成本決定棉花價格來年高位

　　2009、2010年國際國內棉花供需缺口持續(xù)較大，不利的天氣和持續(xù)減少的種植面積使市場看漲心態(tài)逐漸濃重，再加之下游棉紗企業(yè)不斷增加的需求，棉花價格自2009年11月開始上升，高點一度沖過三萬大關。但如此高價僅持續(xù)了一周的時間，政策面越發(fā)趨緊的調控、加上前期過快的漲速，棉花價格于11月16日破3，迅速回探，市場情緒立即從“瘋狂”轉向“謹慎觀望”。經過計算，我們認為2010年棉價支撐位大概可在24000-25000元/噸，價格底部即將形成。成本支撐、需求拉動、供需缺口并不支撐棉價的大幅下跌。

　　比價、替代關系抬高滌綸短纖價格底部

　　滌綸短纖與棉花、粘膠混紡制成滌棉，配比比例一般是50：35：10，其它材料占5%。當滌綸短纖成分在15%以內變動時，面料的手感并無明顯差別，所以紡織企業(yè)一般會根據原材料價格改變原材料所占比例。造就了棉花與滌綸的有限替代關系，二者之間價格相關性也較大。

　　按照往年的慣例，棉花與滌綸短纖的價格差一般在3000元/噸-5000元/噸，今年由于棉價飆漲，二者價差一度達到一萬元以上，我們認為，棉價企穩(wěn)后，棉花與滌綸短纖價差有望回歸正常水平。

　　華西村—2011年將受益于滌綸短纖的高景氣

　　華西村現有滌綸短纖17萬噸，配套聚酯產能35萬噸，其中17萬噸自用生產滌綸短纖，其余產能成聚酯切片外賣，2010年上半年受制于行業(yè)低迷，公司滌綸短纖多數出口，僅賺取加工費用，毛利率也處于歷年低點，僅為3%。2010年全年滌綸短纖含稅均價大約為10800元/噸，而我們預計2011年不含稅價格12000元/噸，同時由于棉花價格較高、紡企必定加大滌綸短纖的用量，2011年公司將受益于滌綸短纖量價齊升的高景氣。

　　公司將形成化纖、金融、儲運三足鼎立格局

　　公司2010年5月與華西集團簽訂了《資產置換協(xié)議書》，擬將下屬精毛紡廠、熱電廠及特種紡織品有限公司75%的股權置換成1億股股權的東海證券，我們預計2011年將計入報表。而公司原持有長期股權投資項目：江蘇銀行248.8百萬股;可供出售金融資產：華泰證券(14.21,-0.08,-0.56%)45.35百萬股。按照華泰證券近期平均股價14.5元/股，計算得公司金融股權價值為3.4元/股。

　　公司目前是長江下游最重要的儲運中心，擁有30萬立方米的化工倉儲業(yè)務。倉儲業(yè)務歷年毛利率均在70%，是公司毛利率最高的業(yè)務，預計2010年將實現8500萬元-9000萬元的凈利潤。

　　盈利預測與建議

　　我們預測公司2010-2012年EPS分別為0.22元、0.42元、0.45元，公司2010年12月收盤價8.39元收盤價，扣除3.4元/股金融股權價值，對應公司2011年PE為12倍，公司目前正處于滌綸短纖行業(yè)的景氣拐點上，2011年將受益于行業(yè)量價齊升，首次給予公司“買入”投資評級，目標價11.8元。棉價企穩(wěn)后滌綸短纖價格得以維持高位，建議投資者關注棉價走勢。

　　風險提示棉花、滌綸價格波動的風險、行業(yè)周期性的波動風險。