一朝盛名，終成負(fù)累。

10月29日晚間，信達地產(chǎn)發(fā)布三季報。今年前三季度，信達地產(chǎn)權(quán)益銷售合同額159.8億元，同比下降33%。公司的現(xiàn)金流、凈利潤等指標(biāo)均出現(xiàn)明顯下滑。在反映未來發(fā)展的指標(biāo)上，拿地、新開工、竣工指標(biāo)同樣出現(xiàn)下降。

這種現(xiàn)象在今年的半年報中就已經(jīng)體現(xiàn)出來。公司曾表示，為應(yīng)對市場風(fēng)險，將“加大銷售力度，加快銷售回款，努力提高市場應(yīng)變能力?！钡珜τ诓灰蚤_發(fā)運營能力見長的信達地產(chǎn)來說，效果不佳。

2015年至2017年是本輪房地產(chǎn)市場的上升周期，很多房企攻城略地，夯實土地儲備。此間，名不見經(jīng)傳的信達地產(chǎn)多次“虎口奪食”，從一眾大鱷中搶得高價地。據(jù)不完全統(tǒng)計，這三年間，信達地產(chǎn)一共在上海、廣州、深圳、杭州、合肥五地拿下8個“地王”，總地價超過430億，信達地產(chǎn)也因此被稱為“地王收割機”。

2018年后，限價、限售等樓市調(diào)控政策不斷施壓，很多“地王”項目面臨入市和銷售難題。信達地產(chǎn)曾采用一些財務(wù)手段，一度緩解高價地帶來的表內(nèi)財務(wù)壓力，但“地王后遺癥”仍在逐漸浮現(xiàn)。

截至今年第三季度，在信達地產(chǎn)并表的5個“地王”中，有兩個項目至今未產(chǎn)生銷售業(yè)績。另有一個項目因定價偏高，銷售相對遲緩。

種種跡象表明，曾經(jīng)的“地王”光環(huán)，正在成為信達地產(chǎn)的沉重負(fù)擔(dān)。

種種跡象表明，曾經(jīng)的“地王”光環(huán)，正在成為信達地產(chǎn)的沉重負(fù)擔(dān)。-宋文輝攝

激進與財計

時間回溯到2016年5月27日下午，杭州濱江區(qū)奧體單元地塊正式公開出讓，起價62.86億。該地塊吸引了17個競拍者報名，其中大多數(shù)是一線房企，信達地產(chǎn)與萬科組成聯(lián)合體，共同參與競拍。

現(xiàn)場競爭激烈，僅僅到第四輪舉牌，地價就已跳漲到95億。此后，招商-新城聯(lián)合體、龍湖、融信一路爭搶，將價格逼近120億。此時，候場已久的萬科-信達聯(lián)合體突然出手，并不斷加價。最終，萬科-信達聯(lián)合體以123.18億元總價、樓面價21575.78元/平方米競得該地塊，造就2016年全國總價“地王”。

但很快，萬科就退出了該地塊，信達獨享“地王”。

此時的信達地產(chǎn)，早已“一朝成名天下知”。自2015年6月到2016年6月的一年間，信達地產(chǎn)以單獨或聯(lián)合體的形式，共拿下7個“地王”，且均為“虎口奪食”的逆襲之作。其中有4個地塊的總價超過40億，3個地塊的單價超過3萬元/平方米。2017年12月，信達地產(chǎn)又以43億元的總價奪得合肥包河“地王”。

信達地產(chǎn)在2009年借殼上市，起初十分低調(diào)，項目也主要集中于二三線城市。此番接連獲取“地王”，是信達地產(chǎn)首次出現(xiàn)在聚光燈下。但直到2017年，信達地產(chǎn)的合同銷售額僅為224.71億元，無論規(guī)模還是影響力，均無法與一線房企相匹敵。

業(yè)界普遍認(rèn)為，信達的崛起，有賴于其母公司強大的資源。信達地產(chǎn)的實際控制方為中國信達資產(chǎn)管理股份有限公司，后者是全國四大資產(chǎn)管理公司（也稱四大AMC）之一。

上海易居房地產(chǎn)研究院曾經(jīng)發(fā)布的一份研報指出，房地產(chǎn)相關(guān)的不良資產(chǎn)由于抵押物價值高、升值潛力大，是AMC的賺錢利器，主要包括土地、在建工程、爛尾樓、投資物業(yè)等。四大AMC已悄然潛入房地產(chǎn)業(yè)，未來有可能成為房地產(chǎn)界的“最大地主”。

但該機構(gòu)同時指出，與傳統(tǒng)房企相比，AMC旗下房地產(chǎn)子公司直接接盤進行房地產(chǎn)開發(fā)具有資金和資源雙重優(yōu)勢，但操盤能力偏弱，“這對于周期性強、市場波動激烈的房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)是一大‘硬傷’”。

因此，與傳統(tǒng)房企合作開發(fā)，成為這類企業(yè)的主要選擇。信達地產(chǎn)也不例外。

在信達地產(chǎn)獲取的8個“地王”項目中，有6個引入了合作方。合作開發(fā)不僅能彌補信達地產(chǎn)開發(fā)能力的不足，減輕資金負(fù)擔(dān)，還有助于一些財務(wù)手段的操作，從而減輕表內(nèi)的壓力。

比如，信達地產(chǎn)放棄了其中三個“地王”的控制權(quán)，從而使這三個項目成為“重大股權(quán)投資”項目，而不必并入財務(wù)報表內(nèi)。

這三個項目的拿地總價就達到241億元，后續(xù)開發(fā)投資的規(guī)模同樣不菲。對于當(dāng)時銷售不足200億、利潤不足10億的信達地產(chǎn)來說，一旦并表，帶來的財務(wù)壓力可想而知。

實際上，其他“地王”所帶來的資金壓力同樣不小，但近些年，信達地產(chǎn)的財務(wù)報表始終較為平穩(wěn)，“地王”的影響痕跡似乎并不明顯。

某不具名券商分析師向21世紀(jì)經(jīng)濟報道表示，在擴張中進行舉債在所難免，但獲取項目同樣會擴充公司的資產(chǎn)總額，只要不過度舉債，資產(chǎn)負(fù)債率就不會過快增長。且值得一提的是，在2018年成功并購淮礦地產(chǎn)后，信達地產(chǎn)的資產(chǎn)總額由720億增加到1000億以上，資產(chǎn)負(fù)債率反而由86.01%降到80%以下。

但他同時表示，這種操作只能帶來靜態(tài)上的財務(wù)平衡，要想在擴張中維持較好的財務(wù)狀態(tài)，已有的項目必須快速運轉(zhuǎn)起來，實現(xiàn)開發(fā)、銷售，并帶來回款。

“后遺癥”浮現(xiàn)

但“地王”的陰影正逐漸浮現(xiàn)。21世紀(jì)經(jīng)濟報道梳理信達地產(chǎn)旗下的項目發(fā)現(xiàn)，在近些年的發(fā)展中，非“地王”項目貢獻了大部分的銷售和回款，“地王”項目的運營狀況有好有壞，部分項目帶來的壓力至今仍在。

截至今年第三季度，在并入信達地產(chǎn)財務(wù)報表內(nèi)的5個“地王”項目中，杭州南星“地王”、合肥濱湖“地王”的銷售狀況相對不錯。

最近拿地的合肥包河“地王”于2018年開工，當(dāng)年下半年開始預(yù)售，案名為“翡翠天際”。由于土地成本偏高，項目的銷售均價超過2萬元／平方米，明顯高出周邊同類型的產(chǎn)品和二手房的價格。公開信息顯示，目前該項目已推出的部分，去化率在50%左右，另有約一半的體量尚未開工。

上海顧村“地王”于2016年6月獲得，為信達獨立操盤。2017年和2018年，兩宗地塊先后開工，到2019年第三季度，該項目仍處于在建狀態(tài)，至今未產(chǎn)生任何銷售業(yè)績。項目的總投資額約為90億元，累計投資不足15億。

針對信達地產(chǎn)旗下“地王”項目的進展，以及公司的財務(wù)狀況、發(fā)展規(guī)劃等問題，截至記者發(fā)稿時，信達地產(chǎn)未給予回復(fù)。

財經(jīng)評論員嚴(yán)躍進向21世紀(jì)經(jīng)濟報道表示，同時進行大體量的開發(fā)，會對企業(yè)帶來不小的資金壓力。如果缺乏足夠的資金實力，企業(yè)就通常很難兼顧，使部分項目出現(xiàn)開發(fā)遲緩的情況。

他同時表示，集中獲取“地王”項目，還會存在另一個問題，即開發(fā)周期長、占用資金規(guī)模大。如果是單價“地王”，通常會以豪宅的形式進行銷售，其去化速度更是慢于普通項目?！皻v史經(jīng)驗說明，‘地王’項目雖然也能解套，但周期較長，耗費的資金成本并不低，所以房地產(chǎn)企業(yè)通常都會避免密集拿‘地王’。”

2018年，信達地產(chǎn)的銷售額首次超過300億，實現(xiàn)規(guī)模的突破。但規(guī)模壓力和“地王后遺癥”同時出現(xiàn)，即便大量的項目為合作開發(fā)，資金鏈仍然吃緊。

2018年，信達地產(chǎn)的經(jīng)營性現(xiàn)金流為70.6億元，同比下降51%，原因是“公司規(guī)模擴大，支付工程款、土地款增加”。由于未并表項目銷售良好，當(dāng)年公司的投資性現(xiàn)金流達到44.7億。但籌資性現(xiàn)金流不佳，為負(fù)84.3億，原因是“償還合作項目關(guān)聯(lián)方借款增加”。

不進則退

進入2019年，樓市調(diào)控持續(xù)施壓，房企的融資渠道大大受限，熱點一二線城市市場進入下行期。與大中型房企的逆勢上漲不同，今年前三季度，信達地產(chǎn)權(quán)益銷售面積 94.08 萬平方米，權(quán)益銷售合同額159.8億元，同比分別下降13.5%和33%。

今年1月、5月和7月，信達地產(chǎn)通過發(fā)行公司債共融資49億，但公司的資金壓力始終未能真正緩解。有分析認(rèn)為，隨著樓市調(diào)控持續(xù)施壓，對母公司“輸血”的管控會越來越嚴(yán)厲，信達地產(chǎn)的資金渠道會受到影響。

6月，信達地產(chǎn)將旗下的廣東嘉駿投資置業(yè)有限公司、湛江市蘭花房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、湛江市云宇房地產(chǎn)有限公司的全部股權(quán)進行轉(zhuǎn)讓，這三家公司正是信達此前介入湛江市最大民營企業(yè)嘉粵集團破產(chǎn)重組時收購的企業(yè)。

股權(quán)出讓信息顯示，截至2019年4月，這三家公司均處于資不抵債的狀況，所有者權(quán)益分別為-3.48億元、-5.85億元和-1.76億元。信達于2014年接手后，這些項目進展緩慢。截至2018年末，涉及的6宗地塊的待開發(fā)面積達到34.9萬平方米，與2017年相同。

嚴(yán)躍進指出，信達地產(chǎn)不以開發(fā)運營能力見長，對于地塊品質(zhì)和合作方的依賴較強。一旦遇上品質(zhì)不佳的項目，獨立操盤的難度就比較大。所以，出讓項目可看作“止損”的表現(xiàn)。

他還認(rèn)為，如果資金狀況未能持續(xù)改善，不排除信達地產(chǎn)繼續(xù)賣項目的可能。

今年前三季度，信達地產(chǎn)的經(jīng)營性現(xiàn)金流、投資性現(xiàn)金流均出現(xiàn)下滑，籌資性現(xiàn)金流繼續(xù)為負(fù)。

不僅如此，信達地產(chǎn)在過去幾年的高速增長，也可能就此告一段落。今年前三季度，信達地產(chǎn)新增土地規(guī)模、新開工面積比去年同期下降一半左右，竣工面積也明顯下降。有機構(gòu)人士認(rèn)為，信達地產(chǎn)很可能在這一輪調(diào)整中“掉隊”。

嚴(yán)躍進指出，要想快速止損，當(dāng)務(wù)之急仍是解決“地王”的壓力。其中，盡快處理兩個未產(chǎn)生銷售業(yè)績的“地王”，將是重中之重。