作為投資界“風(fēng)向標(biāo)”的高瓴資本，哪怕僅僅是發(fā)布一場(chǎng)調(diào)研信息，也能引起相關(guān)公司股價(jià)大漲。這種“點(diǎn)石成金”能力的另一面，可想而知，“減持”帶給標(biāo)的公司的傷害值會(huì)有多大。

3月1日，高瓴資本在宣布減持后的第一個(gè)交易日，“零食行業(yè)龍頭”良品鋪?zhàn)与S即遭遇股價(jià)殺跌：當(dāng)日盤中觸及跌停，報(bào)收58.83元/股，跌幅9.56%。之后良品鋪?zhàn)庸蓛r(jià)一直震蕩，3月4日，良品鋪?zhàn)庸蓛r(jià)再跌4.12%，報(bào)收56.55元/股，已跌回去年3月時(shí)的價(jià)位。

這是良品鋪?zhàn)由鲜幸荒陙頌閿?shù)不多的“慘烈”時(shí)刻。

時(shí)間撥回到一年前。去年2月24日，良品鋪?zhàn)禹樌顷慉股，當(dāng)日開盤價(jià)為17.14元/股，漲幅44.03%。此后的14個(gè)交易日，良品鋪?zhàn)舆B續(xù)漲停，漲至65.09元/股，相比發(fā)行價(jià)11.9元/股漲了4倍有余。此后的一年時(shí)間內(nèi)，良品鋪?zhàn)右欢让咧?7.24元/股，是A股零食行業(yè)當(dāng)之無愧的龍頭。

回頭來看，良品鋪?zhàn)忧捌谠谫Y本市場(chǎng)受到追捧，很難說與股東高瓴資本的影響和背書無關(guān)。高瓴資本曾在多個(gè)公開場(chǎng)合，將良品鋪?zhàn)幼鳛橘x能被投企業(yè)的典型案例。

而在一年鎖定期剛剛解禁之際，頂著被群嘲“長(zhǎng)期主義”的風(fēng)險(xiǎn)，高瓴就立馬拋出減持計(jì)劃，這就不免讓市場(chǎng)產(chǎn)生疑慮：良品鋪?zhàn)邮欠褚呀?jīng)不值得投資？或者說出現(xiàn)了成長(zhǎng)性裂痕？

此時(shí)下結(jié)論或許為時(shí)尚早。但這場(chǎng)減持風(fēng)波，或可成為觀察高瓴投資邏輯以及零食行業(yè)變局的切口。

減持沖擊波

雙方的牽手始于2017年，高瓴資本早在一級(jí)市場(chǎng)就對(duì)良品鋪?zhàn)舆M(jìn)行布局。

當(dāng)年9月，珠海高瓴以1.89億元受讓寧波軍龍持有的3.16%股權(quán)，香港高瓴以3.16億元受讓達(dá)永有限持有的5.26%股權(quán)；同年12月，寧波高瓴以1.8億元、珠海高瓴以1.36億元認(rèn)繳新增股本，由此高瓴資本從一級(jí)市場(chǎng)投入8.21億元。直至良品鋪?zhàn)由鲜星?，高瓴已占?3%成為良品鋪?zhàn)拥牡谌蠊蓶|。

而經(jīng)過數(shù)輪資本市場(chǎng)上的運(yùn)作，良品鋪?zhàn)拥某晒ι鲜幸沧尭哧操嵉门铦M缽滿。

截至2021年2月24日，良品鋪?zhàn)庸蓛r(jià)達(dá)到64.95元/股，總市值達(dá)到260.45億元。按照高瓴資本所持46800271股，對(duì)應(yīng)的市值規(guī)模達(dá)到30.4億元。除去一級(jí)市場(chǎng)投入，高瓴資本賬面浮盈高達(dá)22.19億元，浮盈額度為投入成本的2.7倍。

似乎到了豐收的時(shí)刻。

2月26日晚，良品鋪?zhàn)庸娣Q，收到股東珠海高瓴天達(dá)股權(quán)投資管理中心(有限合伙)、HH LPPZ (HK)Holdings Limited和寧波高瓴智遠(yuǎn)投資合伙企業(yè)(有限合伙)的減持計(jì)劃。據(jù)了解，前述3家公司系資本機(jī)構(gòu)高瓴旗下公司，且均為一致行動(dòng)人，合計(jì)占良品鋪?zhàn)涌偣杀镜?1.67%，均為公司首次公開發(fā)行股票上市前持有股份。

從減持計(jì)劃來看，上述一致行動(dòng)人減持良品鋪?zhàn)庸煞輸?shù)量合計(jì)不超過2406萬(wàn)股，不超過該公司總股本的6%。

盡管良品鋪?zhàn)咏摘?dú)家回復(fù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者稱，此次擬減持股東根據(jù)自身資金需求原因自主決定本次減持計(jì)劃。若該減持計(jì)劃全部完成，其仍持有上市公司5.67%的股份，仍為公司大股東?！氨敬螠p持計(jì)劃不會(huì)對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)、持續(xù)性經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生影響。公司將持續(xù)專注做實(shí)‘高端零食’戰(zhàn)略?！?/p>

但減持向來是股價(jià)的“試金石”，更遑論是投資“風(fēng)向標(biāo)”的高瓴拋出減持計(jì)劃，其殺傷力可見一斑。

3月1日，減持計(jì)劃發(fā)布后的第一個(gè)交易日，良品鋪?zhàn)訄?bào)收58.83元/股，跌9.56%。從資金動(dòng)向來看，該個(gè)股出逃資金主要為中單，出逃資金為1438萬(wàn)元。龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，賣出前五名排在第一的是滬股通席位，賣出1779.72萬(wàn)元，其余兩家機(jī)構(gòu)席位，分別賣出1065.31萬(wàn)元、418.04萬(wàn)元。

從減持時(shí)點(diǎn)來看，高瓴選在了一年期限售股剛剛解禁之際，而此時(shí)進(jìn)入良品鋪?zhàn)右膊贿^3年有余。市場(chǎng)質(zhì)疑隨之而來：說好的長(zhǎng)期主義、價(jià)值投資，說好的陪伴企業(yè)共同成長(zhǎng)呢？

“高瓴資本減持良品鋪?zhàn)樱瑢?duì)后者資本市場(chǎng)的影響確實(shí)非常大。高瓴資本是秉持長(zhǎng)期主義價(jià)值投資理念的，而高瓴在良品鋪?zhàn)油顿Y的時(shí)間并不是太長(zhǎng)，相對(duì)于高瓴其他投資項(xiàng)目來講，良品鋪?zhàn)舆@個(gè)投資周期其實(shí)非常短?！遍L(zhǎng)期關(guān)注零售行業(yè)的和君咨詢合伙人文志宏對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說。

不過，于高瓴而言，作為一家私募機(jī)構(gòu)，除了長(zhǎng)期主義，顯然也有財(cái)務(wù)退出的需求?！耙患?jí)市場(chǎng)進(jìn)入，在企業(yè)上市后通過二級(jí)市場(chǎng)減持或退出，這是投資機(jī)構(gòu)的常規(guī)市場(chǎng)操作，屬于合理現(xiàn)象。”一位接近高瓴資本的業(yè)內(nèi)人士表示，“而且在主要股東減持后，良品鋪?zhàn)訉⑨尫乓欢鲃?dòng)性，有助于引入看好公司前景的機(jī)構(gòu)投資者?！?/p>

不過，也有投資人士認(rèn)為，這或許意味著高瓴的投資轉(zhuǎn)向，“從2021年布局來看，高瓴的資金已更多布局到醫(yī)藥板塊、新能源、智能制造領(lǐng)域?！?/p>

且不論減持初衷和影響幾何，隱藏在這個(gè)動(dòng)作背后的是一個(gè)更深處的疑問：良品鋪?zhàn)拥某砷L(zhǎng)性是否到頭了？

“我們不能夠認(rèn)為高瓴資本減持就意味著企業(yè)市值或者發(fā)展到頂，認(rèn)定企業(yè)沒有發(fā)展空間。對(duì)一個(gè)投資機(jī)構(gòu)來講，資產(chǎn)如何配置，肯定是考慮長(zhǎng)期價(jià)值的最大回報(bào)。也就是說，對(duì)高瓴來講，可能看到成長(zhǎng)性更好的投資標(biāo)的，所以減持良品鋪?zhàn)硬⒉灰馕吨鴽]有成長(zhǎng)空間了?！蔽闹竞旮嬖V記者。

高瓴“高拋”的操作以往也在A股市場(chǎng)上發(fā)生過。例如去年第二季度，高瓴通過UBS AG建倉(cāng)血液灌流器龍頭健帆生物，掃貨1322萬(wàn)股左右，以去年第二季度初4月1日健帆生物48.92元/股計(jì)，建倉(cāng)成本約6.47億元。隨后健帆生物股價(jià)逐漸上揚(yáng)，在第三季度時(shí)，UBS AG在健帆生物拋售2.38萬(wàn)股，若以9月30日收盤價(jià)71.05元/股計(jì)算，高瓴套現(xiàn)約169萬(wàn)元。

但值得注意的是，在第三季度拋售少量股份后，健帆生物股價(jià)仍持續(xù)走高，并于今年2月18日創(chuàng)下95.18元/股新高，按照UBS AG仍持有健帆生物1320萬(wàn)股計(jì)算，高瓴持有的股票市值達(dá)12.56億元。

高瓴印記

市場(chǎng)之所以對(duì)高瓴退出有較大疑慮，主要原因在于高瓴對(duì)所投企業(yè)是深度介入的。離場(chǎng)之后，曾打上“高瓴印記”的良品鋪?zhàn)?，能否持續(xù)此前的發(fā)展路徑？

“眾所周知，高瓴資本的投資不是純粹的資金投入，還包括對(duì)企業(yè)后續(xù)在戰(zhàn)略、商業(yè)模式、運(yùn)營(yíng)管理等方面的支持和賦能，而且高瓴本身對(duì)零售業(yè)就非常有研究。”文志宏對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說道。

上述說法得到了良品鋪?zhàn)臃矫娴淖C實(shí)。公司回復(fù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)表示，公司在引入高瓴資本后，借助高瓴資本的科技賦能實(shí)體經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，建立起了一套門店選址系統(tǒng)，不僅能夠?qū)崿F(xiàn)智能選址，還能減少供應(yīng)鏈物流能耗，降低環(huán)境影響。同時(shí)，按照消費(fèi)者生活路徑布局，打造了多功能門店，搭建與消費(fèi)者互動(dòng)的嶄新場(chǎng)景。

在2019年的一場(chǎng)私募基金行業(yè)峰會(huì)上，高瓴資本合伙人曹偉曾談到如何運(yùn)用科技手段為良品鋪?zhàn)舆M(jìn)行門店選址。

“過去零售連鎖企業(yè)評(píng)估一家門店該不該開、有沒有足夠的消費(fèi)者等，更多是通過門店拓展人員利用實(shí)地踩點(diǎn)、統(tǒng)計(jì)人流、入戶訪問、競(jìng)對(duì)分析等線下調(diào)研數(shù)據(jù)判斷點(diǎn)位的合理性。但現(xiàn)在，我們可以更多依靠品牌自身的線上電商數(shù)據(jù)，結(jié)合大眾點(diǎn)評(píng)、高德地圖等第三方數(shù)據(jù)，更深入、準(zhǔn)確地對(duì)產(chǎn)品消費(fèi)能力較強(qiáng)的客戶進(jìn)行定位，快速判斷這個(gè)區(qū)域是否有足夠的消費(fèi)者以及類似的商家和門店飽和度，甚至可以初步預(yù)期門店流水，大大提高門店拓展效率和開店準(zhǔn)確率?！?/p>

除了科技賦能，更為重要的是，良品鋪?zhàn)咏甑亩囗?xiàng)重大戰(zhàn)略變革，都離不開高瓴的推動(dòng)。

2017年，此前處于快速擴(kuò)張的良品鋪?zhàn)油蝗惶岢觯阂聛怼?/p>

“從2017一直到2019年，我們開始了整整三年的系統(tǒng)調(diào)整期，不再追求過去十年突飛猛進(jìn)似的增長(zhǎng)，而是相對(duì)‘慢’下來，從要素經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)到系統(tǒng)經(jīng)營(yíng)，為二次騰飛做準(zhǔn)備?！绷计蜂?zhàn)佣麻L(zhǎng)楊紅春說。

從財(cái)報(bào)上看，2017年-2019年，良品鋪?zhàn)訝I(yíng)收增速相較于2016年36.2%的增速有所放緩，但仍然保持了15%-25%左右的兩位數(shù)增長(zhǎng)。

2019年，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益白熱化的情況下，良品鋪?zhàn)犹岢觥案叨肆闶场睉?zhàn)略，吸引不少市場(chǎng)目光。楊紅春強(qiáng)調(diào)，“高端零食的企業(yè)定位并非現(xiàn)在良品鋪?zhàn)影l(fā)展階段中的轉(zhuǎn)型，而是戰(zhàn)略聚焦。”

良品鋪?zhàn)觾?nèi)部人士告訴記者，“高瓴為公司引入精益管理團(tuán)隊(duì)，而且搭建了很多平臺(tái)，在戰(zhàn)略制定這塊肯定是有參與的?！?/p>

比如為了助力良品鋪?zhàn)尤?yīng)鏈體系升級(jí)，在消費(fèi)領(lǐng)域有眾多布局的高瓴，為良品鋪?zhàn)哟罱伺c孩子王、名創(chuàng)優(yōu)品、百麗等其他被投企業(yè)的溝通交流平臺(tái)，分享對(duì)產(chǎn)品的采購(gòu)、倉(cāng)儲(chǔ)、物流、交付進(jìn)行全流程管理的經(jīng)驗(yàn)。

2020年2月，被冠以“高端零食第一股”的良品鋪?zhàn)禹樌顷慉股，陪伴良品鋪?zhàn)映砷L(zhǎng)兩年多的高瓴也迎來收獲期。不過如今高瓴功成身退之后，逐漸擺脫高瓴印記的良品鋪?zhàn)?，轉(zhuǎn)型之路是否仍舊順利？

突圍之困

而在部分市場(chǎng)人士看來，高瓴此番減持，至少戳破了零食行業(yè)的一些泡沫。

近5年，零食行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期，一個(gè)明顯的表現(xiàn)是多家零食品牌的證券化速度加快。2016年，來伊份在主板上市，成為“零食第一股”，同年百草味被好想你收購(gòu)后登陸A股；2017年鹽津鋪?zhàn)由鲜校?019年，三只松鼠上市；2020年，良品鋪?zhàn)拥顷戀Y本市場(chǎng)。至此，零食行業(yè)幾大巨頭在A股聚齊。

不僅是良品鋪?zhàn)?，三只松鼠在上市初期也獲得了資本擁躉：14.68元/股的開盤價(jià)，在短短兩個(gè)月后就摸高至81.25元/股；2020年5月，更是觸及91.31元/股的最高價(jià)。但此后三只松鼠的股價(jià)一路下跌，至今在40元/股左右徘徊。

但也正是在這5年的巨頭混戰(zhàn)中，各家盈利能力出現(xiàn)不同程度下滑。2017年、2018年，來伊份凈利潤(rùn)連續(xù)兩年負(fù)增長(zhǎng)，2019年雖然轉(zhuǎn)正，但僅實(shí)現(xiàn)2.59%的增長(zhǎng)。2019年，三只松鼠凈利潤(rùn)增速首度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，由上年0.61%下滑至-21.43%。2017年，在良品鋪?zhàn)犹岢觥奥聛怼敝螅?dāng)年凈利潤(rùn)下滑六成，2018年、2019年，凈利潤(rùn)增速回升至520.65%、42.68%。

值得注意的是，2019年還是一個(gè)“互聯(lián)網(wǎng)紅利衰退”被廣泛提及的年份。其中，三只松鼠線上銷售比例更高，達(dá)98%左右（2020年上半年降為85%）。良品鋪?zhàn)泳€上銷售占比為 48.58%（2020年上半年升至52.45%），線上線下較為均衡。兩家公司在2019年的業(yè)績(jī)較上年均有下滑或放緩。

2020年，在疫情影響下，幾大零食巨頭業(yè)績(jī)?cè)俅纬霈F(xiàn)下滑。以著重線下渠道的來伊份為例，預(yù)計(jì)去年凈利潤(rùn)虧損或達(dá)8000萬(wàn)元；重線上渠道的三只松鼠，去年前三季度凈利潤(rùn)下滑10.6%；良品鋪?zhàn)尤ツ昵叭径葍衾麧?rùn)下滑16.1%。只有以商超渠道為主的鹽津鋪?zhàn)幽鎰?shì)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)去年凈利增長(zhǎng)八成以上。

“過去休閑食品行業(yè)非常零散、極度不規(guī)范，基本上沒有品牌。良品鋪?zhàn)?、三只松鼠、百草味等都是憑借品牌化、規(guī)范化、連鎖化、網(wǎng)絡(luò)化等方式快速發(fā)展起來，這是一個(gè)發(fā)展紅利，但現(xiàn)在這個(gè)紅利幾乎沒有了，品牌、連鎖、門店基本都出來了，而且進(jìn)入到同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)?！蔽闹竞暾f，“更重要的一點(diǎn)是，休閑食品零售行業(yè)的護(hù)城河不太容易建立，上述零食巨頭從根本上來講都沒有太強(qiáng)的護(hù)城河和競(jìng)爭(zhēng)壁壘?！倍J(rèn)為，這兩點(diǎn)正是促使高瓴資本減持的原因。

對(duì)良品鋪?zhàn)觼碚f，三年的系統(tǒng)調(diào)整期已過，眼下更需迫切解決是如何在同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)中突出優(yōu)勢(shì)。

“高端戰(zhàn)略”被良品鋪?zhàn)右暈椴町惢?jìng)爭(zhēng)的主要抓手。楊紅春曾向記者表示，“良品鋪?zhàn)訉⒏叨肆闶匙鳛槲磥?0年的企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和品牌經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略?！?/p>

時(shí)至今日，這一戰(zhàn)略的實(shí)施已有兩年。良品鋪?zhàn)舆@樣向記者評(píng)估其實(shí)踐價(jià)值：“公司在產(chǎn)品升級(jí)、聚焦細(xì)分市場(chǎng)及供應(yīng)鏈管理升級(jí)等多個(gè)方向推動(dòng)高端戰(zhàn)略不斷落地，并已取得積極成效。”

但從目前的數(shù)據(jù)來看，真正拉開差距顯然還需要時(shí)間。

“對(duì)良品鋪?zhàn)游磥戆l(fā)展至關(guān)重要的，是如何強(qiáng)化自身的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，這個(gè)過程可能比較漫長(zhǎng)，需要不斷探索。公司高端化路線的方向還是比較看好的，包括在很多細(xì)分領(lǐng)域的嘗試也取得了一定成功。但這些都不足以建立起一個(gè)更強(qiáng)大的護(hù)城河?！蔽闹竞暾f。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬也認(rèn)同良品鋪?zhàn)痈叨嘶瘧?zhàn)略的方向，“但是在運(yùn)營(yíng)的過程中要給時(shí)間?！?/p>

一個(gè)相對(duì)確定的結(jié)論是，休閑零售食品行業(yè)未來發(fā)展的空間依然存在，只是要比過去更加艱難。而一向秉持“長(zhǎng)期主義”的高瓴此時(shí)抽身而退，轉(zhuǎn)而尋求有更大增長(zhǎng)空間的投資領(lǐng)域，或也是看到了這一點(diǎn)。