脫退は株式基金の運(yùn)営過(guò)程の基本的な一環(huán)であり、基金の実力を本當(dāng)に検証する重要な一歩でもある。特にここ2年の資本の寒い冬の影響の下で、脫退がもたらした資金の還流は特に重要である。

IPO、買(mǎi)収合併、譲渡、買(mǎi)い戻しは基金の脫退の4つの主要な経路であり、過(guò)去長(zhǎng)い間、IPOの脫退は投資機(jī)関に崇められ、買(mǎi)収合併、譲渡などは後退して次の選択を求めた。

株式譲渡サービスプラットフォームの潛在力株は2009年-2011年に設(shè)立された基金の脫退構(gòu)造を比較した結(jié)果、中國(guó)市場(chǎng)ではIPOの脫退割合が59%で、次いで買(mǎi)収合併の脫退比が19%で、譲渡の脫退比が16%で、殘りの部分は買(mǎi)い戻しの脫退であることが分かった。より成熟した米國(guó)のベンチャー市場(chǎng)では、買(mǎi)収合併の脫退が主流を占め、割合は56%で、次いで譲渡の脫退が38%で、IPOの脫退が少數(shù)派の選択となり、約5.6%を占めた。

「中米市場(chǎng)基金は脫退経路の選択において、確かに大きな違いがあるが、現(xiàn)在狀況はすでに変化している。多くの中國(guó)の投資家はIPOを盲目的に追求しなくなり、買(mǎi)収合併の脫退はより多くの機(jī)関に真金白銀の収益をもたらしている」。ある第一線投資機(jī)関の役員は21世紀(jì)の経済報(bào)道に言った。

IPO脫退は盲目的に推奨する価値はない。

理論的に言えば、IPOプロジェクトの敷居はもっと高く、難易度はもっと大きく、割合はもっと低いはずだが、中國(guó)のIPO脫退の割合はかえってもっと大きい。なぜなら、中國(guó)の投資機(jī)関がIPOを追求しすぎているのに、買(mǎi)収合併、譲渡などの他の方法を重視していないからだ。しかし、現(xiàn)在、狀況は明らかに変化している。

まず、IPO市場(chǎng)について言えば、以前の1、2級(jí)市場(chǎng)の間には大きな利益を得る機(jī)會(huì)があった。A株市場(chǎng)に投資されたIPOは確かに高いリターンをもたらすことができ、ある會(huì)社が上場(chǎng)して鐘を鳴らし、投資機(jī)関が長(zhǎng)年にわたって最終的に百倍のリターンを収穫した物語(yǔ)はよく報(bào)道され、IPOの脫退が名利両収のことだと信じられている。

しかし、現(xiàn)在、1、2級(jí)市場(chǎng)間の価格差は縮小し続け、価格が逆転することもある。スーパーユニコーンプロジェクトはますます少なくなり、初期の投資家にとって、多輪の株式が希釈された後、最終的には高額のリターン倍數(shù)を得ることは難しい。後輪で入る投資機(jī)関にとって、プロジェクトの上場(chǎng)は損をしている。

一方、多くの小盤(pán)株は2年近く米株、香港株に上場(chǎng)しているが、流動(dòng)性が欠けているため、機(jī)構(gòu)が本當(dāng)に脫退を?qū)g現(xiàn)することは難しい。A株市場(chǎng)では、上場(chǎng)條件が相対的に厳しく、プロジェクトが上場(chǎng)した後、機(jī)構(gòu)の減持も同様に一定の制限を受けている。IPOは投資機(jī)関のために名聲を稼いだが、お金を稼ぐのは難しい。

第二に、買(mǎi)収合併市場(chǎng)について言えば、元の中國(guó)の買(mǎi)収合併市場(chǎng)はそれほど成熟しておらず、信用制度も完備していない。買(mǎi)い手は標(biāo)的會(huì)社、特にインターネット會(huì)社を買(mǎi)収する時(shí)、実は大部分の価値はチームにある。しかし、信用メカニズムの不備、違約コストが低いため、會(huì)社を買(mǎi)った後、チームが大換血することが起こりやすい。現(xiàn)在、中國(guó)企業(yè)の成熟度はますます高くなり、創(chuàng)業(yè)者の信用に対する認(rèn)識(shí)はますます深刻になっている。國(guó)內(nèi)信用システムの建設(shè)が完備するにつれて、買(mǎi)収合併市場(chǎng)が次第に成熟し、買(mǎi)い手會(huì)社の買(mǎi)収合併意欲と自信が絶えず強(qiáng)まっている。

また、買(mǎi)収合併や譲渡など多様な脫退方式を重視することは、LP利益を保障するためにDPI指標(biāo)を強(qiáng)化するための基金の選択肢でもある。2010年ごろの全國(guó)民PEの波の後、大量の基金はここ2年で脫退段階に入った。多くのファンドは、以前は高額のIRRを宣伝していたが、実際には、ファンドが7年目まで運(yùn)営されていても、すべての元金を回収していない。つまり、DPIは1にも達(dá)していない。

市場(chǎng)の痛ましい教訓(xùn)の後、DPIは基金の表現(xiàn)を評(píng)価する核心指標(biāo)となった。プロジェクトの上場(chǎng)の見(jiàn)通しが不明な場(chǎng)合、または一定の期限で脫退を完了できない場(chǎng)合、より多くのファンドは買(mǎi)収合併の脫退方法を選択し始め、結(jié)局後者は実行可能性、確定性、分配の難易度の面で相対的に良い。

「どの投資においても、10倍以上のリターンを得ることができれば、どのような方法で脫退しても、非常に優(yōu)れています。」?jié)撛诹χ辘蝿?chuàng)始者李剛強(qiáng)氏は言った。言い換えれば、投資家は10倍のリターンを得ることができる脫退の機(jī)會(huì)をつかむべきだ。IPOなのか、買(mǎi)収合併、譲渡の形なのかに執(zhí)著する必要はありません。

買(mǎi)収合併の背後にも多くの心血を注ぎ、コミュニケーションを繰り返し、磨き合わなければならない。

ゴビ投資はその変化を早く意識(shí)した投資機(jī)関で、同社の2018-2019年の14の脫退例のうち、約半數(shù)が買(mǎi)収合併で脫退したことが分かった。例えば、そのAラウンド投資のポイントは菜鳥(niǎo)ネットワークに買(mǎi)収され、Aラウンド投資のURは海瀾の家に買(mǎi)収され、Cラウンド投資のMainspringは今日のトップ部分に買(mǎi)収された。

「われわれは、プロジェクトに買(mǎi)収合併の脫退経路をより多く選択させることを意図的に考えていないが、客観的な要素から言えば、一部のプロジェクトは水路に沿って買(mǎi)収合併の脫退を行った」と述べた。ゴビ投資パートナーのジュリアンは21世紀(jì)の経済報(bào)道に語(yǔ)った。

例えば、私達(dá)を注文してから宅配便の配送をして、それから配送の大衆(zhòng)バッグのプラットフォームに転換しました。當(dāng)時(shí)の點(diǎn)我達(dá)にとって、発展は難題に直面していた。會(huì)社の上流の流量は比較的に集中して、主にお腹が空いたか、美団などから來(lái)ています。自分で流量を買(mǎi)って、完全に市場(chǎng)化して運(yùn)営すれば、高い業(yè)務(wù)コストに直面します。その時(shí)、私達(dá)と菜鳥(niǎo)の前期はすでに比較的に良い協(xié)力の基礎(chǔ)があったため、雙方は何度も疎通した后、最后に1つに著きました。

「この2つの會(huì)社の間には良い結(jié)合點(diǎn)があり、ゴビにとって、プロジェクトが上場(chǎng)すれば、もっと稼ぐ可能性があります。しかし、コストと不確実性が大きいので、買(mǎi)収合併のルートを認(rèn)めています」。ジュリアンは言った。彼から見(jiàn)れば、ある機(jī)関が機(jī)の上のお金を稼ぐ必要はない。中國(guó)市場(chǎng)は長(zhǎng)期的な発展?jié)撛诹Δ虺证盲皮?、基金がずっとその中で転がっている限り、いつも稼ぐべきお金を稼ぐ機(jī)會(huì)がある。

しかし、すべての買(mǎi)収合併が順風(fēng)満帆になるわけではありません。買(mǎi)収合併の脫退にとって、最も困難な狀況は、投資側(cè)が買(mǎi)収合併が最善の帰著地だと思っているが、創(chuàng)始者は買(mǎi)収合併されたくないということです。

ジュリアン氏は、このような狀況に対応するために、ゴビ創(chuàng)投は2つの仕事をすると述べた。まずプロジェクトに投資する時(shí)、創(chuàng)始者が非常に頑固な性格であることを発見(jiàn)したら、チームは風(fēng)制御の上で相応の措置があって、例えば條項(xiàng)の上でいくつかの約束をします。

第二に、もし本當(dāng)に買(mǎi)収合併されるべきかどうかの瀬戸際に立ったら、ゴビはまず創(chuàng)業(yè)者の考えを尊重し、チームをまず自分の計(jì)畫(huà)に従って獨(dú)立させます。後期の狀況が明らかに改善されなかったり、創(chuàng)業(yè)者が壁にぶつかったりした後、ゴビは再びコミュニケーションを試みます。

「多くの表面的な買(mǎi)収事件の背後には、2、3年の鋸戦があるかもしれない。ジュリアンは言った。

一連の買(mǎi)収合併プロジェクトを手がけた後、ジュカリンは2つの會(huì)社が買(mǎi)収合併の脫退に適しているとまとめた。一つは、制品型會(huì)社、創(chuàng)始チームは會(huì)社の大規(guī)模な運(yùn)営にそんなに熱心ではありませんて、更に50-60人の小さいチームを率いて、5-7年の時(shí)間で制品を作って、現(xiàn)れた后に更に次の制品の研究開(kāi)発を行います。このような會(huì)社にとって、上場(chǎng)させる必要はありません。物語(yǔ)を話したり、成長(zhǎng)したりする必要はありません。かえって不要なプレッシャーをもたらします。

第二に、資源に高度に依存している會(huì)社、例えばシェア自転車市場(chǎng)では、供給が需要より大きい段階に発展し、融資環(huán)境がそれほど景気が悪い場(chǎng)合、できるだけ早く大資源を抱擁する摩拝自転車は小黃車より良い結(jié)末を迎えた。

しかし、ゴビの創(chuàng)投もプロジェクトを排斥してIPOに行くのではなく、朱カリンは、創(chuàng)始チームの全體的な素質(zhì)が高く、管理能力が強(qiáng)く、プラットフォーム級(jí)の大事であれば、IPOは利益の最大化の選択に違いないと強(qiáng)調(diào)した。

「しかし、確率的にはIPOは少數(shù)の人の選択であり、最も主要な脫退ルートではないはずだ」。彼は言った。今後、VC機(jī)関にとって、60%-70%のプロジェクトが買(mǎi)収合併の脫退を選択し、30%-40%のプロジェクトIPOの脫退は、トレンドになる可能性があります。

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