核心觀點(diǎn)：

　　儒鴻：臺(tái)灣地區(qū)知名的縱向一體化針織布和成衣生產(chǎn)商。公司主要為Nike、UA、lululemon、target等國(guó)際服飾品牌提供針織面料和成衣，業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)包括面料織造、染整、定型、成衣制造，目前在臺(tái)灣地區(qū)、越南、柬埔寨設(shè)有多個(gè)成衣和面料工廠，另有印度尼西亞織布及成衣廠建設(shè)中。2019實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/凈利潤(rùn)281.3/43.0億臺(tái)幣，同比+2.0%/-1.8%，針織布/成衣收入占比約30%/70%。

　　復(fù)盤(pán)2008：金融危機(jī)期間公司股價(jià)經(jīng)歷多輪調(diào)整，金融危機(jī)后公司業(yè)績(jī)市值均創(chuàng)新高。2008至今，公司市值最低為15.7億臺(tái)幣，最高達(dá)到1344.5億臺(tái)幣。金融危機(jī)期間公司業(yè)績(jī)和股價(jià)經(jīng)歷調(diào)整，金融危機(jī)后業(yè)績(jī)和市場(chǎng)表現(xiàn)雙雙實(shí)現(xiàn)飛躍。金融危機(jī)前、中、后三個(gè)階段儒鴻的市值、業(yè)績(jī)以及估值的變動(dòng)關(guān)系可劃分為：金融危機(jī)前：

　　業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)，估值處于上升區(qū)間。公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張，2005-2007H1業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。這一階段業(yè)績(jī)和估值雙升(PE(TTM)中樞由7上升到10)，帶動(dòng)公司股價(jià)上行。金融危機(jī)中：股價(jià)先于業(yè)績(jī)調(diào)整，后于業(yè)績(jī)見(jiàn)底。以2008年兩次業(yè)績(jī)發(fā)布時(shí)間為節(jié)點(diǎn)，公司股價(jià)調(diào)整可以分為三個(gè)階段：(1)估值先于業(yè)績(jī)調(diào)整(PE(TTM)中樞由10下降到8)(2)估值和業(yè)績(jī)雙殺(PE(TTM)進(jìn)一步下滑至6)，調(diào)整幅度加劇(3)業(yè)績(jī)觸底后，股價(jià)進(jìn)一步調(diào)整直至底部區(qū)間(PE(TTM)指標(biāo)失真)。金融危機(jī)后：估值逐步修復(fù)，業(yè)績(jī)新高后估值抬升實(shí)現(xiàn)雙擊。以2010年H1業(yè)績(jī)披露時(shí)間為分界，危機(jī)后公司市場(chǎng)表現(xiàn)可分為兩個(gè)階段(1)估值、業(yè)績(jī)修復(fù)驅(qū)動(dòng)股價(jià)上行(PE(TTM)修復(fù)至10左右，回歸金融危機(jī)前水平)；(2)營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)創(chuàng)新高，業(yè)績(jī)估值實(shí)現(xiàn)雙擊(業(yè)績(jī)新高，PE(TTM)中樞上升到16左右)。

　　投資建議。通過(guò)復(fù)盤(pán)儒鴻在2007-2010年期間的市場(chǎng)表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，雖然金融危機(jī)期間公司業(yè)績(jī)和股價(jià)均經(jīng)歷一定調(diào)整，但是公司核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不改，行業(yè)出清反而帶來(lái)了彎道超越的機(jī)會(huì)。一旦下游回暖，公司業(yè)績(jī)及股價(jià)都將迅速回升甚至再創(chuàng)新高。2020年受新冠疫情蔓延全球影響，服裝品牌紛紛關(guān)店，紡織服裝行業(yè)下游品牌零售及上游紡織制造均受重創(chuàng)。但是我們認(rèn)為，對(duì)于具備長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)來(lái)說(shuō)，此次疫情全球蔓延對(duì)行業(yè)造成的影響是危也是機(jī)。建議關(guān)注申洲國(guó)際和健盛集團(tuán)：申洲國(guó)際是全球最大的縱向一體化針織制造商，與Nike、Adidas、UNIQLO、PUMA等品牌形成了緊密的合作關(guān)系，公司研發(fā)及技術(shù)積累深厚，自動(dòng)化程度高，目前在國(guó)內(nèi)及東南亞越南、柬埔寨均建有生產(chǎn)基地，未來(lái)三年產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃明確。健盛集團(tuán)主要產(chǎn)品包括棉襪和無(wú)縫服飾，與PUMA、優(yōu)衣庫(kù)、迪卡儂等全球品牌擁有長(zhǎng)期合作關(guān)系，在主要品牌客戶相關(guān)產(chǎn)品品類供應(yīng)商中占比較高，目前在國(guó)內(nèi)和越南均設(shè)有生產(chǎn)基地，棉襪和無(wú)縫服飾的海外產(chǎn)能有持續(xù)擴(kuò)張計(jì)劃。對(duì)于紡織制造龍頭來(lái)說(shuō)，短期可能會(huì)出現(xiàn)由于下游客戶訂單變化給公司業(yè)績(jī)帶來(lái)一定影響；但長(zhǎng)期看疫情終將過(guò)去，公司將直接受益于品牌銷售增長(zhǎng)以及低端制造產(chǎn)能的退出，行業(yè)地位持續(xù)夯實(shí)。市場(chǎng)表現(xiàn)方面，股價(jià)短期仍有可能由于業(yè)績(jī)波動(dòng)而波動(dòng)，但中長(zhǎng)期隨著全球疫情結(jié)束，行業(yè)集中度將得到提升，公司業(yè)績(jī)?nèi)〉酶煸鲩L(zhǎng)，估值和股價(jià)有望取得較好表現(xiàn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。全球疫情持續(xù)擴(kuò)散，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境劇烈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；海外產(chǎn)能生產(chǎn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。