文：中信證券股份有限公司投資銀行部總監(jiān) 梁爽

　　資本市場的參與者可以較簡單地理解為企業(yè)(融資者，需求資金)，中介機(jī)構(gòu)(券商等以資本市場業(yè)務(wù)賺取中介費(fèi)用的公司)和投資者(持有資金)。當(dāng)然，政府的監(jiān)管不可忽略。尤其在中國，資本市場和金融機(jī)構(gòu)是受嚴(yán)格監(jiān)管的，因此在理解資本市場本身需求供給和運(yùn)行方式的邏輯之外，還要考慮國內(nèi)監(jiān)管政策的影響。

　　所有的產(chǎn)業(yè)都涉及生產(chǎn)、供給、流通，產(chǎn)品的基礎(chǔ)價格受原材料等成本影響，市價波動會體現(xiàn)需求和供給的平衡過程。資本市場的金融產(chǎn)品也是一樣的原理。只不過金融是依附實(shí)業(yè)而存在的，資本市場除了反映一國因產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展而出現(xiàn)的資金調(diào)配狀況，還折射出很多社會學(xué)范疇的現(xiàn)象，因此影響因素極其復(fù)雜，難以預(yù)測。因此，作為實(shí)業(yè)發(fā)展的一個工具，企業(yè)家要理解資本市場的基本邏輯，關(guān)注市場的運(yùn)行，并聘請信譽(yù)良好的專業(yè)機(jī)構(gòu)尋找最佳執(zhí)行方案并實(shí)施。

　　一般來講，步入資本市場可以從股份制改造開始，然后引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，選定保薦機(jī)構(gòu)，進(jìn)行上市輔導(dǎo)，向證監(jiān)會申報(bào)公開發(fā)行材料，過會后發(fā)行上市，然后作為上市公司持續(xù)考慮后續(xù)的融資安排以及業(yè)務(wù)發(fā)展策略，如通過并購擴(kuò)張。

　　企業(yè)公開上市變?yōu)楣姽局螅钪匾氖?a >企業(yè)有了一個市場認(rèn)可的標(biāo)準(zhǔn)價值。通過股票二級市場的流通，企業(yè)的小股東可以隨時套現(xiàn)(超過5%的持有者會有一定限制)，這也就是公眾資本成本低的原因之一，流動性較好。但企業(yè)控股股東的壓力是需要通過公司治理的形式聘用精明能干的管理團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)優(yōu)于市場預(yù)期的業(yè)績，以實(shí)現(xiàn)股價的穩(wěn)定或節(jié)節(jié)攀升。股價是企業(yè)再融資時的標(biāo)桿，如果股價暴跌，就會阻礙企業(yè)的融資通道。

　　目前中國的資本市場、法律環(huán)境以及商業(yè)誠信的文化還在一個不斷提高的過程中，因此，企業(yè)如果處于急速發(fā)展階段，需要大部分外部資金，以上市為目的進(jìn)行改制，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者是一個好的開始。

　　以上市為目的進(jìn)行股份制改造，雖然聘請一家有經(jīng)驗(yàn)的券商作為財(cái)務(wù)顧問花費(fèi)不菲，但由于改制是基礎(chǔ)，良好的開始能奠定上市過程的效率，因此十分值得。一個好的改制方案應(yīng)該考慮全面，在設(shè)計(jì)股權(quán)結(jié)構(gòu)時，充分考慮企業(yè)的管控模式與企業(yè)的商業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的匹配，同時應(yīng)該從企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展的支持方面結(jié)合投資者不同類別的特性，設(shè)計(jì)引進(jìn)私募的比例。

　　企業(yè)如果發(fā)展到七八千萬元的凈利潤，就應(yīng)該聘請一家有經(jīng)驗(yàn)和保薦資格的券商進(jìn)行改制以及引進(jìn)私募的工作，并盡量選用同一家券商進(jìn)行上市輔導(dǎo)保薦工作，這樣對企業(yè)設(shè)計(jì)規(guī)范認(rèn)同的一致性強(qiáng)，能提高券商的工作效率和質(zhì)量。但事實(shí)上，企業(yè)在初期接觸券商時大多通過熟人，很難了解對方團(tuán)隊(duì)的工作能力和信譽(yù)水平，如果一旦發(fā)現(xiàn)有問題，應(yīng)該立即停止工作，通過法律手段切斷與其的聯(lián)系，以避免日后耗財(cái)耗力，進(jìn)退兩難。

　　企業(yè)上市是要當(dāng)下的市場認(rèn)可。在中國市場急速發(fā)展的30年間積累財(cái)富，創(chuàng)建企業(yè)，規(guī)范是需要付出相當(dāng)代價的。因此一家信譽(yù)良好的機(jī)構(gòu)如果能結(jié)合企業(yè)家的決心和清晰的遠(yuǎn)景規(guī)劃，這樣的代價付出之后會通過企業(yè)財(cái)務(wù)成本的降低，以及市場的進(jìn)一步開拓形成利潤再賺回來，如果只為上市而上市，在期間并未真正理順公司的發(fā)展，恐怕上市之后不但企業(yè)已元?dú)獯髠?，面臨嚴(yán)格的監(jiān)管，舊有的模式不能復(fù)制，公司的贏利壓力會非常大?，F(xiàn)在二級市場的“空殼公司”也不少。

　　公司的市場價值一般可用股票價格乘以總股數(shù)算得。估值的時候市場經(jīng)常用一個比較簡單的估算方式，就是企業(yè)前一年度通過審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的凈利潤乘以一個PE倍數(shù)來計(jì)算。PE也就是股票價格和公司凈利潤的比值，成熟市場中每個行業(yè)都會有一個相對穩(wěn)定的經(jīng)驗(yàn)數(shù)值。如制造業(yè)，在私募市場，考慮到流動性的折價因素，在6-8倍;在二級市場，因?yàn)榭呻S時流通，因此在10倍左右。

　　例如一個制造業(yè)的公司2010年底的審計(jì)凈利潤為1億元(一般會將非經(jīng)常性損益去掉)，那么在引進(jìn)戰(zhàn)投時，一般的定價將認(rèn)為公司值6-8億元，那么如果是公開發(fā)行，市場投資者可能會給出10億元的價格。國內(nèi)市場目前資金充裕，很多定價十分離譜。不過企業(yè)家應(yīng)該記住“天下沒有免費(fèi)的午餐”。拿錢投資賺取回報(bào)的人，要求的回報(bào)率一定是比實(shí)業(yè)高的。由于國內(nèi)證券市場供給長期缺乏，上市作為稀缺資源溢價極高。這種現(xiàn)象隨著制度的完善是不可持續(xù)的。那么如果私募投資時沒計(jì)算流動性的折價，他們就會催著你盡快上市，企業(yè)家壓力會非常大的。如果私募時一些中介機(jī)構(gòu)為了拿籌資的顧問費(fèi)(一般以籌資額度的比例計(jì)算)，給出了遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)，甚至是上市公司的估值比率，那么即使上市之后，私募投資者的回報(bào)也會是很有限的。掙錢遠(yuǎn)低于預(yù)期的同時，矛盾就開始出現(xiàn)了。所以，創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家們尤其該記得，不是每一次拿到高價錢都值得慶幸，早晚有一天你要為此付出代價，他們是和你一樣的股東啊!而且從法律角度上講，少數(shù)股東和弱者等同，是會受到非常保護(hù)的(在美國市場很明顯，集體訴訟頻繁)。

　　資本市場雖然暗礁遍布，但好的舵手會乘風(fēng)破浪，享受天地的廣闊?？傮w而言，這還是個很公平的市場，付出和回報(bào)成正比，需要耐性，持續(xù)的成長和共贏的理念。