2014年報(bào)EPS為0.53元,同比增長(zhǎng)76%,業(yè)績(jī)符合預(yù)期。2014年公司合并報(bào)表口徑實(shí)現(xiàn)收入123.4億元,同比增長(zhǎng)72.6%,歸屬于上市公司凈利潤(rùn)為23.7億元,同比增長(zhǎng)75.8%,扣非后凈利潤(rùn)為22.4億元,同比增長(zhǎng)72.3%,EPS為0.53元。其中2014Q4公司實(shí)現(xiàn)收入41.9億元,同比增長(zhǎng)77%,凈利潤(rùn)為7.6億元,同比增長(zhǎng)61%。由于海瀾之家對(duì)凱諾科技反向收購(gòu),故2014年合并報(bào)表口徑包括海瀾之家服飾有限公司和凱諾科技3-12月業(yè)績(jī),2013年同比口徑僅包含海瀾之家服飾有限公司,我們預(yù)計(jì)2014年海瀾之家品牌收入增速50%左右,凈利潤(rùn)增速50%+。公司分紅方案,每股派發(fā)現(xiàn)金股利0.38元(含稅),分紅總額17億元,分紅比例達(dá)72%,股息率約3%。

　　毛利率大幅提升至40%,凈利率維持在18-19%較高水平,銷(xiāo)售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率因重組略有提升,年末資產(chǎn)質(zhì)量大幅改善。公司毛利率提升主要是由于圣凱諾定制業(yè)務(wù)毛利率較高,2014年毛利同比提升3.1個(gè)百分點(diǎn)至39.9%。由于海瀾之家規(guī)模擴(kuò)大費(fèi)用增加及與凱諾科技并表,銷(xiāo)售和管理費(fèi)用率分別增加1.2和1個(gè)百分點(diǎn)至8%和6.3%。資產(chǎn)質(zhì)量方面,公司存貨為61億元,較2014Q3存貨77億元大幅下降16億元,存貨絕對(duì)額同比增長(zhǎng)40%,遠(yuǎn)低于收入增長(zhǎng)水平;應(yīng)付賬款為47.4億元,較2014Q3下降8.4億元,經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為19.23億元,與凈利潤(rùn)相當(dāng),資產(chǎn)質(zhì)量較為健康。

　　行業(yè)低谷期持續(xù)逆勢(shì)高增長(zhǎng),大店策略和供應(yīng)鏈整合初見(jiàn)成效,公司模式具備天然O2O基金,未來(lái)電商將會(huì)是重要增長(zhǎng)點(diǎn)。公司各品牌均保持高增長(zhǎng):海瀾之家實(shí)現(xiàn)收入101億元,同比增長(zhǎng)50%,百依百順實(shí)現(xiàn)收入2.4億元,同比增長(zhǎng)52%,愛(ài)居兔實(shí)現(xiàn)收入3億元,同比增長(zhǎng)52%,圣凱諾實(shí)現(xiàn)收入15億元,同比增長(zhǎng)8%,電商收入預(yù)計(jì)約4億元,同比增長(zhǎng)302%。截止年末,海瀾之家擁有門(mén)店3348家,門(mén)店數(shù)同比增長(zhǎng)16%,單店收入同比增長(zhǎng)29%,愛(ài)居兔和百衣百順各有門(mén)店269家和99家,品牌聯(lián)動(dòng)店達(dá)95家,公司2014年以來(lái)穩(wěn)定推進(jìn)200平米以上大店戰(zhàn)略,營(yíng)業(yè)面積同比增長(zhǎng)30%。我們認(rèn)為公司未來(lái)驅(qū)動(dòng)力來(lái)自:(1)外延擴(kuò)張仍有很大空間,除較為成熟的華東地區(qū)收入增長(zhǎng)61%以外,其余地區(qū)增長(zhǎng)均在70%以上,預(yù)計(jì)15年將新開(kāi)400家門(mén)店;(2)供應(yīng)鏈整合降低成本提供性價(jià)比更高的產(chǎn)品、提高服務(wù)質(zhì)量提升重復(fù)購(gòu)買(mǎi)率、大店戰(zhàn)略帶來(lái)流量將帶動(dòng)門(mén)店內(nèi)生增長(zhǎng);(3)電商成為重要增長(zhǎng)點(diǎn),公司線上線下貨品機(jī)制已經(jīng)打通,具備O2O模式基礎(chǔ),未來(lái)有望打通用戶體系引入千萬(wàn)級(jí)用戶。

　　公司致力打造中國(guó)男裝的國(guó)民品牌,目前仍處高速增長(zhǎng)期,模式創(chuàng)新、管理先進(jìn)堪稱行業(yè)典范,預(yù)計(jì)15年仍能保持30%+增長(zhǎng),我們堅(jiān)定看好,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為公司狀況類(lèi)似90年代日本經(jīng)濟(jì)通縮周期下的優(yōu)衣庫(kù),憑借高性價(jià)比產(chǎn)品和創(chuàng)新商業(yè)模式逆勢(shì)高增長(zhǎng),我們維持15/16/17年EPS為0.7/0.86/1.04元的預(yù)測(cè),對(duì)應(yīng)PE為20/16/13倍,我們預(yù)計(jì)未來(lái)兩年有望達(dá)到千億市值,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。