溢價(jià)借殼上市，令人擔(dān)憂的業(yè)績(jī)變臉并未出現(xiàn)，反而是持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　　2014年，嘉化能源(600273.SH)溢價(jià)2.42倍作價(jià)58.10億元完成借殼華芳紡織，管建忠成功晉升為公司實(shí)控人。

　　時(shí)隔6年的今年前三季度，嘉化能源實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40.63億元，同比下降3.03%，而凈利潤(rùn)(歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)，下同)為9.42億元，同比增長(zhǎng)10.19%。

　　實(shí)際上，2014年以來(lái)，嘉化能源凈利潤(rùn)增速十分穩(wěn)定。去年，其實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)11億元，較2014年的5.79億元幾乎翻了一倍。

　　與之相關(guān)的毛利率，總體呈上升趨勢(shì)，由2014年的26.91%增長(zhǎng)至去年的30.62%，而其凈利率從17.19%增長(zhǎng)至19.70%。

　　對(duì)比毛利率、凈利率發(fā)現(xiàn)，嘉化能源的期間費(fèi)用率較低。去年，其期間費(fèi)用(含研發(fā)費(fèi)用)為4.27億元，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的7.62%；今年前三季度有所上升，為8.29%，但仍然大幅低于同業(yè)。

　　毛利率、凈利率懸殊不大，主要得益于全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)模式。此外，公司為中國(guó)化工新材料(嘉興)園區(qū)基礎(chǔ)性、核心企業(yè)，依托化工園區(qū)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈配套優(yōu)勢(shì)，與園區(qū)眾多知名化工企業(yè)產(chǎn)生緊密聯(lián)系，因此降低了期間費(fèi)用。

　　借殼以來(lái)，嘉化能源積極回報(bào)投資者。近6年來(lái)，公司已累計(jì)6次派發(fā)現(xiàn)金紅利，累計(jì)派發(fā)金額為13.88億元，分紅率超過(guò)30%。

　　業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)均超額兌現(xiàn)

　　借殼之后，嘉化能源向市場(chǎng)傳遞了盈利能力持續(xù)提升的信息。

　　嘉化能源前身為華芳紡織，于2003年6月登陸上海證券交易所。上市后，華芳紡織經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較為慘淡，2011年、2013年接連虧損。

　　就在2013年，公司實(shí)控人秦大乾籌劃賣(mài)殼。這一年，浙江商人、45歲的管建忠正在四處尋找借殼。經(jīng)中間人牽線搭橋，兩人一拍即合。當(dāng)年底，嘉化能源借殼華芳紡織方案正式出爐。華芳紡織原有資產(chǎn)置出，嘉化能源資產(chǎn)作價(jià)58.10億元置入，等價(jià)置換后，差額部分發(fā)行股份支付。公司募資配套資金5億元，用于嘉化能源擬投資建設(shè)的“熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組擴(kuò)建項(xiàng)目”。借殼交易于2014年下半年正式完成。

　　借殼之時(shí)，管建忠等交易方承諾，2014年至2016年，借殼主體嘉化能源實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)分別不低于5.28億元、5.94億元、6.88億元。

　　與之相對(duì)的是，置入的嘉化能源100%股權(quán)增值率為241.14%。

　　嘉化能源不負(fù)眾望，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)達(dá)到了預(yù)期。2014年至2016年，嘉化能源的扣非凈利潤(rùn)實(shí)際數(shù)為5.34億元、6.30億元、7.45億元，業(yè)績(jī)完成率為101.11%、106.05%、108.36%。

　　借殼上市之后，嘉化能源積極進(jìn)行產(chǎn)業(yè)拓展。Wind數(shù)據(jù)顯示，2015年至今，嘉化能源籌劃收購(gòu)了美福碼頭100%股權(quán)、和靜金太陽(yáng)100%股權(quán)、鐵門(mén)關(guān)利能100%股權(quán)、嘉化新材料100%股權(quán)、合糧新能源85%股權(quán)、明禹新能源100%股權(quán)等。不完全統(tǒng)計(jì)，這些收購(gòu)的交易價(jià)款合計(jì)達(dá)21億元。

　　在并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)助力下，2015年至2018年，嘉化能源實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為33.91億元、45.03億元、55.76億元、56.04億元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)依次為6.72億元、7.40億元、9.69億元、11億元，凈利潤(rùn)的同比增長(zhǎng)幅度為16.11%、10.13%、30.80%、13.59%。

　　今年前三季度，嘉化能源實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40.63億元，比去年同期的41.90億元微降3.03%；凈利潤(rùn)為9.42億元，較去年同期的8.55億元增長(zhǎng)10.19%。

　　借殼以來(lái)，嘉化能源的扣非凈利潤(rùn)與凈利潤(rùn)相差不大，這說(shuō)明公司凈利潤(rùn)基本上由主營(yíng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。

　　管建忠入主后，截至目前，已做到了年年派發(fā)現(xiàn)金紅利。2014年至今的6年，公司累計(jì)分紅6次，派發(fā)現(xiàn)金紅利合計(jì)為13.88億元。

　　毛利率凈利率持續(xù)增長(zhǎng)

　　嘉化能源盈利能力持續(xù)提升，與其產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不斷增強(qiáng)有關(guān)。

　　借殼上市之后，嘉化能源的產(chǎn)品綜合毛利率、凈利率呈上升趨勢(shì)。2014年至2018年，其毛利率分別為26.91%、31.58%、27.83%、28.86%、30.62%，對(duì)應(yīng)的凈利率為17.19%、19.91%、16.50%、17.42%、19.70%。

　　今年前三季度，公司毛利率為35.51%，較去年同期的30.96%上升4.55個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為23.27%，去年同期為20.48%，上升2.79個(gè)百分點(diǎn)。

　　毛利率35.51%、凈利率23.27%，二者懸殊并不大，這說(shuō)明嘉化能源期間費(fèi)用率較低。

　　今年前三季度，嘉化能源的銷(xiāo)售費(fèi)用0.54億元、管理費(fèi)用1.02億元、研發(fā)費(fèi)用1.60億元、財(cái)務(wù)費(fèi)用0.21億元，合計(jì)為3.37億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的8.29%。去年同期，期間費(fèi)用率為9.33%，同比下降1.07個(gè)百分點(diǎn)。

　　其實(shí)，嘉化能源的期間費(fèi)用率一直處于低位，去年全年，公司期間費(fèi)用率為7.62%。

　　不到8%的期間費(fèi)用率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同業(yè)。去年，遠(yuǎn)興能源、建新股份的期間費(fèi)用率為18.16%、8.18%。

　　嘉化能源在談及自身核心競(jìng)爭(zhēng)力時(shí)稱(chēng)，依托園區(qū)循環(huán)經(jīng)濟(jì)，公司創(chuàng)造了核心企業(yè)優(yōu)勢(shì)。公司以熱電聯(lián)產(chǎn)為核心和源頭，構(gòu)建了從能源到基礎(chǔ)無(wú)機(jī)化工、再到油脂化工延伸的產(chǎn)業(yè)鏈。公司同時(shí)擁有國(guó)內(nèi)技術(shù)最領(lǐng)先、具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)的磺化醫(yī)藥系列產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈，能源和化工的高度互補(bǔ)帶來(lái)了明顯的配套優(yōu)勢(shì)。從公司外循環(huán)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)模式來(lái)看，公司所在園區(qū)引進(jìn)了帝人、英荷殼牌、德國(guó)巴斯夫、德山化工、樂(lè)天化學(xué)等眾多國(guó)際知名企業(yè)。公司依托化工園區(qū)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈配套優(yōu)勢(shì)，與園區(qū)眾多知名化工企業(yè)產(chǎn)生緊密聯(lián)系，形成了“資源—產(chǎn)品—再生資源”的良性循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈。

　　值得一提的是，嘉化能源采用液體三氧化硫連續(xù)磺化管道反應(yīng)技術(shù)，公司因此不僅在生產(chǎn)成本上低于同業(yè)，從工藝源頭上也大幅降低了三廢排放。

　　截至去年底，嘉化能源研發(fā)人員223人，占公司當(dāng)期員工總數(shù)的16.77%。