝利與百億規(guī)模的持續(xù)跨越

　　3.1 業(yè)績概覽：連續(xù)五年雙位數(shù)增長

　　2025年，361度實現(xiàn)營收111.46億元，同比增長10.64%;歸母凈利潤13.09億元，同比增長13.95%。這已是該公司連續(xù)第五年保持營收與凈利潤的雙位數(shù)增長。下半年歸母凈利潤增速達25.7%，顯示增長動能在下半年進一步提速。

　　盈利能力方面，2025年毛利率為41.5%，同比持平;歸母凈利率為11.74%，同比提升0.3個百分點。更值得關(guān)注的是，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入8.1億元，同比大幅增長1067%，財務(wù)狀況顯著改善。全年派息比率約45%，年末凈現(xiàn)金達38.04億元，資產(chǎn)負(fù)債率為26.8%，財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健。

　　本網(wǎng)評論：361度是四家品牌中唯一連續(xù)五年實現(xiàn)營收與凈利潤雙位數(shù)增長的企業(yè)。這不是靠某一年爆發(fā)式增長實現(xiàn)的，而是靠持續(xù)穩(wěn)健的內(nèi)生增長累積而成的。在行業(yè)普遍面臨增速放緩的2025年，361度用10.6%的營收增速和14%的利潤增速給出了一個耐人尋味的答案：當(dāng)大盤增速換擋時，“質(zhì)價比”路線往往比“高端化”路線更具抗周期能力。

　　3.2 增長引擎：童裝領(lǐng)跑，電商提速

　　361度的增長呈現(xiàn)出清晰的“雙引擎”格局。

　　兒童業(yè)務(wù)作為第二增長曲線，2025年實現(xiàn)營收25.83億元，同比增長10%，占總收益的23.2%。兒童鞋類收入同比增長28.5%，增速領(lǐng)先于其他品類。361度持續(xù)鞏固“青少年運動專家”定位，并宣布與國際跳繩聯(lián)合會達成戰(zhàn)略合作，成為2027年世界跳繩錦標(biāo)賽獨家總冠名商，在國際舞臺上進一步擴大兒童品牌影響力。

　　電商渠道同樣表現(xiàn)突出，實現(xiàn)營收32.86億元，同比增長25.9%，占總收益的29.5%，成為增長的核心動力。抖音及微信視頻號等直播平臺有效吸引新一代消費者，貢獻了可觀的增量收入。

　　3.3 產(chǎn)品力驗證：飛燃系列與簽名籃球鞋的雙重突破

　　在產(chǎn)品端，361度堅持科技賦能產(chǎn)品創(chuàng)新，累計斬獲1101項專利，跑步、籃球等核心品類表現(xiàn)亮眼。飛燃系列專業(yè)競速跑鞋助力運動員屢創(chuàng)賽事紀(jì)錄，全球同步首發(fā)約基奇簽名籃球鞋“JOKER2”、阿隆·戈登簽名籃球鞋“AG6”，以此為契機，361度進駐丹佛掘金主場及巴西NBA官方商店。自產(chǎn)品發(fā)售起至2025年12月31日，尖貨產(chǎn)品全渠道熱銷1750萬+件。

　　3.4 出海進階：從產(chǎn)品輸出到本地化運營

　　361度在國際化方面邁出了關(guān)鍵一步。公司連續(xù)五屆成為亞運會官方合作伙伴，與亞奧理事會開啟2026—2030年戰(zhàn)略合作，同時躍升為2026—2029年世界泳聯(lián)全球合作伙伴。

　　在市場落地層面，馬來西亞直營店、柬埔寨超品店相繼落地，標(biāo)志著海外業(yè)務(wù)從產(chǎn)品輸出正式轉(zhuǎn)向本地化運營。目前海外銷售網(wǎng)絡(luò)已覆蓋美洲、歐洲及共建“一帶一路”地區(qū)。

　　截至2025年底，361度在國內(nèi)共擁有5394家品牌門店，其中76.1%位于三線及以下城市。這種深耕下沉市場的渠道策略，與361度的“質(zhì)價比”定位高度吻合。

　　本網(wǎng)評論：361度的增長故事有一個鮮明的特點——它不是在追求“成為下一個安踏”，而是在做自己。當(dāng)其他品牌紛紛向上爭奪高端市場份額時，361度深耕大眾市場、質(zhì)價比定位、下沉渠道、童裝和電商雙引擎驅(qū)動，走出了一條完全不同的路。在運動品牌同質(zhì)化競爭日益嚴(yán)重的今天，這種“做自己”的定力，本身就是一種稀缺的戰(zhàn)略能力。 股價創(chuàng)十五年新高，正是市場對這一路線的認(rèn)可。

　　四、2026體育大年：機遇與挑戰(zhàn)并存

　　4.1 賽事的黃金窗口

　　2026年是名副其實的“體育大年”——冬奧會、世界杯、亞運會等多項大型賽事集中舉辦，賽事熱度持續(xù)升溫，直接帶動體育產(chǎn)業(yè)迎來發(fā)展黃金期。中泰證券指出，重大賽事有望顯著帶動運動戶外產(chǎn)品銷售，安踏體育、特步國際、361度等港股運動品牌2025年全年業(yè)績均超預(yù)期。

　　2008—2022年的歷史數(shù)據(jù)表明，國內(nèi)外各主要運動品牌在冬奧/世界杯當(dāng)年的營收增速，多數(shù)均高于所在國運動行業(yè)零售額增速。這一“賽事溢價”效應(yīng)，為2026年的運動品牌提供了確定的增長窗口。

　　4.2 三大品牌的具體機遇

　　安踏：作為中國奧委會的長期合作伙伴，在冬奧會等賽事中擁有天然的曝光優(yōu)勢。2026年米蘭冰雪盛會上，安踏集團總計支持13支中國國家隊，其中安踏品牌贊助10支。同時，迪桑特在滑雪等冬季運動領(lǐng)域的專業(yè)定位，有望在冬奧周期中獲得顯著增長。

　　特步：雖然特步并非大型賽事的官方贊助商，但其在馬拉松等路跑賽事中的持續(xù)深耕，使其能夠從大眾健身熱潮中獲益。2026年賽事密集，全民健身熱情高漲，對專業(yè)跑步裝備的需求將進一步提升。

　　361度：361度是亞運會的“老朋友”，連續(xù)五屆成為亞運會官方合作伙伴。2026年名古屋亞運會上，361度將繼續(xù)獲得高頻品牌曝光。同時，361度與世界泳聯(lián)的戰(zhàn)略合作，也將在2026年的游泳賽事中獲得回報。

　　4.3 不可忽視的風(fēng)險與挑戰(zhàn)

　　然而，體育大年同樣意味著“流量紅?！?。正如行業(yè)觀察者所指出的：“品牌影響力變得前所未有的昂貴且擁擠?！倍瑠W只是“頭盤”，美加墨世界杯、名古屋亞運會等正在候場。在流量碎片化的今天，品牌能否從賽事營銷中獲得真正的回報，取決于投入的效率。

　　從行業(yè)競爭格局看，大眾運動品牌面臨的市場環(huán)境將從過去增量競爭逐漸過渡到飽和競爭。毛利率承壓仍是普遍現(xiàn)象——2025年安踏主品牌、特步主品牌、361度毛利率均出現(xiàn)持平或微降，主要因電商渠道折扣加深及終端動銷壓力。

　　本網(wǎng)評論：體育大年是一把雙刃劍。對于準(zhǔn)備充分的品牌，它是增長的加速器;對于準(zhǔn)備不足的品牌，它可能只是成本的無底洞。在流量價格飆升的2026年，品牌營銷的“費效比”將比任何時候都更受考驗。那些能夠?qū)①愂聼岫扰c產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道轉(zhuǎn)化形成閉環(huán)的品牌，才能真正吃到體育大年的紅利。

　　五、行業(yè)格局：分化時代的三大趨勢

　　5.1 趨勢一：多品牌矩陣 vs 單品牌深耕

　　安踏與李寧代表了兩種截然不同的路徑。安踏憑借“單聚焦、多品牌、全球化”戰(zhàn)略，構(gòu)建起橫跨專業(yè)運動、高端時尚、專業(yè)戶外的品牌矩陣。李寧則堅持“單品牌、多品類、多渠道”戰(zhàn)略，在近300億元營收規(guī)模下彰顯出經(jīng)營韌性。

　　兩條路徑各有優(yōu)劣。多品牌矩陣能夠分散風(fēng)險、覆蓋更多消費群體，但管理復(fù)雜度高、協(xié)同成本大。單品牌深耕有利于資源聚焦、品牌心智清晰，但增長天花板相對有限。安踏2026年給出...

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