作為石化的一大下游，油價的起伏對于聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的利潤有著成本上的波動，但漲價能否為下游接受，是決定整個產(chǎn)業(yè)鏈利潤的關(guān)鍵原因。從行業(yè)的維度去看，原材料成本的下行——尤其是在PTA、乙二醇產(chǎn)能爆發(fā)、整體價格處于下行通道過程中，聚酯龍頭對于其產(chǎn)品的定價能力幾乎決定了是否能享受到成本下行帶來的超額利潤。

　　我們認為，滌綸長絲介于大宗商品與個性化商品之間，常規(guī)化的長絲產(chǎn)品競爭激烈，價格價差基本隨邊際供需決定，企業(yè)很難獲得超額收益，然而對于差異化產(chǎn)品而言，產(chǎn)品技術(shù)含量帶來的溢價構(gòu)筑了競爭壁壘，企業(yè)甚至可以獲得成本下行帶來的超額利潤。

　　聚酯龍頭爭做差異化：恒力、盛虹、桐昆、新鳳鳴哪家強？

　　一、細旦的優(yōu)秀代表：恒力石化VS東方盛虹

　　同是發(fā)源于蘇州，恒力化纖和盛虹的滌綸長絲都以“差異化”為人所知。事實上，無論從毛利率上看，還是從專利的數(shù)量上來看，二者民用長絲的“技術(shù)含量”都是比較高的：一方面，從披露的上看，其毛利率要高于其它長絲企業(yè)5%左右；另一方面，二者對于研發(fā)的投入都較大。

　　因此，有必要將恒力石化與東方盛虹的長絲資產(chǎn)、研發(fā)實力做一個對比，比較具體在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上的差異與未來的發(fā)展方向。

　　恒力化纖毛利率護城河在于研發(fā)與蒸汽自供：無論從產(chǎn)能結(jié)構(gòu)還是毛利結(jié)構(gòu)來看，恒力與盛虹在差異化長絲上特點都十分鮮明：恒力的優(yōu)勢在于FDY細旦。恒力長絲高毛利的核心原因我們認為有三點：

　　1、在FDY細旦領(lǐng)域，持續(xù)的新品研發(fā)能力使得公司在FDY產(chǎn)品上有一定的話語權(quán)；公司定期報告中持續(xù)披露新品情況，2017年年報中披露，公司“滌綸超亮光牽伸絲(錦繡紗)”、“三角異形仿粘膠長絲”、“熔體直紡超細旦半消光扁平絲”產(chǎn)品通過省級新產(chǎn)品鑒定；恒科新材料自主創(chuàng)新研發(fā)的“家紡用柔光舒適超細旦異形滌綸FDY”、“熔體直紡亮光輕柔型波浪扁平異形滌綸FDY”、“五葉異形濃染舒爽型滌綸FDY”三項新產(chǎn)品獲江蘇省高新技術(shù)產(chǎn)品認定，2018年年報中披露，恒科新材料FDY新品利潤貢獻率占比37%，德力化纖細旦絲、超細旦絲、異型絲等高附加值產(chǎn)品占比提升。

　　2、恒力化纖子公司蘇盛熱電在蒸汽上對于長絲的支持——POY/FDY/DTY產(chǎn)品的加工費用次第增長的原因在于能源蒸汽用量的增加，因此對于FDY/DTY產(chǎn)品，如果能以更為便宜的能源價格生產(chǎn)，競爭力是比較強的，更具體的討論限于篇幅，不在此展開。

　　3、恒力化纖在FDY領(lǐng)域有一定規(guī)模優(yōu)勢：單純從FDY產(chǎn)能上看，恒力化纖的FDY產(chǎn)能最大，有110萬噸之多，而其余的長絲生產(chǎn)企業(yè)FDY產(chǎn)能僅為40萬噸左右，因此恒力化纖在FDY產(chǎn)品上有一定的規(guī)模優(yōu)勢。

　　盛虹DTY產(chǎn)能全國第一，規(guī)模優(yōu)勢突出：從產(chǎn)能上來看，盛虹集團具有明顯的規(guī)模優(yōu)勢(110萬噸)，遠遠領(lǐng)先于其他公司(行業(yè)第二為恒力，產(chǎn)能在58萬噸左右)；行業(yè)內(nèi)大型企業(yè)普遍擁有上游POY配套，規(guī)格相對齊全，相比較中小加彈企業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢明顯；相較于生產(chǎn)POY所需的設(shè)備投入，生產(chǎn)DTY所需要的加彈機投資成本較小，所以市場中以單純DTY加工企業(yè)為主，產(chǎn)能分布呈現(xiàn)小而散的特點，主要通過區(qū)域配套、降低輔料采購成本、放寬信用期等手段尋求生存空間，這類企業(yè)也是POY生產(chǎn)企業(yè)的主要客戶。

　　依托規(guī)模優(yōu)勢與一定的研發(fā)實力，盛虹目前已經(jīng)形成了25萬噸大有光纖維、20萬噸直紡全消光纖維、8萬噸陽離子纖維的差別化纖維生產(chǎn)能力，各產(chǎn)品用于制作服裝面料(如西服、襯衫、運動休閑服飾、登山服飾)、床上用品(如被面、床罩、蚊帳)及裝飾用品(如窗簾布、沙發(fā)布、貼墻布、汽車內(nèi)裝飾布)等。

　　二、長絲傳統(tǒng)巨頭的對比：桐昆股份VS新鳳鳴

　　桐昆和新鳳鳴可比性比較強：從地理上看，桐昆和新鳳鳴都是起家于浙江桐鄉(xiāng)的長絲企業(yè)，從產(chǎn)能上看，桐昆和新鳳鳴一度在全國的一、二位，因此整體上是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較完整的兩家上司企業(yè)。

　　從發(fā)展戰(zhàn)略上看，兩家的都先把長絲產(chǎn)能做大，然后沿著產(chǎn)業(yè)鏈向上游發(fā)展(PTA)，所不同的主要有兩點：1、新鳳鳴在產(chǎn)品差異化上做的更好一些，包括研發(fā)的投入比例和研發(fā)人員的比例上；2、長絲向PTA發(fā)展的戰(zhàn)略桐昆先新鳳鳴一步實施。

　　POY的規(guī)模優(yōu)勢是桐昆、新鳳鳴的主要發(fā)力點：桐昆股份和公司POY銷售規(guī)模遠遠大于同行業(yè)其他競爭對手，擁有明顯的規(guī)模優(yōu)勢，分別位列行業(yè)第一和第二；從毛利結(jié)構(gòu)上看，POY貢獻的毛利占比對兩家企業(yè)來說都占到三分之二甚至以上。對于POY熔體產(chǎn)能直紡的擴張帶動的規(guī)模優(yōu)勢的擴大是桐昆、新鳳鳴在長期行業(yè)的競爭戰(zhàn)略。

　　新鳳鳴：產(chǎn)能相對較新，競爭力尚可：據(jù)新鳳鳴2018年年報，公司擁有13套熔體直紡生產(chǎn)線，其中11套熔體直紡生產(chǎn)線系2010年后投產(chǎn)，所采用的生產(chǎn)設(shè)備可靠、技術(shù)先進、自動化程度高、工藝技術(shù)穩(wěn)定、生產(chǎn)能耗較低。

　　公司聚酯設(shè)備采用當(dāng)今國際先進的杜邦工藝—美國康泰斯技術(shù)及裝備、紡絲設(shè)備主要采用德國巴馬格技術(shù)及裝備、絲餅搬運和產(chǎn)品包裝主要采用智能化控制的自動落筒和自動包裝設(shè)備，工藝上采用三釜聚合工藝、酯化蒸汽能量利用、酯化加壓反應(yīng)、在線清洗、紡絲環(huán)吹、Wings卷繞和廢水、廢氣再利用技術(shù)等一系列改善產(chǎn)品品質(zhì)、降低能耗的技術(shù)，使公司的生產(chǎn)效率、產(chǎn)品品質(zhì)得到進一步優(yōu)化和提升。

　　差異化轉(zhuǎn)型路漫漫，但差異化已引起重視

　　1、長絲巨頭在長絲研發(fā)上的積累不夠

　　研發(fā)積累不夠，人才較為匱乏：差別化、功能性產(chǎn)品的開發(fā)是一個系統(tǒng)性工程，需要長期經(jīng)驗積累。我國聚酯纖維長絲行業(yè)起步較晚，有成熟經(jīng)驗的管理人員和工程技術(shù)人員稀缺，這已經(jīng)成為限制國內(nèi)新建差別化聚酯纖維長絲企業(yè)的主要障礙之一。

　　恒力化纖的差異化做的好，很重要的一個原因是公司重視研發(fā)人才上任用、培養(yǎng)——研發(fā)中心的核心技術(shù)人員金管范是韓國慶熙大學(xué)化學(xué)纖維專業(yè)碩士學(xué)位。

　　具有近20年的化纖行業(yè)從業(yè)經(jīng)歷，曾就職于韓國高合公司、山東省青島高合公司，從事滌綸(POY，F(xiàn)DY)生產(chǎn)管理、差別化產(chǎn)品(POY，F(xiàn)DY，DTY)開發(fā)等工作；2008年加入江蘇恒力化纖有限公司，現(xiàn)擔(dān)任公司新產(chǎn)品研發(fā)部部長。

　　而其他公司的研發(fā)核心人員幾乎都是國內(nèi)培養(yǎng)的業(yè)務(wù)口出身，隨公司逐步成長。受限于行業(yè)的發(fā)展階段，對于差別化纖維的研發(fā)相對較晚。

　　差異化長絲進入客戶供應(yīng)鏈體系門檻較高：對于常規(guī)纖維，客戶主要通過長期業(yè)務(wù)往來對企業(yè)進行評定，企業(yè)在獲得認可后將能與之建立長期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)關(guān)系；對于差別化、功能性纖維，下游廠家往往會對聚酯纖維長絲生產(chǎn)企業(yè)的歷史狀況進行評估，特別是注重歷史上產(chǎn)品的性能對本企業(yè)帶來的技術(shù)進步和效益情況進行判斷，通過長期的合作和了解后才會將該企業(yè)確定為本企業(yè)的合格供應(yīng)商和戰(zhàn)略合作單位，進入客戶供應(yīng)鏈體系的門檻較高。

　　2、資金將成為聚酯龍頭向差異化轉(zhuǎn)型的重要門檻

　　熔體直紡做差異化對于資金要求很高：對于現(xiàn)有的聚酯龍頭而言，前期的發(fā)展思路基本上是跟進最新的技術(shù)、設(shè)備去實現(xiàn)攤薄成本、提升規(guī)模優(yōu)勢，這也是熔體直紡企業(yè)的競爭戰(zhàn)略；對于切片紡企業(yè)，由于其規(guī)模相對較小，船小好調(diào)頭，因此更多地去做一些差異化的嘗試，以差異化的產(chǎn)品為自己爭得一席之地。如果聚酯龍頭要向差異化去轉(zhuǎn)型，那么熔體直紡的差異化必然對應(yīng)著非常高的資金壁壘。

　　我們在這里舉三個新項目：

　　恒力、新鳳鳴與恒逸新上的三個具有代表性的聚酯項目有三個特點：

　　項目整體設(shè)計規(guī)模大；

　　總投資高、單噸投資也都較高；

　　產(chǎn)品都以功能化、差別化為主要產(chǎn)品標簽。

　　由這三個項目可以看出，熔體紡聚酯企業(yè)要做差異化長絲，必定是在規(guī)?；幕A(chǔ)上玩花樣，這與切片紡企業(yè)的規(guī)模不同，這樣的“差異化”在資金上的投入都是大手筆。反觀切片紡行業(yè)，根據(jù)中國化學(xué)纖維工業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，我國采用切片紡工藝生產(chǎn)聚酯纖維長絲的廠商約百余家。

　　2017年，切片紡民用滌綸長絲的產(chǎn)量達到約300萬噸，蘇州龍杰作為以差異化纖維為主的上市公司產(chǎn)能也僅為17萬噸，新上市募投綠色復(fù)合纖維新材料生產(chǎn)項目總投資僅為不到4億元，與恒力化纖、新鳳鳴中益化纖、海寧恒逸新材料的大手筆投資相比，規(guī)模小多了，但單噸投資卻不分伯仲(蘇州龍杰募投項目單噸投資達到1萬元，恒力化纖135萬噸項目單噸投資也達到接近1萬元)。

　　3、短期看轉(zhuǎn)型不會太快，長期看研發(fā)投入不斷增長

　　熔體直紡龍頭向差異化轉(zhuǎn)型路漫漫：前面提到聚酯企業(yè)向差異化轉(zhuǎn)型的兩個門檻：研發(fā)與資金；研發(fā)固然好理解，但資金的門檻除了投資相對較大外，企業(yè)的這兩年的發(fā)展戰(zhàn)略對于長絲差異化轉(zhuǎn)型資金的使用也有一定的影響——簡言之，目前長絲更多地將發(fā)展的中心放在兩路：如恒力、盛虹與恒逸將發(fā)展的中心放在相關(guān)的煉廠建設(shè)運營上，前期勢必消耗大量的資金，此外投資的進度也受到研發(fā)進度與市場等多重因素的影響；對于桐昆、新鳳鳴這些企業(yè)傳統(tǒng)的聚酯龍頭而言，近年來的發(fā)展戰(zhàn)略更多地放在原材料環(huán)節(jié)的補充上，對于動輒400-600萬噸的聚酯體量，對應(yīng)的PTA需求都在400萬噸左右，因此無論對于桐昆還是新鳳鳴，PTA的總投資都在70億元人民幣左右——因此對于桐昆、新鳳鳴而言，再加大對于差異化項目的大手筆投資顯然是比較吃力的。

　　基于上述的種種因素，我們認為，國內(nèi)熔體直紡聚酯龍頭要向差異化轉(zhuǎn)型，仍然是“路漫漫其修遠兮”。

　　2018年研發(fā)投入已有明顯增長趨勢：從研發(fā)投入上看，桐昆、新鳳鳴等傳統(tǒng)熔體直紡龍頭企業(yè)在研發(fā)上的投入有一定增長：2018年，桐昆的研發(fā)投入達到4.88億元，同比增長49.32%、新鳳鳴的研發(fā)投入達到6.44億元，同比增長了24.44%。

　　盡管這一增長與中國化學(xué)纖維工業(yè)協(xié)會發(fā)布的《化纖工業(yè)“十三五”發(fā)展指導(dǎo)意見》有關(guān)(該《意見》提出到2020年，大中型企業(yè)研發(fā)經(jīng)費支出占主營業(yè)務(wù)收入比重由目前的1%提高到1.2%，發(fā)明專利授權(quán)量年均增長15%)，但研發(fā)的投入增長勢必對技術(shù)的積累起到關(guān)鍵作用，從而助推行業(yè)向“科技創(chuàng)新”轉(zhuǎn)型。

　　如果長絲龍頭不做差異化，行不行？

　　答案是這取決于企業(yè)本身的定位，不做能活下來，但活多久、活多好是不現(xiàn)實的。原因就與行業(yè)長絲發(fā)展的驅(qū)動力有關(guān)——長絲行業(yè)作為紡織服裝的原料，品種與特性完全是需求通過訂單向上游逐步傳導(dǎo)的，也就是說，下游的紡織服裝所需的面料特性逼迫著上游長絲生產(chǎn)企業(yè)進行差異化的改革。因此，行業(yè)長期發(fā)展的驅(qū)動力在于終端消費者對于面料不斷提出的新要求。

　　如果長絲企業(yè)拒絕這樣的要求，那么生產(chǎn)出的產(chǎn)品誰去消化？

　　當(dāng)然這個改革是循序漸進的，但是長絲生產(chǎn)企業(yè)必須接受這樣的要求，而不能固步自封——即長期企業(yè)為了更好地適應(yīng)消費者，必須做差異化的逐步嘗試，否則是很難長期生存下去的！