人民幣匯率具備相對(duì)穩(wěn)定的“物質(zhì)”基礎(chǔ)

　　筆者認(rèn)為，本輪人民幣匯率走弱主要是外圍大環(huán)境美元走強(qiáng)、非美貨幣走弱所致。但真正決定匯率的因素還是匯率背后的經(jīng)濟(jì)基本面。要觀察人民幣對(duì)美元匯率的大趨勢(shì)是升是降、還是大體穩(wěn)定，首要的是看兩國經(jīng)濟(jì)基本面的相對(duì)情況。相對(duì)于日本、歐元區(qū)等發(fā)達(dá)國家仍然深陷衰退之中，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁，在前年增長2.2%的基礎(chǔ)上，去年增長2.4%，連續(xù)三年在2%以上，毫無疑問美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)走出了衰退，回到了正常軌道上。也正因?yàn)槿绱耍缆?lián)儲(chǔ)不僅結(jié)束了QE，并開始著手討論何時(shí)加息的問題。正是美國經(jīng)濟(jì)基本面的好轉(zhuǎn)和貨幣政策的回歸正常，促使了美元對(duì)歐元、日元等幾乎所有非美貨幣的升值。不過，就中美經(jīng)濟(jì)的對(duì)比來看，盡管中國經(jīng)濟(jì)增速有所回落，并且今年仍有可能繼續(xù)回落，但是中國的經(jīng)濟(jì)增速在大國中仍然是最高的。還有一點(diǎn)，中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在改善、增長的質(zhì)量效益在提高。因此，中美經(jīng)濟(jì)基本面相對(duì)來說仍然是穩(wěn)定的，這構(gòu)成了人民幣對(duì)美元匯率能夠維持相對(duì)穩(wěn)定的物質(zhì)基礎(chǔ)。還有一個(gè)重要的物質(zhì)基礎(chǔ)就是巨額的外匯儲(chǔ)備。

　　人民幣匯率貶值無助于擴(kuò)大出口

　　近期，尤其是1月22日歐央行推出歐版QE后，人民幣匯率走弱還與市場擔(dān)心中國政府會(huì)用人民幣匯率貶值的辦法來刺激出口有關(guān)。有部分專家不斷建議，應(yīng)該用人民幣匯率貶值來刺激出口，認(rèn)為人民幣匯率已經(jīng)高估從而抑制了中國的出口。在某種程度上，這種聲音對(duì)看空人民幣匯率預(yù)期以及市場上的實(shí)際走弱起到了強(qiáng)化的作用。人民幣匯率是否高估并無定論。而且，從我國貿(mào)易順差過去三年不斷加大來看，去年更是創(chuàng)出了歷史新高，根本上是難言高估的。誠然，過去三年我國出口貿(mào)易均低于預(yù)期目標(biāo)，去年僅增長6.1%，為2010年以來的新低。但是，如果從全球角度來看，我國出口增速仍然遠(yuǎn)高于全球貿(mào)易增長水平，我國出口在全球中的份額仍然在提高。在危機(jī)前，全球貿(mào)易增速數(shù)倍于全球GDP增速，但是危機(jī)后，反而是低于后者。如此來看，我國的出口并沒有那么糟，遠(yuǎn)高于全球增長水平。

　　而且，更為重要的是，人民幣匯率貶值并不一定能夠促進(jìn)出口。理論上看，一國貨幣匯率下跌有利于促進(jìn)出口，抑制進(jìn)口，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。但實(shí)踐中，其中的內(nèi)在邏輯并沒有這么簡單。無論是一些嚴(yán)肅的學(xué)術(shù)性研究得出的結(jié)論，還是從一些大國的經(jīng)驗(yàn)來看，本幣貶值對(duì)本國進(jìn)出口的作用遠(yuǎn)沒有教科書上描述的那么大。安倍2012年底再度執(zhí)政以來，日元對(duì)美元匯率出現(xiàn)了大幅度的貶值，從當(dāng)初的75日元/美元貶值至如今的120日元/美元，貶幅達(dá)到45%。貶值幅度不可謂不可觀，結(jié)果怎么樣呢?日本的貿(mào)易逆差反而不斷擴(kuò)大。2013年日本貿(mào)易逆差達(dá)到11.47萬億日元，幾乎比上年逆差額6.94萬億日元增長了一倍，2014年貿(mào)易逆差進(jìn)一步增加到12.79萬億日元，創(chuàng)出了日本貿(mào)易逆差的歷史最高紀(jì)錄。從相關(guān)學(xué)術(shù)研究結(jié)論來看，影響出口的主要因素是外需、成本，匯率因素的權(quán)重較小。

　　若大幅走弱，人民幣國際化成績將歸零

　　有部分專家建議中國學(xué)習(xí)日本那樣采取貶值的辦法來促進(jìn)出口。對(duì)此，我并不贊同，除了以上分析的日元貶值并未達(dá)到拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的目的外，最重要的一點(diǎn)是，盡管日元大幅貶值但是并沒有引起資本從日本大量外流，而在我國，一旦市場預(yù)期人民幣匯率將大幅貶值，很難避免資本不大量外流。安倍政府主要是通過量化寬松來間接實(shí)現(xiàn)日元貶值的，大規(guī)模的量化寬松首先帶動(dòng)了股市的持續(xù)上漲，增加了對(duì)境內(nèi)外資本的吸引力。事實(shí)上也是這樣，日本股指漲幅遠(yuǎn)超過日元匯率貶值的幅度。因此，在這一過程中，資本并沒有大規(guī)模地從日本流出，今年1月底日本的外匯儲(chǔ)備相對(duì)于2012年底還增加了67億美元即是明證。當(dāng)前，我國無法實(shí)行安倍上臺(tái)后實(shí)行的貨幣政策，因此如果無法做到讓股市大幅上漲從而留住資本，放任或人為地讓人民幣匯率大幅走弱，資本一定從中國大量外流，這反過來將可能進(jìn)一步強(qiáng)化市場上人民幣匯率貶值的預(yù)期和加大跌幅，并進(jìn)一步加大資本外流，從而形成惡性循環(huán)。這種推理并非是紙上談兵，很多發(fā)展中國家都遭遇過。

　　還有，如果人民幣匯率大幅走弱，過去幾年好不容易取得的人民幣國際化成績將會(huì)歸零。自去年11月人民幣匯率走弱且國際上看空人民幣以來，在跨境結(jié)算方面，人民幣流入已經(jīng)大于流出。如果讓國際投資者認(rèn)定人民幣匯率將大幅貶值，對(duì)他們來說，人民幣資產(chǎn)將成為燙手山芋，幾年間流出的人民幣將在短時(shí)間內(nèi)大量流回。

　　在當(dāng)前以及未來一段時(shí)間里，通過有管理的浮動(dòng)匯率制度來維持人民幣匯率的相對(duì)穩(wěn)定最符合我國的利益。

　　應(yīng)加快人民幣外匯市場建設(shè)

　　當(dāng)然，維持人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定，既不是要固定不動(dòng)，也不是要完全放任由市場決定。重新回到緊盯住美元的匯率安排上，沒有必要，更不符合既定的匯率市場化的改革方向。人民幣匯率市場化改革是我國全面深化改革的既定內(nèi)容之一，是充分發(fā)揮市場在資源配置中起決定性作用的條件之一。當(dāng)然，對(duì)于我們這樣一個(gè)外匯市場仍然不夠完善、匯率的價(jià)格彈性不足的貨幣來說，匯率市場化應(yīng)該漸進(jìn)推進(jìn)，需要經(jīng)歷一個(gè)相對(duì)漫長的過程。相對(duì)于此前，去年初以來，人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)更加顯著，真正出現(xiàn)了上下波動(dòng)，波幅達(dá)到3.7%。本人預(yù)計(jì)，今年的波幅有望達(dá)到5%，低點(diǎn)已經(jīng)低于去年的低點(diǎn)，個(gè)人預(yù)計(jì)下限在6.30元/美元左右，高點(diǎn)也完全有可能高于去年高點(diǎn)，破6并非沒有可能。

　　當(dāng)前的市場狀況再次提醒我們，比人民幣匯率波動(dòng)自身更為重要的是，應(yīng)該加快人民幣外匯市場的建設(shè)。對(duì)于后開放國家來說，由于市場化改革往往相對(duì)緩慢，加上國內(nèi)經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小，很難出現(xiàn)一個(gè)有規(guī)模有深度廣度和富有價(jià)格彈性的外匯市場，所以，市場上的匯率預(yù)期容易出現(xiàn)一邊倒，本幣匯率暴漲暴跌，從而對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的不利沖擊。