美邦服飾2013年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入37億元，同比下降18.7%，凈利潤2.2億元，對應(yīng)每股收益0.22元，同比大幅下降48.5%，符合我們的預(yù)期。利潤大幅下滑主要受收入下降及費用率提升影響。2季度收入和利潤分別同比下降22.8%和50.4%。

　　收入增速依舊疲軟，毛利率有所提升。受終端需求不振影響，上半年直營和加盟業(yè)務(wù)收入分別同比下降13.9%和23.7%。直營收入下滑和關(guān)閉低效門店有關(guān)，加盟收入下降主要受公司降低加盟商提貨折扣、減少部分期貨訂單影響。得益于產(chǎn)品創(chuàng)新及渠道改革及直營收入占比提升，整體毛利率同比提升0.9個百分點至46.9%。

　　期間費用略降，但仍帶來較大業(yè)績壓力。期內(nèi)公司對組織結(jié)構(gòu)和人員進行精細化調(diào)整，整合各項資源，效果有所顯現(xiàn)，雖然在開新的直營店和裝修改造老店，銷售及管理費用仍同比下降6.8%，但費用率同比提升4.7個百分點，拉低營業(yè)利潤率3.9個百分點。

　　存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加4天至162天，基本穩(wěn)定;加盟商現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)陸續(xù)支付貨款，應(yīng)收賬款同比下降32.1%，周轉(zhuǎn)天數(shù)同比大幅減少17天至19天;貨幣資金受此影響同比提升33.6%至8.4億元。

　　發(fā)展趨勢

　　預(yù)計下半年公司收入及利潤同比基本持平。公司今年立足調(diào)整，關(guān)閉低效門店，我們估計全年門店數(shù)量可能出現(xiàn)負增長。此外2013秋冬季訂單金額同比是下降的，不利于下半年表現(xiàn)。但秋季新產(chǎn)品系列“科技絨”首發(fā)效果很好，加盟商開始補單訂購現(xiàn)貨，預(yù)計公司將加大推廣和對加盟商扶持力度，做強這一系列產(chǎn)品，將帶動收入和銷售費用增長。

　　盈利預(yù)測調(diào)整

　　分別下調(diào)2013-14年每股收益22.3%和21.7%至0.59元和0.68元，2013凈利潤同比下降30.5%，2014年業(yè)績同比增長16.5%。

　　估值與建議

　　維持審慎推薦評級。目前2013-14年市盈率分別為16.0倍和13.7倍。青少年休閑服終端需求不振且競爭激烈，公司自我調(diào)整雖有利于提升長期競爭力，但改善情況低于預(yù)期;目前渠道存貨基本消化完畢，伴隨調(diào)整推進及下半年低基數(shù)效應(yīng)(尤其是4季度)，業(yè)績有望出現(xiàn)反彈，但幅度仍需跟蹤。