2月7日，上海德必文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)發(fā)展（集團(tuán)）股份有限公司（下稱“德必文化”）在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露了招股書(shū)，擬發(fā)行股份不超過(guò)1347.4萬(wàn)股，募集資金5.7億元，申請(qǐng)創(chuàng)業(yè)板上市。

值得一提的是，德必文化也是疫情影響下，最新披露招股書(shū)的3家企業(yè)之一。

主營(yíng)文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園區(qū)的定位、設(shè)計(jì)、改造、招商和運(yùn)營(yíng)管理的德必文化，目前“承租運(yùn)營(yíng)”40個(gè)園區(qū)、“受托運(yùn)營(yíng)”3個(gè)園區(qū)，客戶包括美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、滴滴出行、虎撲體育、言又幾書(shū)店、返利網(wǎng)、WeWork等。

德必文化于2018年12月28日籌備A股上市，2019年5月對(duì)上市計(jì)劃進(jìn)行調(diào)整，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)由東方花旗更換為民生證券，2020年1月完成上市輔導(dǎo)工作。

需要指出的是，滬上文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園區(qū)“運(yùn)營(yíng)管理商”的錦和商業(yè)，從2014年6月申報(bào)IPO到2019年12月過(guò)會(huì)，三闖發(fā)審會(huì)、耗時(shí)五年半，那么，同樣采取“二房東”模式的德必文化，能否順利闖關(guān)？

“二房東”闖關(guān)

德必文化創(chuàng)立于2011年4月，原注冊(cè)資本為100萬(wàn)元，實(shí)控人兼董事長(zhǎng)賈波曾任職于中央電視臺(tái)、廣西北海電視臺(tái)、山西運(yùn)城電視臺(tái)，目前擔(dān)任上海市創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)傳媒大學(xué)文化產(chǎn)業(yè)管理學(xué)院客座教授、中國(guó)人民大學(xué)文化產(chǎn)業(yè)研究院特聘專家等社會(huì)職務(wù)。

從業(yè)務(wù)模式來(lái)看，德必文化主要采用“承租運(yùn)營(yíng)”模式運(yùn)營(yíng)管理園區(qū)，一般與物業(yè)產(chǎn)權(quán)方或出租方簽訂長(zhǎng)期房屋租賃合同，并在合同中約定續(xù)租期、優(yōu)先續(xù)租權(quán)等條款以最大限度保障公司經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。

這一商業(yè)模式也被業(yè)內(nèi)稱為“二房東”模式。

此外，德必文化也采取“受托運(yùn)營(yíng)”模式，該模式下，園區(qū)內(nèi)文科創(chuàng)企業(yè)向物業(yè)產(chǎn)權(quán)方或經(jīng)營(yíng)權(quán)持有方支付租金及物業(yè)費(fèi)；德必文化則為委托方提供園區(qū)設(shè)計(jì)、工程管理、招商和運(yùn)營(yíng)管理等服務(wù)并獲得相關(guān)業(yè)務(wù)收入。

截至2019年9月底，德必文化在上海、北京、杭州、成都、蘇州、南京以及意大利、美國(guó)等地承租運(yùn)營(yíng)園區(qū)共40個(gè)，受托運(yùn)營(yíng)園區(qū)共3個(gè)，參股運(yùn)營(yíng)園區(qū)共3 個(gè)，打造出“德必易園”、“德必WE”“德必運(yùn)動(dòng)LOFT”等系列品牌；管理園區(qū)面積達(dá)100多萬(wàn)平方米，服務(wù)超過(guò)10000家文創(chuàng)企業(yè)，知名客戶包括美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、滴滴出行、虎撲體育、言又幾書(shū)店、返利網(wǎng)、WeWork等。

從業(yè)績(jī)來(lái)看，2016年-2018年和2019年前三季度，德必文化營(yíng)收分別為5.05億、6.06億、7.71億和6.7億元；凈利潤(rùn)分別為5373.5萬(wàn)、2185.84萬(wàn)、5516.46萬(wàn)和7439.18萬(wàn)元。

其中，德必文化2016年-2019年前三季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入80%以上來(lái)自租賃服務(wù)，17%-18%來(lái)自會(huì)員服務(wù)。

除了2017年業(yè)績(jī)波動(dòng)較大之外，德必文化的整體收入和凈利潤(rùn)逐年上升。

通過(guò)凈利潤(rùn)表可知，其2017年凈利潤(rùn)大幅下降與管理費(fèi)用大幅增加有關(guān)。2017年，德必文化的管理費(fèi)用高達(dá)9890萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)50.31%。其中職工薪酬、股份支付費(fèi)用、辦公招待費(fèi)、服務(wù)費(fèi)、咨詢費(fèi)、差旅費(fèi)也有不同程度的增長(zhǎng)。

此外，長(zhǎng)期待攤費(fèi)用造成的減值損失也是其2017年凈利潤(rùn)下降的原因之一。

招股書(shū)顯示，2017年，德必文化全資子公司德莘文化從上海儀華服飾有限公司承租該物業(yè)后，上海儀華服飾有限公司陷入債務(wù)危機(jī)被債權(quán)人訴訟，已被抵押的七星園區(qū)物業(yè)后續(xù)承租權(quán)存在被解除的風(fēng)險(xiǎn)，因此德莘文化對(duì)已發(fā)生的改造支出計(jì)提減值損失1090.01萬(wàn)元。

租賃房產(chǎn)仍存風(fēng)險(xiǎn)

在2011年到2018年的發(fā)展過(guò)程中，德必文化多次增資引入外部投資者，目前注冊(cè)資本已經(jīng)從100萬(wàn)元增長(zhǎng)至4042.1999萬(wàn)元。

公開(kāi)資料顯示，在A輪融資中，德必文化獲得前海卓元、達(dá)晨創(chuàng)投、江銅有鄰和長(zhǎng)興乾悅聯(lián)合投資的2.8億元，B輪德必文化獲得陽(yáng)光產(chǎn)險(xiǎn)投資的1.5億元；C輪獲得招商致遠(yuǎn)資本（招商證券全資私募基金管理機(jī)構(gòu)）投資的1.99億元人民幣。

目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，實(shí)控人賈波和李燕靈共同控制德必文化56.04%的股份，此外，長(zhǎng)興乾悅持股比例9.97%，中安招商持股比例7.42%（其股東包括招商致遠(yuǎn)資本等），陽(yáng)光產(chǎn)險(xiǎn)持股比例6.53%，前海卓元持股比例3.56%，嵩岳投資持股比例2.38%，達(dá)晨創(chuàng)投持股比例1.98%，江銅有鄰持股比例0.4%。

值得一提，德必文化控股股東中微子、實(shí)控人賈波、實(shí)控人控制的企業(yè)長(zhǎng)興乾潤(rùn)與股東前海卓元、嵩岳投資、陽(yáng)光產(chǎn)險(xiǎn)、中安招商的相關(guān)對(duì)賭條款，截至招股書(shū)簽署日尚未終止。

其中，中微子分別與前海卓元、嵩岳投資存在上市時(shí)間對(duì)賭條款，中微子、賈波、長(zhǎng)興乾潤(rùn)與陽(yáng)光產(chǎn)險(xiǎn)存在業(yè)績(jī)對(duì)賭條款、上市時(shí)間對(duì)賭條款，其三方與中安招商存在上市時(shí)間對(duì)賭條款。

德必文化稱，上述條款自發(fā)行人通過(guò)上市審核/合格上市之日起終止。

從闖關(guān)A股的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，同為文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園區(qū)龍頭的錦和商業(yè)可謂“前車(chē)之鑒”。

錦和商業(yè)從2014年6月申報(bào)IPO到2019年12月過(guò)會(huì)，三闖發(fā)審會(huì)、耗時(shí)五年半，一波三折。

其中，發(fā)審委重點(diǎn)關(guān)注了錦和商業(yè)的土地相關(guān)問(wèn)題，如其租賃劃撥土地營(yíng)運(yùn)的項(xiàng)目是否符合國(guó)家和地方關(guān)于劃撥土地管理的規(guī)定，是否已經(jīng)履行必要的審批程序，是否存在相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)或瑕疵。

德必文化也在招股書(shū)中提到，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)包括部分園區(qū)租賃房產(chǎn)未辦理產(chǎn)證、部分園區(qū)租賃房產(chǎn)存在權(quán)利限制的風(fēng)險(xiǎn)，如東楓德必WE"園區(qū)、天杉德必易園園區(qū)尚未取得產(chǎn)權(quán)證書(shū)，德必虹橋綠谷WE"園區(qū)的租賃房產(chǎn)存在抵押風(fēng)險(xiǎn)、德必愚園1890 園區(qū)的租賃房產(chǎn)存在查封風(fēng)險(xiǎn)。

此外，截至2019 年9月30日，德必文化承租運(yùn)營(yíng)的園區(qū)項(xiàng)目中17個(gè)園區(qū)承租的建筑物所在土地使用權(quán)系物業(yè)產(chǎn)權(quán)方以劃撥方式取得，25個(gè)園區(qū)承租的建筑物所在土地的實(shí)際使用情況與規(guī)劃用途不一致。

一位房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，德必文化主要采用“承租運(yùn)營(yíng)”模式，屬于輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，可以關(guān)注其租賃協(xié)議是否嚴(yán)格按照協(xié)議執(zhí)行，相關(guān)協(xié)議約定是否保證其園區(qū)項(xiàng)目的長(zhǎng)期正常運(yùn)營(yíng)。

值得注意的是，新冠病毒疫情蔓延之下，無(wú)論是延遲的復(fù)工和園區(qū)內(nèi)各中小企業(yè)因“疫情”而即將面臨的資金困境，對(duì)于園區(qū)運(yùn)營(yíng)管理者而言或?qū)a(chǎn)生較大的業(yè)績(jī)不確定性。

一位長(zhǎng)期關(guān)注房地產(chǎn)的市場(chǎng)研究分析人士認(rèn)為，疫情對(duì)文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)肯定造成一定影響，像德必文化這樣的文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)園運(yùn)營(yíng)商，如何實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)崛起，需要有較好的抗壓能力，保持穩(wěn)定的現(xiàn)金流，后續(xù)承接企業(yè)復(fù)工等一系列動(dòng)作。

2016年-2018年和2019年前三季度，德必文化資產(chǎn)負(fù)債率分別為69.24%、57.11%、43.27%和40.72%，呈現(xiàn)逐年下降的趨勢(shì)，不過(guò)其流動(dòng)負(fù)債占比較高，流動(dòng)負(fù)債分別為 4.6億元、5.3億元、5.6億元和5.58億元。

對(duì)于其如何把控經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者就此致電德必文化公開(kāi)電話，但無(wú)人接聽(tīng)。