短短三四年，年近花甲的體操奧運冠軍李寧，將問世30年的品牌重塑的愈發(fā)時尚。而在港股上市的李寧，從去年底至今短短十個月時間，股價漲幅達(dá)到驚人的253%，市值突破500億元。

　　近日，李寧發(fā)布了2019半年財報，數(shù)據(jù)顯示，公司營業(yè)收入同比增長33%至人民幣62.55億元，而歸母凈利潤同比增速高達(dá)196%至7.95億元。當(dāng)日，資本市場給予熱烈反響，股價一度大漲13%，與安踏的差距正在縮小。

　　經(jīng)歷了長久水逆的李寧，重整旗鼓返回正軌。拆解公司過往發(fā)展和2019上半年經(jīng)營數(shù)據(jù)，探究李寧的品牌護城河是否足夠深。

　　困境反轉(zhuǎn)，迎來復(fù)蘇

　　李寧品牌初創(chuàng)至今走過了二十九年，從崛起到輝煌，再遭遇困境，又迎來復(fù)蘇。國金證券研報顯示，在公司創(chuàng)始人李寧和第二任 CEO陳義紅的帶領(lǐng)下，李寧通過贊助亞運會、奧運會打響知名度而崛起，率先在全國廣泛建立特許專賣營銷體系，迅速成長為中國體育用品第一品牌。2001年張志勇出任公司第三任CEO，2002年確立品牌定位：“李寧，一切皆有可能”。

　　2006年，李寧成為首家在香港上市的內(nèi)地體育用品企業(yè);同年，成為第一個出現(xiàn)在NBA賽場上的中國體育品牌。2008年，當(dāng)李寧在鳥巢點燃北京奧運會主火炬，品牌影響力達(dá)到巔峰。2004-2010年，公司加快跑馬圈地，借助經(jīng)銷體系迅速擴張網(wǎng)點，收入從18.8 億元上升至94.79億元，凈利潤從1.33億元猛增至11.08億元。

　　在行業(yè)增速放緩、耐克和阿迪等國際一線品牌布局中國的沖擊下，公司多年習(xí)慣于批發(fā)模式，離自己真正的消費群體越來越遠(yuǎn)，對市場潮流、風(fēng)向乃至危機產(chǎn)生誤判，同時又較為激進地實施品牌重塑，業(yè)績出現(xiàn)滑鐵盧。2011年營收利潤出現(xiàn)下滑，2012-2014年連續(xù)虧損三年，安踏奪去國內(nèi)運動品牌老大地位。2012年TPG合伙人金珍君接任張志勇?lián)未硇姓偛茫蟮堕煾苿庸緲I(yè)務(wù)由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型，優(yōu)化產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)流程，為業(yè)務(wù)復(fù)蘇奠定基礎(chǔ)。

　　三年蟄伏，斷尾求生。2015年，創(chuàng)始人李寧宣告回歸，擔(dān)任公司代行政總裁，重啟“一切皆有可能”口號。公司從傳統(tǒng)運動裝備提供商轉(zhuǎn)型為“互聯(lián)網(wǎng)+運動生活服務(wù)提供商”。

　　2018-2019年，李寧品牌先后在紐約時裝周和巴黎時裝周驚艷亮相，知名度進一步得到提升。2015-2018年，公司收入從70.89億元上升至105.11億元，凈利潤由0.14億元上升至7.15 億元。2019年上半年，公司扣除一次性與經(jīng)營無關(guān)的損益后凈利潤為 5.61 億元，同比增長109.1%。

　　向南拓展，電商等渠道持續(xù)發(fā)力

　　李寧在半年財報中披露了區(qū)域營收數(shù)據(jù)，公司在南部和華南區(qū)域(廣東、廣西、福建和海南)的增長雙雙超過40%，二者占總營收比重從2018年的43.9%上升到本期的47.4%，北方市場占總營收比則從2018年的54.5%下降到51%。

　　三個百分點的提升，變化似乎不大，但細(xì)究下來背后取得的成績難能可貴。

　　過去相當(dāng)長的一段時間里，李寧的優(yōu)勢盤主要集中在中國北部，南方稍弱，尤其是安踏、特步、361度等“晉江系”國內(nèi)一線體育用品公司盤踞的華南市場更是如此。前幾年，李寧忙于自身調(diào)整，沒能享受到華南運動鞋服市場快速發(fā)展的紅利，差距一度被競爭對手拉大。

　　財報顯示，公司投資的廣西工廠正式啟動，定位涵括原材料、運動鞋、運動服裝等研發(fā)制造集群化供應(yīng)基地。這是李寧成立近30年來，第一次自建工廠涉足體育用品供應(yīng)鏈上游的生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)，也表明對南方市場的重視。

　　如今，復(fù)興歸來，李寧對華南市場加大了營銷開拓力度，南部和華南區(qū)域成為公司業(yè)務(wù)增長的另一極。

　　財報中關(guān)于銷售渠道的描述，李寧特許經(jīng)銷商占營收比48.6%，提高4.2%;直營店鋪占比28.1%，減少5.1%;電子商務(wù)占比21.7%，提高0.9%。

　　在李寧戰(zhàn)略中，電商不是庫存消化平臺，而是重要的產(chǎn)品銷售平臺，更是用戶與品牌產(chǎn)品、市場活動、明星、賽事進行互動的全方位體驗平臺。

　　阿里巴巴發(fā)布的最新財報顯示，營收同比增長42%，凈利潤309億，增長54%，比市場預(yù)期高了將近20%。充分說明中國消費者的購物習(xí)慣正快速在向線上轉(zhuǎn)移。而電商也已經(jīng)成為李寧最具活力的銷售渠道。

　　直營與經(jīng)銷對于企業(yè)而言，似乎是兩難抉擇。直營，可以更好把控銷售渠道，加強管理;經(jīng)銷，可以較低成本快速占領(lǐng)市場。從當(dāng)下消費市場來看，直營與經(jīng)銷齊頭并進似乎對企業(yè)發(fā)展更為有利。譬如，國內(nèi)兩家主營鴨子的上市公司：堅持直營模式的周黑鴨，與密集吸納加盟店的絕味食品，兩年前實力旗鼓相當(dāng)，但如今前者市值只有后者的三分之一。

　　總之，李寧目前的管理水平還不足以支撐直營店的運營，轉(zhuǎn)而擴大經(jīng)銷店數(shù)量是個不錯的選擇。

　　公司在財報中對此表示，隨著特許經(jīng)銷商對李寧品牌的信心增強，同時考慮集團整體渠道架構(gòu)的優(yōu)化，集團將部分原自營店鋪轉(zhuǎn)接給經(jīng)銷商經(jīng)營，并同意經(jīng)銷商開設(shè)大店、時尚店，使特許經(jīng)銷商收入 錄得40%中段增長。

　　品牌護城河足夠安全?

　　護城河的概念是由著名投資家巴菲特提出，指的是一家企業(yè)在防御競品進擊時的可持續(xù)的競爭優(yōu)勢。

　　在運動鞋服領(lǐng)域，護城河較難構(gòu)筑，長期比拼的還是品牌和產(chǎn)品。雖然自2013年以來，李寧的毛利率每年皆有0.5-1個百分點的提升。但值得注意的是，本次財報上看，李寧無論是從毛利率還是凈利率水平上看，李寧均不及安踏。

　　毛利率高，說明產(chǎn)品在市場上競爭力高，消費者愿意付出比同類更高的價格購買。李寧的毛利率49.7%，凈利率12.7%，安踏2018年毛利率和凈利率分別為52.6%和17%。

　　對于優(yōu)秀企業(yè)而言，最核心的就是企業(yè)的自我創(chuàng)新能力，這一點重點體現(xiàn)在對研發(fā)的投入上。

　　近幾年，李寧在國內(nèi)四大運動用品公司中，研發(fā)投入占比較為靠后，下圖為2018年各公司研發(fā)投入情況。

　　相較營收的突飛猛進，李寧這幾年一直在努力節(jié)源開支，研發(fā)和推廣上就顯得投入不足。這對李寧某些核心品類也帶來了一定的負(fù)面影響。譬如跑步品類，借助中國的馬拉松熱，李寧推出的烈駿等系列跑鞋在跑者群體口碑一向較好，過往滲透率也較高，2014-2017的年復(fù)合增長為34%。但2019上半年，李寧跑步品類遇冷，零售流水增速急劇跳水，罕見地轉(zhuǎn)為負(fù)增長，增速為-8%，產(chǎn)品和品牌同時遭遇瓶頸。

　　本期財報顯示，李寧的品牌推廣開支占比依然在下降，但研發(fā)開支占比較去年同期的1.3%提升了0.8個百分點，達(dá)到2.1%，增幅可觀。隨著營收規(guī)模的擴大，盈利的大幅提高，李寧終于有錢選擇去做了正確的事情。

　　不同于安踏和特步以國際收購實現(xiàn)多品牌策略，李寧將重心放在主品牌上，圍繞李寧IP進行開發(fā)，進而強化旗下各產(chǎn)品線。

　　2018年2月以來的4次國際時裝周經(jīng)歷讓李寧作為“國潮代表”深入人心，以及此前重金邀請韋德代言籃球鞋，提升了品牌在90后、00后消費者心目中的地位。

　　財報顯示，李寧在國際市場的銷售占比上半年未發(fā)生變化，仍為1.6%。而體育用品巨頭耐克2018年財季，57%的營收是來自北美以外的市場，其中大中華區(qū)的市場份額處于持續(xù)上升。

　　國際市場躑躅不前，國內(nèi)市場強敵環(huán)伺，李寧的品牌護城河看上去還不是那么深。