新年伊始，新三板市場(chǎng)沉浸在政策落地的喜悅中，行情一路看漲，做市指數(shù)在1月7日甚至一度收復(fù)了1000點(diǎn)大關(guān)。

市場(chǎng)的火爆表現(xiàn)和1月3日一項(xiàng)重磅政策有極大關(guān)聯(lián)，即證監(jiān)會(huì)就《公開(kāi)募集證券投資基金投資全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌股票指引（征求意見(jiàn)稿）》（下稱“《指引》”）公開(kāi)征求意見(jiàn)，這也意味著新三板市場(chǎng)等待多年的一類機(jī)構(gòu)投資者——公募基金終要入場(chǎng)。

《指引》的發(fā)布對(duì)新三板投資者是一劑強(qiáng)心劑，但仔細(xì)研讀條款可以發(fā)現(xiàn)，此番政策落地的象征性意義大于實(shí)際意義，存量公募基金產(chǎn)品入市的可能性小，而增量產(chǎn)品入市也需要很長(zhǎng)的一段時(shí)間。

存量產(chǎn)品入市難

《指引》共15條，其中最核心的內(nèi)容是第四條、第五條，即基金投資掛牌股票，基金類別應(yīng)當(dāng)為股票基金、混合基金、債券基金，而基金財(cái)產(chǎn)僅限于投資精選層股票。

但市場(chǎng)更關(guān)心的是，公募基金產(chǎn)品何時(shí)能進(jìn)入新三板市場(chǎng)。眾所周知，公募基金產(chǎn)品設(shè)立的合同中，需要規(guī)定投資方向，而可投精選層的存量公募基金，在政策出臺(tái)前合同并沒(méi)寫明會(huì)投資精選層掛牌股票，因此存量產(chǎn)品想要進(jìn)入市場(chǎng)，必須要修改合同。

《指引》也提到，本指引實(shí)施前已獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)或準(zhǔn)予注冊(cè)的基金，基金合同未明確約定可以投資精選層股票的，依據(jù)法律法規(guī)和基金合同約定履行適當(dāng)程序后，可投資精選層股票。

對(duì)此，證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)起草《指引》的相關(guān)人士亦指出，存量公募基金投資精選層股票，可能引起風(fēng)險(xiǎn)收益特征發(fā)生明顯變化。為保護(hù)持有人合法權(quán)益，《指引》要求存量基金合同未明確約定可以投資精選層股票的，依據(jù)法律法規(guī)和基金合同約定履行適當(dāng)程序后，可投資精選層股票。

“從字面上看，此處規(guī)定和解釋可理解為證監(jiān)會(huì)并沒(méi)有禁止存量基金產(chǎn)品未來(lái)投資精選層股票，但存量基金修改合同的可能性極低，在實(shí)操層面鎖死了存量公募基金產(chǎn)品進(jìn)場(chǎng)的可能性?！北本┮患掖笮凸蓟鹬袑訉?duì)記者表示。

對(duì)此，申萬(wàn)宏源新三板研究負(fù)責(zé)人劉靖也表示，公募基金想要增加新三板作為投資范圍，操作流程中會(huì)面臨多個(gè)難點(diǎn)。根據(jù)此次征求意見(jiàn)稿第九條、第十四條，存量公募基金要想投資新三板必須發(fā)起持有人大會(huì)，修改基金合同，這就造成實(shí)操困難。修改基金合同需要50%以上持有人投票，且1/2投票人通過(guò)，且可能涉及到基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)變更。在新三板精選層未運(yùn)行成熟，公募基金對(duì)流動(dòng)性、降層風(fēng)險(xiǎn)難以把握的情況下，存量公募基金難有動(dòng)力介入。

他指出：“修改投資范圍需要50%以上持有人投票。公募產(chǎn)品中，持有人越分散，越難滿足該條件；其次，無(wú)1/2以上投票人贊成。增加一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的投票，需要大量的溝通，如果持有人分散，要讓1/2以上的基金持有人投贊成票也不容易；另外，可能涉及到產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的上升，讓銀行等代銷渠道的原銷售對(duì)象不再適格，甚至產(chǎn)生糾紛。這個(gè)需要基金管理人與代銷渠道的溝通和協(xié)商?！?/p>

而科創(chuàng)板面對(duì)公募基金入市的問(wèn)題時(shí)，監(jiān)管層將科創(chuàng)板上市的股票認(rèn)定是國(guó)內(nèi)依法發(fā)行上市的股票，屬于《基金法》第七十二條第一項(xiàng)規(guī)定的“上市交易的股票”，由此存量可投資A股的公募基金產(chǎn)品均可以投資科創(chuàng)板。

如今《指引》尚在征求意見(jiàn)階段，是否還有改動(dòng)的空間？

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，精選層目前被監(jiān)管層定義為“掛牌股票”而非“上市交易的股票”，因此在正式文件中獲得重新修改有很大難度。事實(shí)上，公募基金入市征求意見(jiàn)稿對(duì)此次行情的助力象征性意義大于實(shí)際性意義，由于存量產(chǎn)品短期內(nèi)無(wú)法快速入場(chǎng)，因此公募基金對(duì)整體資金流入的貢獻(xiàn)度需要冷靜判斷。

增量公募謹(jǐn)慎

存量產(chǎn)品入市遭遇修改合同等難點(diǎn)，但增量的公募基金產(chǎn)品在發(fā)起設(shè)立時(shí)可以規(guī)避相應(yīng)的問(wèn)題，因此對(duì)新三板市場(chǎng)有直接影響的是《指引》發(fā)布后成立的新基金產(chǎn)品。但新基金產(chǎn)品的入市也是長(zhǎng)周期的變化，并非能在短期內(nèi)帶來(lái)較大的資金增量。

劉靖提出，新基金介入仍有一些短期障礙需要解決。他表示：“一是基金管理公司與其子公司的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。許多基金管理公司將投資新三板的職能劃在了子公司，基金公司的公募產(chǎn)品投資新三板算不算同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，需要管理層明確。二是基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)問(wèn)題。由于各界普遍對(duì)新三板的印象是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此如何設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)可能需要相關(guān)部門做進(jìn)一步的指導(dǎo)?！?/p>

另外，根據(jù)記者了解，此前數(shù)年的低迷行情中多家公募基金公司的專戶產(chǎn)品折戟新三板市場(chǎng)，這也對(duì)公募新三板產(chǎn)品的投研人才儲(chǔ)備造成了毀滅性的打擊。多家公募基金公司原先負(fù)責(zé)新三板投資的人員大多離職，調(diào)崗，因此如果部分基金公司想要重新加碼新三板市場(chǎng)，也需要解決投研的問(wèn)題，符合《指引》中對(duì)投研的要求。

但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，《指引》仍對(duì)新三板市場(chǎng)有深遠(yuǎn)影響。隨著時(shí)間的推移和公募基金產(chǎn)品的不斷入場(chǎng)，新三板市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)將發(fā)生很大的變化。

九泰基金投資經(jīng)理李仕強(qiáng)表示，允許公募基金這樣主流的機(jī)構(gòu)投資新三板精選層股票，是新三板改革中“承上啟下”的重要一步。公募基金若能成為新三板市場(chǎng)的增量資金來(lái)源，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)流動(dòng)性的邊際改善應(yīng)是明顯的，尤其是精選層的股票，最需要資金挖掘催化。隨著公募基金切實(shí)入場(chǎng)布局，精選層中的優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)會(huì)獲得更多關(guān)注，對(duì)活躍市場(chǎng)交易、促進(jìn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)價(jià)值發(fā)現(xiàn)起到積極作用。