歐債危機(jī)愈演愈烈。由希臘領(lǐng)銜主演的公投鬧劇落下帷幕，意大利債務(wù)問題的深化又悄然而至。本周三，意大利十年期國(guó)債收益率一舉沖破7%這個(gè)對(duì)市場(chǎng)有著重要意義的“生死線”，創(chuàng)下歐元區(qū)成立以來的最高值。

　　盡管周四，意大利在危急時(shí)刻成功賣出50億歐元一年期國(guó)債，十年期國(guó)債收益率也隨之回落至7%下方，但作為歐元區(qū)第三大經(jīng)濟(jì)體，意大利已經(jīng)成為全球金融不可承受之重，人們對(duì)于該國(guó)能否硬撐下去的擔(dān)憂進(jìn)一步加劇。

　　7%“生死線”

　　回顧意大利十年期國(guó)債今年以來的表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，在2011年上半年，意大利國(guó)債定價(jià)依然基本符合其自身經(jīng)濟(jì)基本面，但就在德國(guó)提出“私人部門”必須參與到希臘債務(wù)重組的計(jì)劃后，意大利國(guó)債利差飆升。下半年開始，意大利的借貸成本越來越高。今年8月，意大利新發(fā)行了一批十年期國(guó)債時(shí)，當(dāng)時(shí)收益率為5.22%，而當(dāng)10月再次發(fā)行一批十年期國(guó)債時(shí)，收益率已經(jīng)上升至6.06%，而本周三已經(jīng)飆升至7.45%。

　　近期意大利十年期國(guó)債收益率飆升所引發(fā)的擔(dān)憂源自歐債危機(jī)爆發(fā)以來，債務(wù)國(guó)十年期國(guó)債高達(dá)7%收益率已被視為一個(gè)標(biāo)志性收益率。希臘、愛爾蘭和葡萄牙都是在十年期國(guó)債收益率達(dá)到這一水平后不久便紛紛尋求外部金融救助。

　　雖然不能說僅憑國(guó)債收益率達(dá)到7%就意味著一國(guó)將被迫求助，但某券商債券研究員在接受第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)(微博)《財(cái)商》記者采訪時(shí)表示：“其實(shí)將7%的收益率稱為心理防線是有一定道理的。這一數(shù)字是根據(jù)一系列數(shù)據(jù)估算出來的結(jié)果，如果收益率在7%以上行走，債務(wù)國(guó)將難以負(fù)擔(dān)巨大的融資成本，在這樣的情況下，如果不能得到外界的幫助，債務(wù)國(guó)就會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模的債務(wù)違約。相反，如果該國(guó)尋求外界援助，那么借債的成本就會(huì)下降。”

　　國(guó)泰君安研究所海外市場(chǎng)研究員薛鶴翔則對(duì)記者解釋：“收益率飆升就意味著政府發(fā)新債的成本會(huì)升高，而對(duì)于這些已經(jīng)陷入財(cái)政危機(jī)的國(guó)家來說，它們掌握在手中的現(xiàn)金是非常有限的，如果原來的收益率是5%，現(xiàn)在突然升至7.5%，那么就意味著它們的成本就提高了50%，它們手中的現(xiàn)金流將會(huì)更加緊張。”

　　TD證券公司的經(jīng)濟(jì)專家埃里克·格林也指出，在利率達(dá)到7%以后，高利率最終將導(dǎo)致該國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)惡化，而在經(jīng)濟(jì)緊縮以后，更多的赤字將會(huì)出現(xiàn)。

　　此外，國(guó)債收益率的飆升意味著相關(guān)債券在長(zhǎng)期內(nèi)不具有投資可持續(xù)性，因此包括眾多銀行在內(nèi)的國(guó)債買家也就不敢再進(jìn)入債券市場(chǎng)，甚至開始啟動(dòng)拋售行為。

　　不久之前，希臘的十年期國(guó)債收益率曾一度飆升至20%的水平，而如今意大利是否也會(huì)重蹈希臘的覆轍?

　　薛鶴翔對(duì)記者表示：“現(xiàn)在意大利的情況和希臘的情況還不太一樣。希臘十年期國(guó)債收益率之所以失控，原因在于其違約的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)非常之大，但就目前意大利的情況來說，雖然比正常的水平高出許多，但還在正常的范圍之內(nèi)。就一般看來，如果國(guó)債價(jià)格打到七折，那么其違約的概率就相當(dāng)之高了，而7%的收益率意則味著價(jià)格的折扣還未到九折，因?yàn)槭袌?chǎng)普遍認(rèn)為其違約的風(fēng)險(xiǎn)還沒有那么大。”

　　不過，意大利十年期國(guó)債在上漲的同時(shí)，意大利短期國(guó)債收益率的上揚(yáng)幅度更是觸目驚心。據(jù)Tradeweb的數(shù)據(jù)，周三當(dāng)天兩年期意大利國(guó)債收益率最高升至7.29%，一度出現(xiàn)了短期國(guó)債與長(zhǎng)期國(guó)債收益率倒掛的現(xiàn)象，這也是歐元區(qū)問世以來首次出現(xiàn)的現(xiàn)象。

　　上述債券分析師告訴記者，這就說明相比長(zhǎng)期國(guó)債，市場(chǎng)擔(dān)心意大利短期國(guó)債違約的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)在加大。

　　息差擴(kuò)大的惡性循環(huán)

　　本周，意大利國(guó)債收益率突然突破7%的最直接的導(dǎo)火索就是歐洲清算所LCH.Clearnet Group Ltd 9日宣布提高對(duì)意大利各期限債券相關(guān)的初始保證金要求。

　　根據(jù)LCH.Clearnet Group Ltd制定的規(guī)定，如果一國(guó)國(guó)債收益率連續(xù)五個(gè)交易日比一籃子評(píng)級(jí)為AAA級(jí)的歐洲主權(quán)債券收益率高出4.5%，那么進(jìn)行回購(gòu)交易時(shí)就需要提高作為抵押品的該國(guó)債的額度。

　　據(jù)此，該機(jī)構(gòu)已經(jīng)把針對(duì)7~10年內(nèi)到期債券的保證金要求提高5個(gè)百分點(diǎn)，至11.65%，針對(duì)10~15年內(nèi)到期債券的保證金要求提高5個(gè)百分點(diǎn)，至11.80%，針對(duì)15~30年內(nèi)到期債券的保證金要求提高5個(gè)百分點(diǎn)，至20%。

　　薛鶴翔對(duì)記者表示，這種保證金就和期貨和外匯交易的保證金一樣，如果對(duì)抵押品的要求提高，那么意大利國(guó)債對(duì)投資者的吸引力就會(huì)降低。

　　目前，意大利國(guó)債與一籃子AAA級(jí)的歐洲主權(quán)債券收益率的息差最典型的對(duì)比就是意大利國(guó)債與德國(guó)國(guó)債息差。近期兩國(guó)國(guó)債之間的息差進(jìn)一步擴(kuò)大，尤其是本周三，當(dāng)意大利收益率突破7%之后，意德十年期國(guó)債的息差更是突破500個(gè)基點(diǎn)。

　　上述券商債券分析師對(duì)記者表示，意德兩國(guó)的息差擴(kuò)大一方面是意大利國(guó)債收益率飆升，另一方面則是在避險(xiǎn)情緒的推動(dòng)下，德國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)走低的結(jié)果。

　　然而，息差的升高會(huì)不會(huì)帶來進(jìn)一步的市場(chǎng)拋售以及保證金再次提高的惡性循環(huán)呢?

　　薛鶴翔認(rèn)為：“現(xiàn)在市場(chǎng)主要關(guān)注的是7~10期國(guó)債的保證金要求。雖然清算所有進(jìn)一步上調(diào)保證金的可能性，但是這個(gè)批次意大利國(guó)債已經(jīng)被調(diào)高至11.65%，相比之下，法國(guó)是4.6%，西班牙是8.6%，其實(shí)意大利這個(gè)批次的保證金已經(jīng)被提升至很高的水平。如果意德的息差進(jìn)一步擴(kuò)大，保證金肯定不會(huì)那么頻繁地調(diào)高，因?yàn)槿绻^續(xù)上調(diào)，可能就意味著大規(guī)?？只艑⒊霈F(xiàn)，甚至是整個(gè)意大利國(guó)債市場(chǎng)也很有可能陷于癱瘓。

　　誰(shuí)是救星?

　　不能否認(rèn)的是，作為世界第八大經(jīng)濟(jì)體，意大利債務(wù)問題即使還未發(fā)展到像希臘那樣的境地，但從其目前所引發(fā)的全球市場(chǎng)的震動(dòng)以及帶來的負(fù)面影響來看，遠(yuǎn)比此前先后倒下的三個(gè)國(guó)家來得劇烈。

　　數(shù)據(jù)顯示，意大利是當(dāng)前歐盟債務(wù)最龐大的國(guó)家，其債務(wù)總計(jì)達(dá)1.9萬(wàn)億歐元(合2.6萬(wàn)億美元)，幾乎占?xì)W元區(qū)公共債務(wù)總額的四分之一。西班牙、葡萄牙、愛爾蘭三國(guó)的債務(wù)總和也不及一個(gè)意大利。而在2012年第一季度，意大利將面臨640億歐元的償債規(guī)模，2012年全年的償債規(guī)模更是達(dá)到3000億歐元，意大利必須在明年借到足夠的錢，用以償還這批即將到期的債務(wù)，并填補(bǔ)多達(dá)250億歐元的目標(biāo)預(yù)算赤字。

　　市場(chǎng)擔(dān)憂的是，如果短時(shí)內(nèi)意大利無法找到這么一大筆資金來償還債務(wù)，那么意大利將被迫尋求金融援助，這對(duì)于全球市場(chǎng)的沖擊將前所未有。

　　不過多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，雖然意大利債務(wù)總規(guī)模很大，但意大利還不至于申請(qǐng)救助。短期內(nèi)借貸成本的飆升對(duì)意大利來說是一個(gè)可以應(yīng)對(duì)的問題，實(shí)際上該國(guó)還有基本的預(yù)算盈余，這意味著意大利還有錢支付債務(wù)成本。

　　高盛則在最近的一份報(bào)告中指出：“盡管我們認(rèn)同意大利央行還能支持目前的融資成本，但它們正在不斷朝著自我悲觀的方向發(fā)展，這最終可能限制政府滾動(dòng)債務(wù)的能力，使得可持續(xù)性成為問題。而當(dāng)收益率飆升、信心處于低潮期時(shí)，金融市場(chǎng)動(dòng)蕩將進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，意大利可能將進(jìn)入深度衰退。”

　　如果投資者不愿借給意大利這么多錢，歐洲將不得不在IMF的幫助下，利用自己所能籌集到的所有資金來幫助意大利，否則意大利一旦違約，就其債務(wù)而言，其他歐洲國(guó)家即使想挽救也會(huì)力不從心，這最終將觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，歐元區(qū)也或許將重新陷入嚴(yán)重衰退。

　　而薛鶴翔也認(rèn)為，不管怎么樣，歐盟是不可能讓意大利的債務(wù)問題發(fā)展成希臘那樣難以收拾的局面，但歐盟并不是萬(wàn)能的“救世主”，援助意大利與援助希臘相比是兩個(gè)完全不同的難題。