“現(xiàn)在已不考慮回報高低，項目能退出就很滿足了。”一位美元PE基金負(fù)責(zé)人王強（化名）向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者感慨說。

在7月中旬相關(guān)部門出臺《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》，以及相關(guān)部門加強對教育培訓(xùn)、互聯(lián)網(wǎng)反壟斷等領(lǐng)域的從嚴(yán)監(jiān)管，加上電子煙、游戲等監(jiān)管靴子尚未落地，他管理的美元PE基金驟然遭遇項目退出“荒”——2個項目已暫停赴美上市輔導(dǎo)工作，3個項目則延后赴美上市規(guī)劃。

“這也給我們造成不少的問責(zé)壓力。”他直言。過去半個月期間，多位富豪家族辦公室LP（出資人）致電詢問這些項目能否在PE基金到期前IPO，若項目無法在基金到期前退出，基金管理人（GP）是否有能力運作項目轉(zhuǎn)讓。

王強透露，目前他所在的美元基金正著手尋找S基金或大型LP機構(gòu)尋求項目轉(zhuǎn)讓機會，但由于政策監(jiān)管導(dǎo)致這些項目未來IPO前景與業(yè)績高成長存在較大不確定性，不少潛在接盤者均報出極低的估值（遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于投資項目前一輪股權(quán)融資估值），令他們陷入進退兩難的尷尬處境。

21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者多方了解到，遭遇類似窘境的美元PE基金為數(shù)不少。

“現(xiàn)在投行也不支持項目硬著頭皮赴美上市?！币晃淮笮兔涝狿E基金創(chuàng)始合伙人告訴21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者。由于美國證監(jiān)會(SEC)要求未來赴美上市的中國企業(yè)必須加強VIE架構(gòu)與境內(nèi)經(jīng)營主體之間業(yè)務(wù)架構(gòu)以及中國政策監(jiān)管風(fēng)險影響力的信息披露，若中國企業(yè)在這方面信息披露不全而遭遇美國投資者巨額索賠，反而“得不償失”。

“目前，我們只能期望投資項目通過業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型與合規(guī)運營，重新獲得新的業(yè)績增長動能與IPO操作空間。”他直言。目前，他投資的一家境內(nèi)教育培訓(xùn)機構(gòu)已明確表示向素質(zhì)教育、成人職業(yè)培訓(xùn)教育轉(zhuǎn)型。但是，對于這家教育培訓(xùn)機構(gòu)提出的新一輪股權(quán)融資（助力業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型）要求，他們則決定暫緩?fù)顿Y。

“不是我們GP管理團隊不支持它業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，而是現(xiàn)在基金LP對教育培訓(xùn)賽道的未來發(fā)展前景相當(dāng)悲觀，令GP未必有把握說服LP繼續(xù)支持教育培訓(xùn)項目轉(zhuǎn)型發(fā)展?！彼忉屨f。

赴美上市收緊與項目轉(zhuǎn)讓艱難“共振”

在《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》出臺、相關(guān)部門強化對游戲、電子煙、教育培訓(xùn)、互聯(lián)網(wǎng)反壟斷等領(lǐng)域從嚴(yán)監(jiān)管后，多家擬赴美上市的中國企業(yè)先后終止了IPO進程。其中，小紅書、哈啰出行、七牛云、Keep撤回了赴美IPO計劃，喜馬拉雅、貨拉拉則取消赴美IPO。

“不少美元PE基金感到挺受傷?！蓖鯊娭毖?。原先他們打算將其中兩個項目納入成功投資案例，作為新一期美元PE基金募資的“重要吸引力”。如今，他們不得不重新修改新美元PE基金募資資料，增加對相關(guān)行業(yè)從嚴(yán)監(jiān)管趨勢的研判，如何調(diào)整投資策略避免投資踩雷。

但是，多位基金LP（出資人）對項目暫緩赴美上市“不依不饒”。過去半個月期間，多位家族辦公室LP接連致電詢問在政策監(jiān)管壓力下，投資項目能否在基金到期前IPO退出，若無法按時退出，GP管理團隊能否推動項目轉(zhuǎn)讓。

“我們對此也心里沒底?！蓖鯊姼嬖V21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者。7月下旬以來，他們與多家擬赴美上市的企業(yè)進行溝通發(fā)現(xiàn)，目前涉足2C端（面向大眾消費者）的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)均表示需等待較長時間，直到政策明朗與中美兩國圍繞中概股上市的監(jiān)管細(xì)則出臺，才能重啟IPO進程；2B端（面向企業(yè)）的企業(yè)則直言投行不建議他們硬著頭皮赴美上市，因為SEC的風(fēng)險警示已令華爾街對沖基金調(diào)低了中概股估值，導(dǎo)致企業(yè)赴美上市未必能獲得理想的融資額與估值。

他表示，目前美元PE基金也做好最壞準(zhǔn)備——若項目無法在基金到期前IPO，他們將迅速尋找S基金或大型LP機構(gòu)尋求項目退出，但目前S基金鑒于政策監(jiān)管導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)、教育培訓(xùn)等行業(yè)未來高成長前景存在高不確定性，紛紛大幅壓低項目轉(zhuǎn)讓估值，導(dǎo)致他們“拋與不拋，都面臨不小的虧損”。

“這導(dǎo)致我們重新調(diào)整未來的投資策略，比如大幅壓縮2C端互聯(lián)網(wǎng)、教育培訓(xùn)、涉嫌市場壟斷監(jiān)管行業(yè)賽道的股權(quán)投資額度，增加所投資行業(yè)是否符合中國經(jīng)濟社會未來發(fā)展需要，是否得到政策長期支持的研判?！蓖鯊姳硎尽?/p>

在他看來，政策監(jiān)管未必是一件壞事。以往，眾多PE基金都在高價搶賽道搶龍頭企業(yè)，導(dǎo)致熱門行業(yè)賽道的估值泡沫不斷擴大，如今在政策監(jiān)管趨嚴(yán)下，股權(quán)投資正迅速回歸“理性”——越來越多PE基金意識到靠高價搶賽道龍頭企業(yè)日益“行不通”，需要提升自身專業(yè)投資與行業(yè)監(jiān)管研判能力。

多管齊下“挽救”預(yù)期回報

在尋求項目轉(zhuǎn)讓同時，不少美元PE基金也在密切關(guān)注教育培訓(xùn)、游戲等賽道企業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型成效，通過加強投后管理服務(wù)以實現(xiàn)預(yù)期股權(quán)投資回報。

7月底，猿輔導(dǎo)推出主打STEAM科學(xué)教育的新品牌“南瓜科學(xué)”，宣布轉(zhuǎn)型素質(zhì)教育。

猿輔導(dǎo)負(fù)責(zé)人表示，這是猿輔導(dǎo)第一個轉(zhuǎn)型動作——在南瓜科學(xué)之外，猿輔導(dǎo)還在探索包括猿編程、斑馬等一系列素質(zhì)教育產(chǎn)品。

此前，受到疫情沖擊導(dǎo)致在線教育賽道火熱，猿輔導(dǎo)在2020年實現(xiàn)逾35億美元股權(quán)融資，企業(yè)估值一度達(dá)到約170億美元。

“目前，不少參與猿輔導(dǎo)股權(quán)投資的PE基金正期待它能快速蛻變完成業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，進而重啟IPO進程，否則巨額股權(quán)投資款就可能全打了水漂?！?上述大型美元PE基金創(chuàng)始合伙人向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者直言。

在他看來，無論是涉足素質(zhì)教育，還是布局成人職業(yè)培訓(xùn)教育，教育培訓(xùn)機構(gòu)的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型征途都不會一帆風(fēng)順。但眾多創(chuàng)投機構(gòu)仍看好這些機構(gòu)龐大客戶基數(shù)與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型執(zhí)行力，最終能帶來良好的業(yè)績成效。

21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者多方了解到，為了助力游戲、教育培訓(xùn)等賽道企業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型盡早見效，部分美元PE基金正積極招募精通政策監(jiān)管、合規(guī)操作與資源整合的人才，擴充投后管理團隊以助力企業(yè)轉(zhuǎn)型征途走得更快更穩(wěn)。

此外，眾多美元PE基金正密切評估2C端互聯(lián)網(wǎng)平臺的業(yè)務(wù)合規(guī)運營進展。目前，部分2C端互聯(lián)網(wǎng)平臺為了能盡早赴美上市，打算剝離2C端業(yè)務(wù)，以技術(shù)服務(wù)商身份重啟IPO進程，從而符合《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》、相關(guān)行業(yè)從嚴(yán)監(jiān)管的要求。

“但是，我們不想看到這項項目為赴美上市而剝離業(yè)務(wù)犧牲估值?！?前述美元PE基金創(chuàng)始合伙人告訴21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者。若這些2C端互聯(lián)網(wǎng)平臺爭取盡早赴美上市，只是為了滿足IPO對賭協(xié)議條款，他們正積極聯(lián)系其他股權(quán)投資機構(gòu)，說服后者共同延后IPO對賭協(xié)議時間點，給投資企業(yè)更寬裕的時間等待監(jiān)管政策明確與落實合規(guī)操作要求，力爭高估值上市。

與此同時，他也做好“雙手準(zhǔn)備”——目前他們正與不少境內(nèi)券商溝通，推薦所投資的2C端互聯(lián)網(wǎng)平臺在境內(nèi)科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板上市。

“目前美元基金所投資項目在境內(nèi)上市并實現(xiàn)項目退出，相應(yīng)投資本金利潤換匯返回境外的操作相對順暢，所以不少美元基金LP也認(rèn)可項目境內(nèi)上市，令我們項目退出路徑日益多元化，有能力應(yīng)對赴美上市監(jiān)管政策趨嚴(yán)所帶來的沖擊?！彼毖?。