自鄭棉2004年上市以來，整體經(jīng)歷了三次上漲至下跌的大周期，分別是2008-2016年、2016-2020年及2020年迄今，目前棉花的價格仍處在第三個周期的下跌階段。在此首先回溯以上三個周期不同階段上漲或下跌的影響因素。

　　2004-2008.9：區(qū)間震蕩。鄭棉中樞于13000-16000元/噸震蕩，整體經(jīng)歷了幾輪政策收儲，但同時也受到大量進口棉進入的沖擊。在此期間，鄭棉合約規(guī)則仍然處于初級階段，交割棉花品級亦無明確要求，也是導(dǎo)致大量進口棉注冊倉單的主因。2008年，基本面配合宏觀經(jīng)濟危機背景，棉價一路下跌至萬元大關(guān)。

　　2008.10-2011.3：大幅上漲。2008年底，從萬元的超跌反彈動力主要來自國家收儲救市(2008年8月21日-2009年4月10日收儲279萬噸)。2010年，USDA對2010/11年度調(diào)高棉花消費預(yù)期，且存當(dāng)年產(chǎn)銷缺口;國內(nèi)4-5月棉花種植季低溫陰雨，甚至降雪，天氣因素推升棉花價格。宏觀方面，2008年11月25日美聯(lián)儲啟動首輪QE，中國也開啟4萬億救市政策，大宗迎來了一波大牛市。棉花價格在這個階段經(jīng)歷了從10000至35000元/噸的大幅上漲。

　　2011.4-2016.9：大幅下跌。2011年以后，高價棉負反饋顯現(xiàn)，下游抑制消費，從而導(dǎo)致棉花庫存囤積。內(nèi)外價差過大，使得2012年40%關(guān)稅也能出現(xiàn)進口利潤，因此外棉進口數(shù)量大增，對國內(nèi)市場造成較大沖擊。為了穩(wěn)定棉價，2011-13年國內(nèi)累計收儲1652.97萬噸。宏觀方面，歐債危機持續(xù)發(fā)酵也使得需求端出現(xiàn)嚴重滑坡。鄭棉持續(xù)回落，2016年3月跌至9890元/噸，觸及上市以來最低。

　　2016.10-2018.6：觸底反彈。中國目標價格補貼及收儲對棉花價格托底。宏觀方面，美聯(lián)儲QE政策，全球經(jīng)濟走出低谷，需求回升。在此期間棉花價格從最低點反彈至16000元/噸附近。2018年初美方挑起貿(mào)易戰(zhàn)，起初市場給的態(tài)度偏向謹慎，疊加中國棉花庫存不高，鄭棉價格維持。

　　2018.7-2020.6：再次下跌。隨著中美貿(mào)易摩擦升級，中國棉紡產(chǎn)品出口美國受限，金九銀十證偽，從而市場對國內(nèi)棉花需求預(yù)期極度悲觀，棉價在2019年觸及12000元/噸價格水平。隨后國內(nèi)新冠疫情爆發(fā)，在宏觀悲觀預(yù)期的打壓之下，棉價再次跌破萬元大關(guān)。

　　2020.7-2022.5：大幅上漲。2020年新冠疫情爆發(fā)后，美聯(lián)儲開啟第五輪QE，各國跟隨采取極為寬松的財政和貨幣政策，資產(chǎn)價格大幅上升。在這個階段，國內(nèi)在2022年經(jīng)歷了非常瘋狂的搶收，鄭棉一路上漲至最高22960元/噸。

　　2022.6-11：回落。全球通脹高企，各大央行收緊貨幣政策，世界經(jīng)濟由過熱轉(zhuǎn)向滯漲，需求萎縮。國內(nèi)棉花高價難以為繼，下游負反饋明顯。鄭棉下跌。

　　2022.12-2023.9：上漲。隨著疫情管控政策放開，國內(nèi)出現(xiàn)階段性爆發(fā)需求，疊加新疆棉替代進口棉等因素，國內(nèi)棉花商業(yè)庫存偏緊，推升棉價上漲至17000元/噸以上。

　　2023.9-迄今：窄幅下跌。在全球棉花供應(yīng)寬松背景下，國內(nèi)進口棉替代新疆棉、下游訂單疲弱，棉花價格回落至15000元/噸價格區(qū)間。

　　總結(jié)：

　　關(guān)于低點：歷史上3次棉花價格來到萬元大關(guān)的時間節(jié)點分別在2008年、2016年及2020年，都是在基本面很差、再疊加宏觀因素，共同作用下能達到10000元/噸的極值水平。

　　關(guān)于高點：2011年的高點在35000元/噸左右、2022年的高點在23000元/噸左右、2023年的高點在17000元/噸左右，可以看到幾次周期下，價格高點是不斷下移的。這也得益于國內(nèi)收拋儲政策日漸成熟穩(wěn)定，在極端上漲行情下，對價格的控制度加強?？紤]到國儲庫存已經(jīng)在2023/24年度再次有所補充，一般情況下，盤面價格的高位區(qū)間就在17500-18600元/噸，只有在供應(yīng)極端減產(chǎn)并落地的背景下，才存在沖擊20000元/噸的可能性。

　　整體來看，棉花在12000-16500元/噸為常規(guī)的運行區(qū)間，12000-13500元/噸在沒有宏觀打擊的背景下屬于低估值區(qū)間，可以考慮長期布局多單。而對于高點估值的判斷則難度較大，整體認為，在國儲庫存充足的背景下，18000元/噸以上即達到高估值。