事實(shí)上，上市公司再融資除了存在融資過(guò)度、結(jié)構(gòu)不合理、效益低等方面的問(wèn)題外，個(gè)中利益輸送、操縱市場(chǎng)等行為同樣不可被忽視。比如利益輸送問(wèn)題，就存在北信源的無(wú)鎖定期的定增+高送轉(zhuǎn)的模式;還存在定增+高送轉(zhuǎn)+利好消息+大股東(高管)減持套現(xiàn)模式;以及以較高的溢價(jià)并購(gòu)相關(guān)標(biāo)的資產(chǎn)的模式。另外，此前定增“流行”以董事會(huì)決議公告日作為定價(jià)基準(zhǔn)日，上市公司選擇“恰當(dāng)”的時(shí)機(jī)召開(kāi)董事會(huì)，以低價(jià)發(fā)行向參與定增對(duì)象實(shí)施利益輸送的案例亦比比皆是。

　　由于定增成為上市公司再融資的主要手段，對(duì)于其中存在的不公平現(xiàn)象，監(jiān)管部門(mén)也采取了一些措施。比如監(jiān)管部門(mén)在2015年10月的保代培訓(xùn)會(huì)議上，去年3月初以及去年4月份，對(duì)上市公司的定增再融資先后三次進(jìn)行“窗口指導(dǎo)”，其密集程度在以往是非常罕見(jiàn)的，而其目的是為了讓非公開(kāi)發(fā)行的價(jià)格更貼近市場(chǎng)，以消除背后并不公平的利益鏈條。

　　針對(duì)上市公司再融資主要存在過(guò)度融資，融資結(jié)構(gòu)不合理，募集資金使用隨意性大、效益不高等方面的問(wèn)題,監(jiān)管部門(mén)表示，將嚴(yán)格再融資審核標(biāo)準(zhǔn)和條件，解決非公開(kāi)發(fā)行與其他融資方式失衡的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，發(fā)展可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股品種，抑制上市公司過(guò)度融資行為。去年11月份以來(lái)新股發(fā)行提速，股指出現(xiàn)調(diào)整背景下，IPO提速成為爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。不過(guò)，最終“躺槍”的卻是上市公司的巨額再融資。此次關(guān)于IPO提速的爭(zhēng)議雖然出現(xiàn)了“戲劇化”的結(jié)果，但也客觀(guān)地反映了當(dāng)前市場(chǎng)的基本現(xiàn)實(shí)。

　　數(shù)據(jù)往往最能說(shuō)明問(wèn)題。來(lái)自證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年，IPO、再融資(現(xiàn)金部分)合計(jì)1.33萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)59%，IPO家數(shù)和融資額創(chuàng)近五年來(lái)新高，再融資規(guī)模創(chuàng)歷史新高。無(wú)論是“五年來(lái)新高”，還是“歷史新高”，實(shí)際上都說(shuō)明新股IPO與上市公司再融資在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面所發(fā)揮的重要作用，另一方面或許間接說(shuō)明某些上市公司存在融資過(guò)度的問(wèn)題。

　　自2006年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》以來(lái)，配股由于控股股東需承諾配售一定數(shù)量的股份，且存在配售失敗的風(fēng)險(xiǎn)，因而逐漸被上市公司“邊緣化”。發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券與公開(kāi)發(fā)行股份等再融資方式，由于均存在“最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于百分之六”的門(mén)檻，亦逐漸被上市公司“拋棄”。而非公開(kāi)發(fā)行股份由于不存在任何的門(mén)檻，并且還存在程序簡(jiǎn)單、費(fèi)用低廉、易于成行等方面的優(yōu)勢(shì)，因而成為上市公司的最?lèi)?ài)。

　　盡管如此，上市公司再融資所存在的問(wèn)題仍然不少。筆者以為，規(guī)范上市公司的再融資行為，提高再融資的效益，需從多方面采取措施才能實(shí)現(xiàn)。一是設(shè)立財(cái)務(wù)指標(biāo)門(mén)檻。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債與公開(kāi)發(fā)行有凈資產(chǎn)收益率的考核，但配股特別是定增沒(méi)有任何門(mén)檻，顯然對(duì)采取前兩種再融資方式進(jìn)行融資的上市公司不公平。

　　而且，資本市場(chǎng)是一個(gè)優(yōu)化資源配置的場(chǎng)所，定增沒(méi)有門(mén)檻，不僅會(huì)導(dǎo)致“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象的出現(xiàn)，也使那些“走不動(dòng)、跟不上”的上市公司無(wú)法真正退出市場(chǎng)，不利于資本市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰與形成良性循環(huán)。因此建議上市公司再融資都必須滿(mǎn)足一定的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)。有了此考核，融資結(jié)構(gòu)不合理的問(wèn)題也能得到一定程度緩解。

　　二是對(duì)募投項(xiàng)目進(jìn)行跟蹤考核。上市公司在再融資前，往往會(huì)將相關(guān)募投項(xiàng)目的前景與“錢(qián)景”鼓吹一番，其最終的目的是為了把資金融到手。那么，監(jiān)管部門(mén)有必要對(duì)上市公司在完成再融資后的相關(guān)募投項(xiàng)目進(jìn)行跟蹤考核。一旦其在相應(yīng)的時(shí)間內(nèi)沒(méi)有完成資金投入，實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)沒(méi)有達(dá)到所鼓吹的目標(biāo)，那么應(yīng)規(guī)定其在一定時(shí)期內(nèi)(比如五年)禁止再融資，而且今后的再融資從嚴(yán)審核。

　　三是對(duì)閑置再融資資金實(shí)行股份回購(gòu)制度。目前再融資資金存在效益不高的問(wèn)題，部分是由于募集資金閑置引起的，也導(dǎo)致某些上市公司將募集資金轉(zhuǎn)為永久性流動(dòng)資金，或進(jìn)行委托理財(cái)?shù)炔僮?。筆者的建議是，為避免類(lèi)似現(xiàn)象的出現(xiàn)，監(jiān)管部門(mén)可作出剛性規(guī)定，募集資金必須投入相關(guān)募投項(xiàng)目，禁止歸還貸款、借款、補(bǔ)充流動(dòng)資金或進(jìn)行理財(cái)?shù)?。一旦時(shí)過(guò)境遷募投項(xiàng)目無(wú)法再實(shí)施，應(yīng)將相關(guān)募集資金用于股份回購(gòu)。該規(guī)定將使上市公司在啟動(dòng)再融資時(shí)保持一種謹(jǐn)慎的態(tài)度，也有利于減輕再融資對(duì)二級(jí)市場(chǎng)資金面所造成的壓力。

　　四是上市公司再融資實(shí)行定價(jià)市場(chǎng)化。目前上市公司再融資定價(jià)基準(zhǔn)日包括董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日以及發(fā)行期首日。顯然，以發(fā)行期首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日更加公平，也更加市場(chǎng)化。建議對(duì)以發(fā)行期首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日的再融資建立“綠色通道”，比如隨報(bào)隨審，并且實(shí)行審核從寬的原則。

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