急跌后將保持震蕩走勢

　　短期而言，人民幣大幅貶值的可能性微乎其微。這主要因為：首先，在屢創(chuàng)新高的貿(mào)易順差壓力下，人民幣大幅貶值的條件不成熟，此時貶值將會引發(fā)不必要的貿(mào)易摩擦;同時，中國制造在全球市場的份額已經(jīng)到了相當高的比重，依靠貶值不大可能繼續(xù)提高份額。

　　其次，11月后人民幣即開始微幅貶值，但中間價不跌反升，特別是本周中間價連續(xù)三天高開，是重要的政策信號，凸顯央行無意推動人民幣貶值。

　　此外，在人民幣兌美元匯率觸及6.20后，央行維穩(wěn)身影顯現(xiàn)，表明近期跌勢過急，引發(fā)央行干預風險。盡管央行在逐步退出常態(tài)化干預，但面對極端市況，央行不可能采取旁觀態(tài)度，未來若人民幣再次大跌，央行料會再次出手。

　　迄今為止，決策層對匯率政策的表述是“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，擴大匯率雙向浮動區(qū)間”，因此這次急跌并不表示匯率政策將出現(xiàn)重大變化，而是與擴大雙向浮動區(qū)間一脈相承的，應視為官方政策在市場層面的正常體現(xiàn)。

　　今年第一季度，人民幣兌美元出現(xiàn)貶值，同期央行宣布放寬人民幣日內(nèi)波動區(qū)間至中間價上下2%，人民幣彈性隨即顯著增強。短期而言，我們預計人民幣將在急跌后保持震蕩，年底前或在6.12-6.20區(qū)間波動，中期波動區(qū)間將有所擴大，波動范圍可能擴至6.05-6.26。

　　貶值壓力或提前釋放

　　近期市場上還有一個值得關注的現(xiàn)象是，1年美元遠期升水出現(xiàn)急升，從1300點附近升至1650附近。這其中的主因是銀行間資金面偏緊，導致利率看升，且股市大漲吸引資金流入，加劇了資金面的緊張，如果央行推出降準等注入流動性措施，或股市出現(xiàn)大幅調(diào)整，則應會引發(fā)美元升水幅度的回落。

　　事實上，隨著國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力的加大，特別是一系列微刺激政策未見明顯效果后，市場對人民幣的貶值預期開始抬頭，但這種預期并不體現(xiàn)在遠期美元升水(美元升水主要由人民幣與美元利差拉寬導致)，而是主要體現(xiàn)在客盤結(jié)匯量下降及購匯量上升。當前，銀行間結(jié)售匯已由順差轉(zhuǎn)變?yōu)槟娌?，同期外匯占款出現(xiàn)顯著收窄。而結(jié)匯量的下降，實際上對應的就是人民幣升值動力的削弱，貶值壓力的上升。

　　另一方面，美元的走牛也加大了人民幣進行調(diào)整的壓力。由于人民幣兌美元彈性依然不足，美元走牛事實上導致了人民幣實際有效匯率的大幅攀升。從歷史數(shù)據(jù)觀察，人民幣實際有效匯率歷次升值均對我國出口帶來實質(zhì)性壓力，本輪升值對我國外貿(mào)的影響在11月外貿(mào)數(shù)據(jù)迅速降溫中已有體現(xiàn)。

　　實際上，美元牛市的進展較我們預期的更快。今年5月份以來，美元指數(shù)已經(jīng)升值了11.6%，這種單邊牛市的快速推進，可能會使得我們對于人民幣明年將先升后貶的預期提早實現(xiàn)，也即貶值壓力會提前釋放。

　　從當前來看，保持人民幣實際有效匯率的基本穩(wěn)定應該是重要任務。這一目標能夠更好地發(fā)揮匯率對國民經(jīng)濟的調(diào)節(jié)作用，并使外貿(mào)部門適應復雜多變的外需市場。但與此同時，這勢必要求加大人民幣雙向波動的幅度?；蛘哒f，以一定的兌美元貶值的幅度來對沖美元走牛對實際有效匯率及外貿(mào)部門的沖擊。