品牌服裝短期運(yùn)行：銷(xiāo)售與庫(kù)存壓力仍在，企業(yè)收入增速將放緩。2012年1-10月限額以上服飾零售額增速18%，預(yù)計(jì)2013年增速或難突破20%，企業(yè)報(bào)表收入增速將回落至15%左右。2012年春夏裝庫(kù)存壓力大，若天氣寒冷及春節(jié)因素帶動(dòng)秋冬裝銷(xiāo)售，2013年服飾企業(yè)收入及盈利增速將體現(xiàn)前低后高趨勢(shì)。

　　子行業(yè)中：男裝、鞋品相對(duì)穩(wěn)健，家紡景氣或?qū)⒏纳疲蓍e競(jìng)爭(zhēng)壓力依舊。

　　品牌服飾長(zhǎng)期變革：價(jià)格體系將被打破，企業(yè)盈利驅(qū)動(dòng)因素將改變。“流轉(zhuǎn)成本、運(yùn)營(yíng)效率、外部稅費(fèi)”使服飾價(jià)格高出消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)力，銷(xiāo)量滯緩、分銷(xiāo)商盈利下降，服飾價(jià)值鏈面臨重塑。“線上渠道”迅猛發(fā)展(四年CAGR106%、規(guī)模超3000億)，其產(chǎn)品低價(jià)雖不是源自運(yùn)營(yíng)優(yōu)化，卻將推動(dòng)價(jià)格體系變革。

　　判斷未來(lái)商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格難以上漲、服飾企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率有望提升，服飾提價(jià)趨緩甚至降價(jià)，最終線上與實(shí)體渠道產(chǎn)品、價(jià)格趨于一致，服裝銷(xiāo)量增長(zhǎng)得以釋放。

　　此過(guò)程中驅(qū)動(dòng)企業(yè)盈利的因素也將改變：小公司仍具擴(kuò)張動(dòng)力;初具規(guī)模的公司更依賴(lài)銷(xiāo)量帶動(dòng)的內(nèi)生增長(zhǎng)，目前部分龍頭公司已在此方面有所推進(jìn)。

　　加工制造：企業(yè)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)何時(shí)顯現(xiàn)還待觀察。2012年1-10月行業(yè)出口同增2%，增速走低核心原因?yàn)橥庑杵＼浐驮牧铣杀净芈鋵?dǎo)致的產(chǎn)品價(jià)格下降。預(yù)計(jì)2013年行業(yè)出口增速5%左右，其中一季度企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仍將維持低位，中期以后若終端需求向好有望顯現(xiàn)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。1.若2013年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)放緩，庫(kù)存增加與資金周轉(zhuǎn)放緩的問(wèn)題將惡化;2.服飾公司內(nèi)生增長(zhǎng)短期未必對(duì)業(yè)績(jī)構(gòu)成明顯促進(jìn);3.海外經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷、人民幣加速升值等將加大加工制造企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力。

　　行業(yè)估值及評(píng)級(jí)。品牌服飾板塊目前估值已降至2012/2013年16/13倍PE，處于歷史最低水平，后續(xù)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)得到了釋放，維持“強(qiáng)于大市”評(píng)級(jí);加工制造板塊目前估值2012/2013年15/12倍PE，短期難見(jiàn)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，維持“中性”評(píng)級(jí)。

　　投資策略。品牌服飾板塊堅(jiān)持“自下而上”的選股策略。差異化小公司外延擴(kuò)張的盈利模式簡(jiǎn)單清晰、業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)有保證，首推卡奴迪路、搜于特、探路者;各子行業(yè)龍頭公司持續(xù)提升內(nèi)生增長(zhǎng)值得期待，重點(diǎn)關(guān)注競(jìng)爭(zhēng)格局清晰、短期運(yùn)營(yíng)相對(duì)景氣或可能向好的男裝、男鞋、家紡龍頭一“七匹狼、九牧王、奧康國(guó)際、羅萊家紡”，投資時(shí)點(diǎn)有望出現(xiàn)于秋冬裝售罄、春夏新品上市的2013年二季度。加工制造板塊僅推薦江南高纖。

　　搜于特(002503):2012Q4業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)繼續(xù)向好。2012全年業(yè)績(jī)高增確定性較強(qiáng)。2013年凈利增長(zhǎng)望超40%，提升終端運(yùn)營(yíng)實(shí)力仍是工作重點(diǎn)。近期受益寒冷天氣影響，公司秋裝銷(xiāo)售反饋良好，為未來(lái)發(fā)展打下良好基礎(chǔ)。而近兩年供應(yīng)鏈整合與管理提升現(xiàn)效果，中長(zhǎng)期穩(wěn)步擴(kuò)張推動(dòng)業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)可期。維持對(duì)公司2012/2013/2014年EPS0.91/1.30/1.88元，2011年起三年業(yè)績(jī)CAGR預(yù)計(jì)為46%，目標(biāo)價(jià)32元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　卡奴迪路(002656):2013年公司主品牌業(yè)務(wù)望穩(wěn)健增長(zhǎng)，而新興業(yè)務(wù)將對(duì)收入構(gòu)成實(shí)質(zhì)拉動(dòng)，預(yù)計(jì)收入增長(zhǎng)望超40%;考慮到新業(yè)務(wù)拓展的前期費(fèi)用投入較高，預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在30%+。中長(zhǎng)期看，公司具有成熟高端品牌運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，其“高端品牌管理集團(tuán)”的策略將為其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展打開(kāi)空間。維持對(duì)公司2012/2013/2014年EPSl.65/2.19/2.90元之預(yù)測(cè)，目標(biāo)價(jià)55.00元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　探路者(300005):20i204收入增速望較Q3回升。：維持2012年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)65%+預(yù)期。盡管當(dāng)前戶(hù)外行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇，公司渠道庫(kù)存略有增加，但公司作為行業(yè)龍頭，在品牌影響力、銷(xiāo)售規(guī)模及管理水平等方面優(yōu)勢(shì)依舊明顯，且明確未來(lái)差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，后期增長(zhǎng)預(yù)期確定。2013年春夏訂貨同增50.5%，為全年業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。維持對(duì)公司2012/2013/2014年EPS0.50/0.76/1.11兀之預(yù)測(cè)，目標(biāo)價(jià)22.80元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　七匹狼(002029:2012全年業(yè)績(jī)望保持40%+靚麗增長(zhǎng)。渠道庫(kù)存處理得力，預(yù)期2013年仍將實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。男裝競(jìng)爭(zhēng)格局清晰，龍頭公司將增長(zhǎng)穩(wěn)健。品類(lèi)明晰與渠道變革將成增長(zhǎng)亮點(diǎn)。略微下調(diào)公司2012/2013/2014年EPS預(yù)測(cè)至1.13/1.41/1.75元，未來(lái)三年凈利潤(rùn)C(jī)AGR預(yù)計(jì)為33%。公司估值具有安全邊際。結(jié)合行業(yè)估值及公司增長(zhǎng)預(yù)期，給予其2013年18倍PE的相對(duì)估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)25.00元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　奧康國(guó)際(603001):公司作為男鞋行業(yè)唯一上市龍頭，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局形成的過(guò)程中面臨較大機(jī)遇。而國(guó)際知名品牌代理獲實(shí)質(zhì)進(jìn)展，將打開(kāi)百貨渠道拓展僵局，為未來(lái)增長(zhǎng)打開(kāi)新空間。維持對(duì)公司2012/2013/2014年EPSl.37/1.67/2.01元之預(yù)測(cè)(2011年1.14元)，目標(biāo)價(jià)30.10元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　九牧王(601566):公司2012年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)30%以上增長(zhǎng)預(yù)期明確，但考慮到消費(fèi)壓力及所得稅率優(yōu)惠到期問(wèn)題，謹(jǐn)慎預(yù)期2013年凈利增速將放緩至10%以下。但是公司在營(yíng)運(yùn)管理上具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)，穩(wěn)步推進(jìn)的品牌和渠道策略以及良性的財(cái)務(wù)指標(biāo)等也顯示其發(fā)展的穩(wěn)健性，故我們長(zhǎng)期看好公司的觀點(diǎn)未變。維持對(duì)公司2012/2013/2014年EPS1.17/1.25/1.61元之預(yù)測(cè)，未來(lái)兩年?duì)I業(yè)利潤(rùn)C(jī)AGR預(yù)計(jì)為26%。目標(biāo)價(jià)25.00元(對(duì)應(yīng)2013年P(guān)E20倍)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　羅萊家紡(002293):考慮到2013年所得稅率優(yōu)惠到期，公司業(yè)績(jī)可能受所得稅率上調(diào)影Ⅱ向而提升不大，維持預(yù)計(jì)公司2012/2013/2014年EPS為2.67/2.90/3.70元。若剔除所得稅率變動(dòng)影響，2012年起未來(lái)兩年?duì)I業(yè)利潤(rùn)C(jī)AGR預(yù)計(jì)為26%。給予2013年18倍PE，目標(biāo)價(jià)53.00元，維持“增持”評(píng)級(jí)。