新三板精選層發(fā)行承銷環(huán)節(jié)進(jìn)入了實(shí)質(zhì)性的重頭戲。

根據(jù)首批企業(yè)穎泰生物和艾融軟件兩家的發(fā)行及詢價(jià)安排，網(wǎng)下路演以及網(wǎng)下機(jī)構(gòu)的詢價(jià)將在6月23，24日進(jìn)行，這也是新三板投資者歷史上首次參與新三板市場(chǎng)的詢價(jià)。

23日，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司中介業(yè)務(wù)部副總監(jiān)陳霞透露，新三板精選層啟動(dòng)詢價(jià)，據(jù)股轉(zhuǎn)方面了解，投資者報(bào)價(jià)比較積極。兩家企業(yè)開(kāi)始詢價(jià)標(biāo)志著新三板精選層公開(kāi)發(fā)行進(jìn)入沖刺階段。

不過(guò)，新三板初遇詢價(jià)，券商定價(jià)和投資者詢價(jià)都是頭一遭，此前在A股未有網(wǎng)下詢價(jià)經(jīng)驗(yàn)的投資人難免經(jīng)驗(yàn)不足，因此目前市場(chǎng)在價(jià)格方面有諸多分歧。

價(jià)格分歧大

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者分別拿到了首批兩家企業(yè)的價(jià)投報(bào)告，從目前設(shè)置的價(jià)格區(qū)間來(lái)看，首批兩家企業(yè)的價(jià)格均比市場(chǎng)預(yù)期高，這也引發(fā)了市場(chǎng)報(bào)價(jià)的分歧。

穎泰生物保薦券商給出的建議報(bào)價(jià)區(qū)間為5元-9.42元，而艾融軟件方面，保薦券商給出的建議報(bào)價(jià)區(qū)間為29.93-35.94 元。

這一價(jià)格出現(xiàn)后，市場(chǎng)上一些投資者紛紛喊貴。北京地區(qū)資深新三板投資者黃璞告訴記者：“穎泰生物的價(jià)格區(qū)間設(shè)置得太大，給投資者的參考不大。艾融軟件和其二級(jí)市場(chǎng)收盤的市價(jià)差距不大，估值倍數(shù)也不低，這和打新之前我們預(yù)期的價(jià)格有較大的分歧?！?/p>

以艾融軟件為例，參考?xì)v史價(jià)格，其定價(jià)有明顯的估值溢價(jià)。艾融軟件于 2015 年 3 月 10 日在新三板掛牌，發(fā)行價(jià)格為10元，不復(fù)權(quán)的情況下最高收盤價(jià)格為138元，最低收盤價(jià)格為3元。且最高價(jià)格和最低價(jià)格均出現(xiàn)在掛牌一個(gè)月之內(nèi)，屬于價(jià)格大幅波動(dòng)時(shí)期，后期價(jià)格趨于穩(wěn)定。

此后公司經(jīng)歷3次定向增發(fā)，發(fā)行價(jià)格為21元（2015年11月28日）、16.2元（2016年4月1日）和12.3元（2016年10月26日）元，對(duì)應(yīng)2014年EPS0.76元、2015年EPS0.50元，發(fā)行市盈率分別為27.6、32.4和24.6倍。

對(duì)應(yīng)上述歷史價(jià)格不難看出，艾融軟件此次設(shè)定的報(bào)價(jià)區(qū)間略高。而山西證券則在價(jià)投報(bào)告中指出，本次估值較前三次發(fā)行估值略高，是因?yàn)榫x層對(duì)比創(chuàng)新層存在轉(zhuǎn)板機(jī)會(huì)及流動(dòng)性充裕等溢價(jià)因素。

價(jià)格分歧也讓不同的投資者在首日詢價(jià)過(guò)程中有不同的選擇。

另一位北京地區(qū)資深新三板投資者曹淼告訴記者，其最終放棄了兩家公司的網(wǎng)下詢價(jià)，主要原因是覺(jué)得兩家公司設(shè)置的價(jià)格區(qū)間貴了。“即便精選層有估值和流動(dòng)性溢價(jià)，但參照A股也應(yīng)該有所打折，同時(shí)基于未來(lái)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不確定性高等風(fēng)險(xiǎn)，以高價(jià)去博弈打新中簽率不明智。”

但也有私募機(jī)構(gòu)面對(duì)首批兩家企業(yè)的詢價(jià)時(shí)采用了較為激進(jìn)的策略，即在價(jià)投報(bào)告上限區(qū)間處報(bào)價(jià)，以博取中簽率。

而一些券商提供的詢價(jià)建議，也體現(xiàn)了市場(chǎng)定價(jià)的矛盾和凌亂。例如記者拿到的華西證券穎泰生物詢價(jià)建議顯示，穎泰生物長(zhǎng)期合理估值2020年給予25倍PE，即長(zhǎng)期合理價(jià)格為6.84元，建議網(wǎng)下報(bào)價(jià)在1.5-1.7倍間，即建議詢價(jià)范圍10.26-11.63元，且不建議長(zhǎng)期跟蹤和持有。

“華西證券的詢價(jià)建議其實(shí)是在鼓勵(lì)投資者報(bào)高價(jià)博取中簽率，但同時(shí)其又不認(rèn)同穎泰生物的長(zhǎng)期價(jià)值，這樣的報(bào)價(jià)和定價(jià)思維十分矛盾，但又很符合A股當(dāng)下的打新策略，就是博取中簽率的做法，但在新三板市場(chǎng)，不同的投資者結(jié)構(gòu)和不一樣的流動(dòng)性預(yù)期下，這樣的策略是否還能奏效需要打一個(gè)問(wèn)號(hào)?！北本┑貐^(qū)一家中小型券商資本市場(chǎng)服務(wù)部人士告訴記者。

呼吁理性報(bào)價(jià)

首批企業(yè)開(kāi)始進(jìn)入詢價(jià)后，一些市場(chǎng)人士也呼吁投資者應(yīng)該理性報(bào)價(jià)，新三板市場(chǎng)和A股市場(chǎng)有多處不同，新三板市場(chǎng)復(fù)制A股市場(chǎng)打新不敗的概率較低。

申萬(wàn)宏源新三板研究負(fù)責(zé)人劉靖表示：“精選層難以復(fù)制A股的新股不敗市場(chǎng)特性。首先，精選層的100萬(wàn)開(kāi)戶門檻比科創(chuàng)板還要高；精選層當(dāng)前開(kāi)戶人數(shù)超過(guò)100萬(wàn)，市場(chǎng)仍然懼怕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；其次，根據(jù)精選層的規(guī)定大量公眾老股不鎖定。這將使得大量公司的實(shí)際可流通股本比較高。 第三，與科創(chuàng)板不一樣，新股定價(jià)市場(chǎng)化，首日沒(méi)有漲跌幅限制，后面漲跌幅高達(dá)30%。這些制度設(shè)計(jì)使得套利者需要承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。 因此，我們認(rèn)為精選層報(bào)價(jià)合理比中簽更重要?！?/p>

與此同時(shí)，目前新三板投資者的結(jié)構(gòu)，也將對(duì)現(xiàn)階段的詢價(jià)有著不可忽視的影響。

根據(jù)首批公募募資資金和后續(xù)產(chǎn)品注冊(cè)的情況來(lái)看，公募基金將很難直接參與到網(wǎng)下詢價(jià)的過(guò)程中。結(jié)合目前一些公司發(fā)行公告的結(jié)果來(lái)看，多家公募基金直接選擇成為戰(zhàn)略配售的對(duì)象鎖定6個(gè)月并且不參與詢價(jià)環(huán)節(jié)。這也意味著新三板網(wǎng)下投資者結(jié)構(gòu)將以私募和個(gè)人投資者為主。

對(duì)此，劉靖指出：“精選層的網(wǎng)下結(jié)構(gòu)具有先天缺陷，個(gè)人投資者數(shù)量多且經(jīng)驗(yàn)缺失。由于1000萬(wàn)資產(chǎn)就能開(kāi)通精選層網(wǎng)下打新權(quán)限，導(dǎo)致大量個(gè)人涌入，而且沒(méi)有強(qiáng)制的分類配售規(guī)則，導(dǎo)致機(jī)構(gòu)定價(jià)并不占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。另外，目前來(lái)精選層打新的很多個(gè)人是第一次參與網(wǎng)下報(bào)價(jià)。新股由散戶定價(jià)的后果就是二級(jí)收益大幅波動(dòng)。網(wǎng)下詢價(jià)也將呈現(xiàn)‘價(jià)高者得’特征，在市場(chǎng)情緒好，比如都認(rèn)為首批有政策紅利時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)定價(jià)過(guò)高的情形，而在后續(xù)又集體撤出，導(dǎo)致二級(jí)大幅波動(dòng)?！?/p>

基于上述種種因素，目前一些冷靜的市場(chǎng)聲音都在呼吁投資者理性報(bào)價(jià)。那么，目前什么樣的報(bào)價(jià)方式和定價(jià)方式較為合理？

劉靖認(rèn)為，在精選層未能形成歷史交易，市場(chǎng)對(duì)其估值水平無(wú)法跟蹤時(shí)，建議采用A股打折的方法對(duì)其進(jìn)行估值。即精選層詢價(jià)的建議為A股可比公司的50%-80%。