1月10日晚間，孩子王對深交所創(chuàng)業(yè)板第三輪問詢函作出回復(fù)。

從2020年7月13日向創(chuàng)業(yè)板遞交的IPO申請被正式受理，孩子王就受到了市場的廣泛關(guān)注。作為母嬰零售及增值服務(wù)的龍頭企業(yè)，成立于2012年的孩子王成長迅速。

2014年公司營業(yè)收入還只有15.62億元，2019年便達(dá)到了82.43億元。6年時間里，孩子王收入擴(kuò)大了五倍，年均復(fù)合增長率高達(dá)39.47%。

2020年上半年，即便是面臨新冠肺炎疫情的沖擊，孩子王仍實現(xiàn)了38.46億元的總營收，凈利潤也達(dá)到了1.66億元，約為2019年的44.03%。

同期，與孩子王同樣從事母嬰業(yè)務(wù)的愛嬰室，營業(yè)收入下滑7.07%至10.96億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤下滑29.18%至4411.15萬元。

在孩子王招股書中，其將2020年上半年業(yè)績保持穩(wěn)定歸功于公司線上業(yè)務(wù)的開展，以及二季度業(yè)績迅速恢復(fù)，表示“一季度，公司到店業(yè)務(wù)(服務(wù)、游樂等)基本停滯，但線上業(yè)務(wù)均可以正常開展，公司全渠道優(yōu)勢得以顯現(xiàn)，收入整體受影響程度較小。 ”

母嬰商品毛利率逐年下降

孩子王對資本市場的向往由來已久。

早在2016年，孩子王曾在新三板掛牌上市,上市首日市值達(dá)到140億元以上，但到了2018年，也就是孩子王扭虧為盈的第二年，公司選擇了從新三板摘牌。在宣布摘牌時，孩子王仍是新三板市值最高的企業(yè)之一，總市值高達(dá)167億。

從孩子王的股東名單，可以看出資本對其之青睞，其股東包括了瑞幸咖啡創(chuàng)始人陸正耀，以及明星創(chuàng)投機(jī)構(gòu)高瓴資本等。

報告期內(nèi)，孩子王利潤飛速增長，2017年-2019年，孩子王分別實現(xiàn)營業(yè)收入52.35億元、66.71億元和82.43億元，同比增長17.51%、27.43%、23.56%；同期凈利潤為9379.93萬元、2.76億元和3.77億元，同比增速分別達(dá)到167%、194%、36.59%。

從業(yè)務(wù)細(xì)分來看，孩子王的主營業(yè)務(wù)包括母嬰商品及其服務(wù)、供應(yīng)商服務(wù)、廣告和平臺服務(wù)收入，其中母嬰商品貢獻(xiàn)了收入大頭，報告期內(nèi)占營收比重分別為94.58%、92.23%、89.91%和90.56%。

但21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者注意到，雖然公司主要業(yè)務(wù)均來自于母嬰商品，但該業(yè)務(wù)的毛利率卻并不太高，且近年來，呈現(xiàn)出毛利率逐年下降的走勢。

2017-2019年，孩子王的期間費用率分別為28.55%、26.58%、25.35%，綜合毛利率分別為30.06%、30.11%和 30.34%

但同期，公司母嬰商品的毛利率分別為26.93%、25.50%、23.78%，均低于期間費用率。

而與此同時，公司母嬰服務(wù)、供應(yīng)商服務(wù)、廣告業(yè)務(wù)雖然占營收比例不高，但毛利率均高于公司綜合毛利率和期間費用。

以2019年為例，前述三大業(yè)務(wù)占營收比重分別為3.23%、5.17%、0.69%，分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.64億元、4.21億元、5590.40萬元，毛利率分別為94.32%、97.33%、41%。

“（孩子王的商業(yè)模式）和現(xiàn)在很多制造業(yè)轉(zhuǎn)型的打法很相似，傳統(tǒng)的零售渠道毛利低，而且隨著人口紅利消退，新生兒市場逐漸飽和，零售業(yè)務(wù)也進(jìn)入了天花板，賺不到錢，往往增值服務(wù)才是公司的核心價值?！?月11日，國內(nèi)一家從事消費品研究的產(chǎn)業(yè)研究人士對記者指出，“孩子王的零售業(yè)務(wù)其實已經(jīng)成為了他的獲客通道，未來的發(fā)展空間主要是圍繞零售業(yè)務(wù)展開的大量場景互動和增值服務(wù)?！?/p>

快速擴(kuò)張負(fù)債率飆升

從財務(wù)數(shù)據(jù)上看，孩子王頗為顯著的特點為業(yè)績增速較快，其中營業(yè)收入規(guī)模截至2019年已經(jīng)高達(dá)82.43億元之巨。在這背后，與孩子王激進(jìn)的開店擴(kuò)張不無關(guān)系。

根據(jù)招股書顯示，2019年，孩子王的門店凈增達(dá)到94家，超過2017年與2018年之和。截至2019年底公司已在全國16個省、3個直轄市、150多個城市開出352家大型數(shù)字化門店，覆蓋全國70%人口達(dá)到50萬以上的城市，華東地區(qū)營收占比達(dá)到50%以上。且2019年會員家庭達(dá)3300萬，黑金PLUS會員數(shù)量突破100萬。

從市場占有率上來看，孩子王是國內(nèi)主要的龍頭企業(yè)之一。以同行業(yè)可比上市公司愛嬰室相比，2019年，孩子王營收和歸母凈利潤分別是愛嬰室的3.4倍、2.45倍，且孩子王的營收增速（23.56%）和歸母凈利潤增速（36.76%）均高于愛嬰室。

但在快速擴(kuò)張背后，孩子王的負(fù)債水平也水漲船高，與同行業(yè)內(nèi)公司相比，孩子王的負(fù)債水平也處在較高位置。2017年-2019年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為63.20%、60.52%和60.87%，而行業(yè)均值分別為53.54%、53.66%和58.31%，愛嬰室資產(chǎn)負(fù)債率也僅為46.59%、33.05%、34.96%。

與此同時，孩子王的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率及存貨規(guī)模也保持遠(yuǎn)高于行業(yè)水平，并持續(xù)增長，招股書顯示，2017年末至2020年上半年末，孩子王存貨賬面價值分別為6.31億元、7.79億元、9.94億元和9.85億元，占同期資產(chǎn)總額的比例分別為22.46%、23.29%、22.90%和21.16%。

同時，孩子王的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也分別達(dá)到了163.01次、221.45次、198.23次和146.32次，保持在較高水平，同期，同行業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均值僅164.71次、146.21次、132.11次和111.99次。

“從市場占有率和規(guī)模來說，孩子王是高于愛嬰室的，龍頭企業(yè)的快速擴(kuò)張必然也需要深厚的資本加持，孩子王申請上市也是希望借助資本市場的力量實現(xiàn)更為快速的發(fā)展。”前述產(chǎn)業(yè)研究人士受訪指出。

對于擴(kuò)張的熱衷從其招股說明書中也能看出，孩子王表示：“計劃未來3年利用本次募集資金在江蘇、安徽、四川、廣東、重慶等22個?。ㄊ校┬陆ㄩT店300家。在募投項目建設(shè)完成后的一段時間，其可能面臨因折舊攤銷大量增加而影響盈利水平的風(fēng)險?！?/p>

不過，這一選擇卻遭遇了市場分歧。有市場人士認(rèn)為，通過大力開新店搶占市場，在出生率不斷下滑的大環(huán)境之下埋藏了諸多風(fēng)險，且新開門店從開業(yè)到實現(xiàn)盈利需要一定的市場培育期，這將加重不確定性。

但在開源證券商貿(mào)零售行業(yè)分析師黃澤鵬看來，頭部企業(yè)的擴(kuò)張有望提升行業(yè)集中度，改變母嬰市場區(qū)域性強(qiáng)和集中度低的行業(yè)格局。

“對下游消費者來說，母嬰店產(chǎn)品擁有品牌、渠道的雙重背書，而且還滿足新生代媽媽一站式購物需求，價格上也具備較強(qiáng)競爭力。對上游品牌方來說，新品迭代加快，行業(yè)競爭日趨激烈，新客獲取重要性提升，而線下門店是展示宣傳的最佳渠道，在推新、拉新方面的渠道價值不可替代?！秉S澤鵬指出。