自2005年7月央行[微博]啟動人民幣匯率改革至今，除金融危機時期暫時延緩了匯改步伐外，其余大部分時間人民幣匯率都處于升值過程中。特別是去年年底人民幣的一輪強有力的升值，甚至讓人感到人民幣會立刻邁入“5”時代。但事與愿違，最近一段時間，人民幣居然出現(xiàn)了一輪罕見的貶值行情：截至3月14日，市場人民幣兌美元匯率中間價已跌至6.1346，創(chuàng)2014年以來新低，引發(fā)了市場的擔憂。

　　此輪人民幣貶值背后的原因何在?市場眾說紛紜。筆者更傾向于認為，對于本輪人民幣貶值，市場不應過度解讀。實際上當前人民幣匯率已經(jīng)處于均衡水平，單邊升值的時代已成過去;未來，人民幣將步入雙向波動的新紀元，且波動幅度也將加大。

　　人民幣均衡匯率究竟在哪里?實際上，由于匯率評估在時間和審視角度上可以有各種不同的選擇(如購買力平價、相對購買力平價、利率平價、宏觀均衡、基本均衡、行為均衡等)，因此至今仍是結論各異、莫衷一是。對此，國際貨幣基金組織[微博](IMF[微博])在其2005年《估計中國均衡有效匯率》的報告中也指出：即使僅對檢驗人民幣真實價值的模型進行細小改變，評估結果的差異也會高達40個百分點。

　　實際情況也是這樣：2005年匯改之初，瑞銀將人民幣價值被低估的幅度定為20%，而哈佛大學經(jīng)濟學教授弗蘭克爾所估計的則是接近40%。2010年IMF仍在不同場合指責人民幣被完全低估，并認為要求人民幣升值是符合邏輯的。對此，筆者三年前便撰文批駁IMF人民幣明顯低估的觀點。筆者認為，IMF支持人民幣升值的證據(jù)有兩大缺陷，一是過高估計了中國經(jīng)常項目余額占GDP比重;二是將中國實際匯率設置為常數(shù)，甚至有所貶值。而事實上，人民幣實際匯率一直呈升值趨勢。2012年，IMF下修了對人民幣匯率的預測，撼動了支持人民幣匯率大幅升值的理論基礎。

　　與人民幣匯率被低估的觀點相反，筆者認為，鑒于國內外經(jīng)濟條件出現(xiàn)的新變化，當前人民幣匯率實際上已經(jīng)接近均衡水平。從國際收支角度看，金融危機以來，中國國際收支雙順差的格局已經(jīng)得到了明顯改善，國際收支更加趨于平衡。再具體到經(jīng)常項目，其占GDP的比重也已從最高的10%左右逐步降至2013年的2.1%。就此，央行副行長易綱曾在IMF會議上明確表示，中國保持經(jīng)常項目順差占GDP之比在4%以內便是可持續(xù)的合理水平。若按此標準，人民幣匯率已處于均衡水平。

　　從國內情況來看，近幾年來，勞動力成本也呈趨勢性上漲。2007年，中國進入劉易斯拐點，傳統(tǒng)勞動力由過剩轉為短缺，以致需要通過不斷提高勞動力工資來實現(xiàn)勞動力供給和需求之間的平衡。這幾年可以明顯地感覺到普通工人工資的大幅增長，甚至出現(xiàn)超過剛畢業(yè)大學生工資水平的現(xiàn)象。

　　總之，鑒于貿易順差縮小、國內勞動力工資大幅上漲以及匯改以來人民幣實際有效匯率升值超過40%的事實，人民幣升值空間已非常有限;當然，考慮到本屆政府推動金融改革與匯率市場化的決心，以及中國經(jīng)濟增長在全球范圍內仍舊較為突出和當前資本流入而非流出的事實，人民幣兌美元匯率持續(xù)貶值也不太可能。

　　因此，在筆者看來，未來人民幣將步入雙向波動時代。近期央行已表態(tài)，2014年要加快推進人民幣資本項目可兌換，轉變跨境資本流動管理方式;同時，逐步完善人民幣匯率形成機制，有序擴大匯率浮動區(qū)間(3月15日央行宣布將人民幣兌美元日波動區(qū)間從目前的1%擴大到2%)。這將導致今年人民幣兌美元雙向波動幅度加大且更為常見，對一攬子貨幣則將基本上保持穩(wěn)定。這顯然也符合決策層推動匯率市場化改革的目標。