目標(biāo)價(jià)9.02元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)凱諾科技2013-2015年的EPS分別為0.32、0.41、0.52元，根據(jù)品牌服飾現(xiàn)階段平均估值，即參考2013年業(yè)績(jī)20倍PE，鑒于海瀾之家處于快速擴(kuò)張期，給予一定溢價(jià)，對(duì)應(yīng)2014年22倍PE，目標(biāo)價(jià)9.02元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　借力戶籍改革，海瀾之家在目前店鋪體量上仍可繼續(xù)高速擴(kuò)張。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)值，大眾服飾品牌的門店上限約4500家，超過(guò)這個(gè)數(shù)量企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率開(kāi)始下降。我們通過(guò)測(cè)算后認(rèn)為，定位中低端男性消費(fèi)者細(xì)分市場(chǎng)的海瀾之家借力戶籍改革，在目前的店鋪數(shù)量上還可繼續(xù)實(shí)現(xiàn)2807家門店的擴(kuò)張，達(dá)到5566家，其中2014、2015年的門店增速將達(dá)到19%、16%。

　　戶籍制度抑制消費(fèi)力釋放，農(nóng)民工衣著支出有近一倍的增長(zhǎng)空間。當(dāng)前農(nóng)民工收入已經(jīng)超過(guò)城鎮(zhèn)居民，但由于缺乏社會(huì)保障消費(fèi)能力受影響，其人均衣著支出為990元，僅為城鎮(zhèn)居民的一半。如果能完成戶籍改革，促使農(nóng)民工消費(fèi)習(xí)慣向城鎮(zhèn)居民趨同，其人均衣著支出將達(dá)到1858元，與當(dāng)前支出相比有近一倍的增長(zhǎng)空間。

　　戶籍改革納入三中全會(huì)議題成為推動(dòng)消費(fèi)力釋放加速的催化劑，中低端市場(chǎng)定位使海瀾之家成為主要受益標(biāo)的。三中全會(huì)決定“推進(jìn)農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化，逐步把符合條件的農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口轉(zhuǎn)為城鎮(zhèn)居民”，戶籍化改革進(jìn)程可能超過(guò)預(yù)期。

　　農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口以中低收入中年男性為主，市場(chǎng)上鮮有符合該群體需求的服飾品牌。海瀾之家三、四線城市中低端中年男性的定位將獲得該群體的青睞，為自身門店的擴(kuò)張帶來(lái)計(jì)劃之外的驚喜。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：公司管理能力無(wú)法滿足要求、城鎮(zhèn)化進(jìn)程低于預(yù)期。

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　　定位“男人的衣柜”讓人們記住了海瀾之家。每個(gè)賣場(chǎng)內(nèi)，成年男性從上到下、從內(nèi)到外、從正裝到休閑所需的四季服飾一一陳列;傳統(tǒng)“人盯人”的導(dǎo)購(gòu)模式被徹底摒棄，所有產(chǎn)品按品種、號(hào)型、規(guī)格分類出樣，消費(fèi)者根據(jù)導(dǎo)購(gòu)圖自主選衣，只有按響貨架旁的按鈴，才有服務(wù)人員來(lái)提供幫助。

　　這種服務(wù)的背后是一套全新的經(jīng)營(yíng)模式。在海瀾之家工業(yè)園，被周建平稱為“總部大腦”和“神經(jīng)中樞”的研發(fā)大樓和物流園隔路相望。整個(gè)產(chǎn)銷流程中，海瀾之家掌握了上游的“產(chǎn)品企劃、品牌管理”，各地供應(yīng)商將產(chǎn)品集中到物流園后再統(tǒng)一發(fā)往全國(guó)門店，中間的“成衣生產(chǎn)”環(huán)節(jié)則被外包出去。