紡織服裝產(chǎn)業(yè)鏈，下游是消費(fèi)者，直接上游是滌綸、氨綸、粘膠、染料等行業(yè)，具體對(duì)應(yīng)四條細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈：1)石油、天然氣-PX-PTA-滌綸-紡織服裝;2)石油、天然氣-純MDI(PTMEG)-氨綸-紡織服裝;3)棉漿粕(溶解液、竹漿)-粘膠短纖-服裝服裝。4)石油-間苯二胺/H酸-分散染料/活性染料-紡織服裝。

　　紡織服裝：出口回暖帶動(dòng)紡織制造走出低谷，服裝仍處于調(diào)整期。

　　1)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征。

　　我國(guó)紡織服裝主要定位于生產(chǎn)制造以及中低端品牌運(yùn)營(yíng)，整體處于充分競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)。除國(guó)內(nèi)市場(chǎng)外，外部需求亦是影響行業(yè)景氣的關(guān)鍵因素，紡織業(yè)對(duì)上游大宗原料基本不具議價(jià)能力，盈利能力較弱。財(cái)務(wù)表現(xiàn)上，行業(yè)總體規(guī)模較小，盈利能力較弱、負(fù)債率中等、變現(xiàn)能力一般、營(yíng)運(yùn)能力偏低。整體看紡織服裝行業(yè)跨周期信用資質(zhì)較差。

　　2)紡織制造業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：已走出大周期底部，回升有待時(shí)日。

　　隨著海外需求回暖，2012年四季度開(kāi)始紡織行業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)反彈，今年上半年受基數(shù)效應(yīng)影響，收入及凈利潤(rùn)增速均低于去年同期。我們認(rèn)為紡織業(yè)已走出大周期的底部，但回升可能要等到2015年。邏輯：1)疆棉直補(bǔ)政策出臺(tái)，短空長(zhǎng)多。直補(bǔ)方案出臺(tái)，棉花將回歸市場(chǎng)定價(jià)，9-10月新棉上市后，棉花價(jià)格仍有下跌的過(guò)程。2)下游棉紡企業(yè)目前補(bǔ)庫(kù)存需求小，主要處于隨買(mǎi)隨用狀態(tài)，因此企業(yè)可通過(guò)定價(jià)變化來(lái)降低棉價(jià)下跌對(duì)毛利的不利影響，維持盈利能力穩(wěn)定。3)預(yù)計(jì)明年棉價(jià)有望企穩(wěn)反彈，帶動(dòng)紡織板塊景氣度回升。

　　3)服裝：仍處于收縮調(diào)整階段。

　　經(jīng)過(guò)2012-2013年兩年的去庫(kù)存，以13年末為起點(diǎn)，存貨重回上升通道。大部分企業(yè)面臨以渠道支撐的傳統(tǒng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)模式難以為繼、未來(lái)加盟與自營(yíng)、線上與線下協(xié)同的發(fā)展路徑尚未清晰的困局，業(yè)績(jī)?nèi)蕴幱陔S著市場(chǎng)走弱而下滑的通道中。

　　4)紡織制造業(yè)個(gè)券：龍頭企業(yè)安全邊際高。

　　紡織業(yè)對(duì)上游基本沒(méi)有溢價(jià)能力，盈利關(guān)鍵點(diǎn)在于成本控制和提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，因此企業(yè)規(guī)模和技術(shù)很重要，龍頭企業(yè)安全邊際高，推薦魏橋創(chuàng)業(yè)集團(tuán)、魏橋紡織，毛紡龍頭陽(yáng)光集團(tuán)因有近50%收入來(lái)自光伏和地產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)較高。

　　化纖--氨綸、滌綸。

　　1)化纖行業(yè)跨周期信用資質(zhì)差。

　　化纖行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品溢價(jià)率低，同時(shí)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較大，行業(yè)盈利能力及穩(wěn)定性都較弱，跨周期信用資質(zhì)差。

　　2)氨綸行業(yè)--上半年運(yùn)行平穩(wěn)，中期景氣繼續(xù)向上。

　　2013年氨綸行業(yè)下游需求回升30%左右，2014年年初至今氨綸行業(yè)。

　　運(yùn)行平穩(wěn)，市場(chǎng)價(jià)格維持平穩(wěn)。氨綸均價(jià)提升加之原料價(jià)格有所走弱，行業(yè)盈利能力回升。氨綸行業(yè)未來(lái)需求增速可望維持在7-10%，2014-2015年產(chǎn)能投放較弱，中期供需格局較好。

　　3)滌綸行業(yè)：長(zhǎng)期虧損，成本下滑提升盈利，景氣環(huán)比改善。

　　滌綸行業(yè)2012年以來(lái)持續(xù)虧損，從去年四季度開(kāi)始，歐美市場(chǎng)需求好轉(zhuǎn)，加上國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能增速放緩，滌綸工業(yè)絲供需結(jié)構(gòu)持續(xù)好轉(zhuǎn)。短期內(nèi)PTA價(jià)格將維持低位，且滌綸工業(yè)絲行業(yè)新增產(chǎn)能有限，滌綸行業(yè)景氣有望持續(xù)。

　　4)個(gè)券主體推薦華峰集團(tuán)和恒逸集團(tuán)。

　　染料--紡織化學(xué)品。

　　1)行業(yè)跨周期信用品質(zhì)較高。

　　2)上半年寡頭壟斷、環(huán)保趨嚴(yán)壓縮供給利好下分散染料延續(xù)景氣;環(huán)保趨嚴(yán)壓縮H酸供給，H酸大幅上揚(yáng)推動(dòng)活性染料景氣。

　　3)分散染料供需格局逆轉(zhuǎn)。

　　4)下游成本轉(zhuǎn)嫁力強(qiáng)支撐染料提價(jià)空間。

　　5)分散染料景氣持續(xù)，活性染料價(jià)格難以持續(xù)上揚(yáng)。

　　6)個(gè)券主體推薦浙江龍盛、傳化股份，不過(guò)估值吸引力較差。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。

　　紡織制造業(yè)外需回暖不及預(yù)期，棉價(jià)暴跌，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速下滑。