當(dāng)日元升值時，早年流向世界各市場的日本資金紛紛回到日本市場;當(dāng)日元貶值時，以日元為主體利差交易可能盛行，日本資金又會大量流向全球各市場

　　——易憲容

　　中國社科院金融研究所研究員 易憲容

　　日本安倍晉三政府上任之后，其經(jīng)濟目標(biāo)就是要擺脫日本經(jīng)濟“迷失的20年”困境，就是要走出前20年通貨緊縮的惡性循環(huán)，以便讓日本經(jīng)濟走上適度增長及適度通貨膨脹的良性發(fā)展之路。因此，安倍政府從金融、財政及產(chǎn)業(yè)政策重大改革入手，以期實現(xiàn)日本經(jīng)濟復(fù)蘇。為了展現(xiàn)對抗通貨緊縮的決心，安倍政府在2013年1月22日提出了“無限期量化寬松”的政策，以通貨膨脹率達(dá)到2%作為政策實施期間的條件。安倍很快任命黑田東彥為日本央行行長，以保證其貨幣政策得以全面實施。

　　可以說，日本“量化與質(zhì)化寬松”的貨幣政策宣布及全面實施，對市場沖擊最大應(yīng)該是日元的全面大幅度貶值。4月9日，日元一度跌至1美元兌99日元以上，為2009年5月以來最低。與2012年1美元兌78日元相比，美元對日元已經(jīng)升值20%以上，而日元的這種跌勢估計在短期內(nèi)都不會停止。有分析員認(rèn)為，每美元兌100日元、101日元、102日元及111日元分別是日元持續(xù)下跌的多個阻力位。但是筆者認(rèn)為，這僅是歷史數(shù)據(jù)，實際情況如何則相當(dāng)不確定。因為，近期日元匯率一改過去5年的強勢表現(xiàn)，出現(xiàn)持續(xù)快速下跌。這不僅是由于市場對日本央行抗通貨緊縮決心的質(zhì)疑已消除，而且只要黑田東彥強勢執(zhí)行激進(jìn)的“量化與質(zhì)化寬松”貨幣政策，日元貶值就會繼續(xù)。至于每美元兌日元重要的心理關(guān)口在哪里，就得看日本央行的通貨膨脹目標(biāo)是什么。因此，此次安倍經(jīng)濟學(xué)的啟動可能對世界及中國市場沖擊最大就是日元持續(xù)貶值及這種貶值的心理關(guān)口在哪里。

　　因為，日元貶值真實意義并非是早些時候國內(nèi)所喧鬧紛紛的貨幣戰(zhàn)爭。試想，匯率作為一種價格關(guān)系，其匯率的重大變化肯定是利益關(guān)系重大調(diào)整。而匯率作為國與國之間的重大利益關(guān)系調(diào)整，通過不同陰謀全贏或全輸是根本不可能的。它總是會利弊互現(xiàn)，其成本與收益的計算往往相當(dāng)不確定。特別是在以美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系下，以信用貨幣作為這種匯率變化的定位錨，要計算這種利益關(guān)系更是困難。因此，每一個現(xiàn)代國家所采取的匯率政策往往會以本國國家利益為基準(zhǔn)。在這種情況下，一國匯率政策調(diào)整，并不意味著他國也會隨風(fēng)而動。所以，在早些時候筆者就指出，不要用陰謀論來看日元貶值，國際上的貨幣戰(zhàn)爭也不會發(fā)生。同樣，匯率升值或貶值對一國的貿(mào)易關(guān)系同樣是利弊互現(xiàn)。其實，日元貶值的實際意義并非重點放在調(diào)整國與國之間的利益，這只是一種影響與結(jié)果，更為重要的是日本央行通過日元貶值來調(diào)整國內(nèi)經(jīng)濟的利益關(guān)系，來刺激對日本國民的通貨膨脹預(yù)期，借此擴大日本國內(nèi)需求，并以此來擺脫長期以來的通貨緊縮的惡性循環(huán)困局。

　　目前看來，無論當(dāng)前日本經(jīng)濟局勢有多么復(fù)雜，無論當(dāng)前日本經(jīng)濟問題是周期性問題還是結(jié)構(gòu)性問題，但有一點可以肯定，即日本經(jīng)濟迷失了20年最為重要的原因就是日元快速升值。而日元快速升值，不僅全面削弱了日本企業(yè)國際競爭力，導(dǎo)致日本國力全面衰退(因為日本1950年-1980年經(jīng)濟高速成長性很大程度都與出口導(dǎo)向經(jīng)濟相關(guān))，而且導(dǎo)致早些時候大量流向全世界的日本資金迅速回到國內(nèi)。而這些資金及財富又集中在少數(shù)企業(yè)及少數(shù)人手中。可以說，少數(shù)人持有的9萬億美元的個人財富，既沒有擴大投資之欲望，也沒有增加個人消費之動力(因為這些資金多為年長者持有，而且由于20多年來日元對美元已升值4倍以上。對于大量物品都依靠進(jìn)口的日本來說，這些年長者消費占財富的比重越來越小)，只要持有利率極低的日本國債就可分享日元快速升值的成果。可以說，如果這樣的價格機制不以激進(jìn)政策來打破，并對這種利益格局進(jìn)行重大的調(diào)整，那么日本經(jīng)濟要擺脫20年迷失的困境根本就不可能。筆者曾多次指出，日元大幅貶值不一定能夠讓日本經(jīng)濟走上復(fù)蘇之路，或讓日本經(jīng)濟擺脫長期以來通貨緊縮的惡性循環(huán)的困境，但如果日元不大幅貶值，其經(jīng)濟要擺脫當(dāng)前之困境萬萬不可能。

　　可以說，黑田東彥激進(jìn)的“量化與質(zhì)化寬松”貨幣政策不僅在于向市場釋放出大量流動性，而且在于要沖破現(xiàn)有日元匯率機制，讓日元快速貶值。因為，日元的大幅度貶值不僅是通過市場價格機制來打破固化了的利益格局，調(diào)整現(xiàn)有的利益關(guān)系，清除強大既得利益集團對深層次改革可能設(shè)置的障礙，減少改革過程中利益攤分可能引起的政治僵局，改變及調(diào)整企業(yè)和投資預(yù)期，而且也可提高日本企業(yè)國際競爭力，增加日本企業(yè)投資需求。我們應(yīng)該看到，近二十年來，日本的經(jīng)濟改革從未停止過，但是每次經(jīng)濟改革都會觸動既得利益集團，阻力巨大。在位5年多的前首相小泉純一郎所推改革也無疾而終。而安倍政府借匯率改革來沖破現(xiàn)有的既得利益集團阻力，不失為最為重要的一招。但是這一招，特別是當(dāng)日本激進(jìn)的量化寬松的貨幣政策導(dǎo)致日元快速貶值時，它對國際市場及中國將造成重大影響與沖擊。

　　我們應(yīng)該看到，盡管日本經(jīng)濟“迷失了20年”，但是日本作為第三經(jīng)濟強國的格局沒有改變。從質(zhì)上看，日本一億多人口持有9萬億美元的金融資產(chǎn)，而中國14人口也只是7萬億美元左右，日本國民消費能力是中國人均的15倍以上，日本的經(jīng)濟實力遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過中國。因此，匯率作為一種價格機制，它的重大調(diào)整或日元大幅度貶值不僅會影響日本國民利益關(guān)系及改變市場預(yù)期，而且它將影響全球市場資金流向。當(dāng)日元升值時，早年流向世界各市場的日本資金紛紛回到日本市場;當(dāng)日元貶值時，以日元為主體利差交易可能盛行，日本資金又會大量流向全球各市場。而這些資金流到哪里，對這些市場造成沖擊肯定很大。但是這些資金會流向哪里，目前是不確定的。我們必須密切關(guān)注。

　　還有，日元的大幅貶值同樣會沖擊國際市場大宗商品價格(盡管這種沖擊要小于美元變化所帶來沖擊)，從而導(dǎo)致全球大宗商品價格震蕩。至此，這種國際市場大宗商品價格變化很快就會傳導(dǎo)到中國市場上來。這種影響不僅在于國際貿(mào)易關(guān)系價格的調(diào)整，而且容易導(dǎo)致巨大匯率風(fēng)險。比如日本的農(nóng)產(chǎn)品(5.62,0.00,0.00%)主要來自中國進(jìn)口，日元貶值不僅要求中國貿(mào)易商對日本的農(nóng)產(chǎn)品出口重新定價，而且也會加大中國貿(mào)易商匯率風(fēng)險。日本產(chǎn)品出口的情況也是如此。日元短期內(nèi)快速貶值將給中日貿(mào)易帶來巨大的風(fēng)險。

　　所以，我們一方面要看到日元大幅貶值是一種大的趨勢，已經(jīng)不可改變;另一方面，我們要關(guān)注日元大幅貶值給國際及中國市場帶來的影響與沖擊。