在研究全球大量出色企業(yè)后，可以發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)大多有一個共同特征，就是都處在了一個好的行業(yè)。

　　什么是好的行業(yè)呢？筆者認(rèn)為就是這個行業(yè)提供的產(chǎn)品與服務(wù)必須是用戶剛需，沒有明顯的替代品，也不會因為時間變化而出現(xiàn)用戶需求的衰退。

　　例如，家電領(lǐng)域就是一個非常典型的例子，為什么以格力、美的為代表的空調(diào)企業(yè)，業(yè)績要遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)于以創(chuàng)維、海信、長虹、康佳為代表的電視企業(yè)呢？這是因為空調(diào)產(chǎn)品相較電視是用戶更為剛性的需求，并且空調(diào)沒有其他明顯的替代品，而電視則存在著手機、筆記本、平板電腦等太多的替代品，所以空調(diào)是一個遠(yuǎn)優(yōu)于電視的行業(yè)。

　　除了空調(diào)行業(yè)，筆者認(rèn)為乳制品也是一個很好的行業(yè)，因為人們對果汁等其他品類的飲料風(fēng)格偏好變化很大，且存在太多的替代品，競爭激烈，而牛奶是用戶需求穩(wěn)定且還在持續(xù)增長的一個行業(yè)，它也沒有明顯的替代品，是食品飲料領(lǐng)域很好的行業(yè)。所以，筆者對乳制品行業(yè)一直保持著高度關(guān)注。

　　而在好的行業(yè)中，最有長期投資價值的一定是最出色的那家企業(yè)。今天，我們就來系統(tǒng)盤點一下中國各家乳制品企業(yè)的業(yè)務(wù)表現(xiàn)，以找到最有投資價值的企業(yè)。

　　02

　　投資者在投資一家上市公司時，有一個極為重要的但卻經(jīng)常被忽視的指標(biāo)，就是上市公司的分紅能力。

　　分紅能力是一個集合了多個關(guān)鍵要素的綜合性指標(biāo)，只要一家上市公司擁有較好的分紅能力，就隱含了這家企業(yè)具有不錯的盈利能力、健康的現(xiàn)金流狀況以及積極回饋股東的企業(yè)文化，同時也意味著企業(yè)的未來增長并不需要依賴大規(guī)模的固定資產(chǎn)投資來實現(xiàn)，更重要的是企業(yè)正處在較為合理的估值水平。我們首先看一下各家乳制品企業(yè)的分紅水平。

　　以2020年最新的分紅計劃為例，伊利股份每股分紅0.81元，總股本60.96億股，分紅資金為49.3776億元；蒙牛乳業(yè)每股分紅人民幣0.181元，總股本39.36億股，分紅資金為7.12億元；中國飛鶴每股分紅0.19港元，總股本89.33億股，分紅資金為17.36億港幣；光明乳業(yè)每股分紅0.13元，總股本12.2億股，分紅資金僅為1.59億元。

　　如果按照上市以來的總分紅來看，伊利更是以254.57億的總分紅大幅領(lǐng)跑蒙牛的54.04億、光明的25.78億與飛鶴的15.98億。

　　上述四家上市公司在分紅上的巨大差距，核心是源于收入與利潤水平的巨大差距。根據(jù)最新的2019年財報顯示，在營收方面，伊利以902.23億元居于首位，蒙牛以790億元位居其次，光明以225.63億元位居第三，飛鶴以137.22億元位居第四。而在凈利潤上，伊利同樣以69.34億元居于首位，蒙牛以41.05億元位居其次，不同于收入排名的是，飛鶴以39.95億元的凈利潤位于第三，而光明以4.98億元的凈利潤墊底。其中，在蒙牛41.05億元的凈利潤中，有很大一部分源自出售君樂寶股權(quán)與地方政府補貼帶來的非經(jīng)常損益。

　　除了盈利能力差距帶來的分紅差距，另外就是這四家企業(yè)在分紅率上也存在著巨大差距。例如，伊利歷年的平均分紅率為58.64%，2019年更是高達(dá)70.86%，其他幾家企業(yè)的分紅率要低很多。

　　在分紅率較大差距背后的更深層次原因，是企業(yè)在資產(chǎn)利用效率上的差距，其中ROE（凈資產(chǎn)收益率）是反應(yīng)上市公司盈利能力以及經(jīng)營管理的核心指標(biāo)，也是投資大師巴菲特最為看重的指標(biāo)。而伊利股份在ROE上一直有著出色的表現(xiàn)，資料顯示，其從2011年開始至2019年，已經(jīng)連續(xù)9年凈資產(chǎn)收益率超過20%。較高的凈資產(chǎn)收益率，意味著企業(yè)可以用更少的資金創(chuàng)造更多的收益，這樣需要占用的資金也更少。

　　據(jù)統(tǒng)計，在整個A股市場，能連續(xù)9年實現(xiàn)20%以上凈資產(chǎn)收益率的企業(yè)只有13家，其中例如貴州茅臺、格力電器、海天味業(yè)與恒瑞醫(yī)藥等都是A股最有名的大牛股。

　　03

　　決定一個企業(yè)長期投資價值的因素，除了當(dāng)前營收與利潤，還需要看其未來的成長潛力。如果一個企業(yè)當(dāng)前具有不錯的盈利能力，但未來出現(xiàn)增長停滯甚至下滑，那么也很難獲得投資者青睞。以中國聞名的IT企業(yè)聯(lián)想集團(tuán)為例，其PC業(yè)務(wù)還擁有著數(shù)十億的可觀利潤，但由于PC行業(yè)注定是一個不斷萎縮的市場，這讓聯(lián)想集團(tuán)最近幾年的股價一直萎靡不振，只有500億港幣左右的市值。

　　從增長速度來看，伊利乳業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)健，在已經(jīng)很高的營收基數(shù)下，2011-2019年連續(xù)9年均保持了兩位數(shù)的收入增長，最近兩年更是連續(xù)實現(xiàn)百億級的收入增長。同時，在堅持乳業(yè)業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長的同時，伊利還發(fā)揮平臺化優(yōu)勢，在大健康領(lǐng)域?qū)嵤┒嗥奉惒季值陌l(fā)展戰(zhàn)略，并積極布局國際化發(fā)展，提出了“全球乳業(yè)首一、健康食品五強”的全新戰(zhàn)略目標(biāo)，展現(xiàn)出穩(wěn)健、可持續(xù)的增長態(tài)勢。

　　而蒙牛在2019年出售君樂寶后，2020年的營收和利潤勢必會出現(xiàn)不小的下滑。蒙牛過去的成長，很大程度上依賴“外延并購”的發(fā)展模式，但君樂寶股權(quán)的出售，也意味著過往的發(fā)展模式正遇到挑戰(zhàn)。另外，蒙牛的大經(jīng)銷商模式也正遇到巨大挑戰(zhàn)，而伊利扁平化的深度分銷模式正體現(xiàn)出越來越大的優(yōu)勢。

　　光明乳業(yè)作為中國乳制品行業(yè)的老牌代表，近些年呈現(xiàn)出明顯的掉隊趨勢，與伊利、蒙牛的營收差距越拉越大。并且從收入增長來看，已經(jīng)連續(xù)多年處于個位數(shù)或負(fù)增長的狀態(tài)，在市場布局上也越來越收縮到上海的大本營市場，未來也很難再能有大的起色。

　　飛鶴過去幾年憑借在嬰幼兒配方奶粉市場的出色表現(xiàn)，成為中國乳制品領(lǐng)域的明星企業(yè)，并于去年在香港證券交易所掛牌上市。但飛鶴的主要問題是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過于單一，讓其具有明顯的增長“天花板”，并且隨著伊利、蒙牛都在嬰幼兒配方奶粉加大兵力投入，市場競爭正在進(jìn)一步加劇。中長期來看，飛鶴目前的增速很難持續(xù)。

　　飛鶴自己也看到在嬰幼兒奶粉領(lǐng)域的天花板，開始在營養(yǎng)品等領(lǐng)域進(jìn)行布局，但進(jìn)展緩慢，2019年飛鶴營養(yǎng)品實現(xiàn)總營收5.8億元，不僅沒有上升，反而同比下降10%。

　　判斷一個企業(yè)的成長潛力，除了看其收入、利潤的增長趨勢，很重要的是還要看其著眼于未來的投入，其中研發(fā)投入是衡量企業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新能力以及未來增長潛力的重要指標(biāo)。在研發(fā)投入方面，伊利以極好優(yōu)勢領(lǐng)跑行業(yè)，投入規(guī)模是飛鶴的三倍多。而蒙牛的研發(fā)投入，尚不到伊利的1/2。

　　04

　　通過上述對比，無論在營收、利潤、資產(chǎn)利用效率還是成長潛力方面，伊利的行業(yè)龍頭地位都極為穩(wěn)固。不過，除了好的行業(yè)，好的企業(yè)，好的時機是投資的另外一個關(guān)鍵因素。

　　根據(jù)最近一個交易日的收盤價計算，伊利、蒙牛、光明與飛鶴的市值分別為1924億元、1198.51億港幣、187億元與1432.91億港幣。對應(yīng)2019年各自的凈利潤，市盈率分別為27.7、28.9、37.55與35.87倍。

　　從市盈率上看，伊利估值優(yōu)勢明顯。雖然相較蒙牛與光明有好的成長性，但卻有著更低的市盈率。而飛鶴乳業(yè)過高的估值，也已經(jīng)透支了其未來的成長空間。就在前不久的5月14日，中國飛鶴股價大跌10.89%，據(jù)悉是大摩私募基金出售2.925億股中國飛鶴股份，套現(xiàn)38.76億元離場，這一定程度上意味著飛鶴的股價已經(jīng)被投資者認(rèn)為嚴(yán)重高估。

　　過往的歷史經(jīng)驗也證明，股市中真正的大牛股并不是中國飛鶴這種短期內(nèi)暴漲暴跌的股票，而是茅臺、伊利、格力電器這種業(yè)績穩(wěn)定、抗風(fēng)險性強的龍頭企業(yè)，它們也許在某一段時間不會有太過吸睛的表現(xiàn)，但放到一個較長的周期，時間復(fù)利效應(yīng)會讓它們最終成為最耀眼的企業(yè)。