年底，女鞋品牌正展開(kāi)鋪天蓋地的打折促銷活動(dòng)。而在資本市場(chǎng)上，幾家女鞋公司也常常被投資者放在一起比較。比如主營(yíng)業(yè)務(wù)類似且客戶雷同的百麗國(guó)際(01880.HK)和星期六(002291.SZ)。

　　截至12月23日，兩家公司的市值分別為1189.23億港元和36.23億元。星期六規(guī)模雖小，但作為后起之秀，仍被不少市場(chǎng)人士所看好。那么，該如何看待兩家公司的投資價(jià)值?

　　百麗國(guó)際：縱向一體化模式創(chuàng)造更高毛利

　　近日，記者來(lái)到位于上海市徐家匯的第六百貨公司，正逢圣誕促銷旺季，人頭攢動(dòng)之下相當(dāng)熱鬧。一樓主要為女鞋專柜。由于人流太多，導(dǎo)購(gòu)人員取鞋換鞋顯得特別匆忙。

　　在一樓的諸多女鞋品牌中，就有包括“BELLE(百麗)”、“TATA(他她)”、“SENDA(森達(dá))、teemix(天美意)”、STACCATO(思加圖)等多個(gè)品牌都是歸于百麗集團(tuán)旗下。由此可見(jiàn)，百麗國(guó)際女鞋龍頭的地位和其擁有如此眾多的品牌不無(wú)關(guān)系。

　　事實(shí)上，和星期六相比，百麗國(guó)際的毛利率也相當(dāng)高。中報(bào)顯示，百麗國(guó)際的鞋類產(chǎn)品毛利率為68.8%，而同期，星期六的毛利率為52.45%。

　　“百麗在渠道上已經(jīng)比較成熟，所以在費(fèi)用上能實(shí)現(xiàn)較好的控制。此外，品牌影響力也會(huì)影響到公司的毛利，相對(duì)而言，百麗在和商場(chǎng)談判的時(shí)候會(huì)有更加強(qiáng)勢(shì)的地位。而星期六上市之后正大力做渠道擴(kuò)張，很多新店開(kāi)業(yè)，所以折扣會(huì)相對(duì)較多，這也會(huì)在一定程度上影響毛利率水平。”正略鈞策管理咨詢合伙人劉紅軍表示。

　　據(jù)介紹，百麗國(guó)際之所以能夠擁有較高的毛利率，也和其縱向一體化經(jīng)營(yíng)模式有關(guān)，即從產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷和推廣、分銷與零售等產(chǎn)業(yè)鏈上的各個(gè)環(huán)節(jié)全部由公司來(lái)完成。全球服裝巨頭ZARA也采用了這種模式。

　　東方證券分析師施紅梅認(rèn)為，這種模式最直接的好處就是公司可以賺足產(chǎn)業(yè)鏈上每一個(gè)環(huán)節(jié)的利潤(rùn)，提升公司的毛利率。此外，在縱向一體化的經(jīng)營(yíng)模式下，公司可以對(duì)供應(yīng)鏈的各環(huán)節(jié)進(jìn)行更及時(shí)、直接和有效的控制。

　　事實(shí)上，百麗走的是大眾流行道路，星期六雖然與百麗有相近消費(fèi)群，但其顧客群年紀(jì)要比百麗略小。

　　“星期六的定位要比百麗更加時(shí)尚一點(diǎn)，可以說(shuō)是定位于一個(gè)更加細(xì)分的市場(chǎng)。”劉紅軍表示。

　　作為后來(lái)者，星期六的經(jīng)營(yíng)策略和模式在很大程度上參照了百麗這個(gè)行業(yè)標(biāo)桿。比如多品牌的運(yùn)營(yíng)策略，此外，星期六主要采取垂直一體化的經(jīng)營(yíng)模式，即將設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、渠道推廣、營(yíng)銷等各個(gè)環(huán)節(jié)合理搭配，以市場(chǎng)為導(dǎo)向，垂直整合盈利，與百麗國(guó)際的縱向一體化模式有異曲同工之妙。

　　“百麗和星期六這兩家女鞋公司相似性較大，它們都采用了多品牌運(yùn)營(yíng)，走的都是百貨商場(chǎng)店中店路途，針對(duì)的是類似顧客群，而前者更注重品牌整體的一體化經(jīng)營(yíng)，后者更注重細(xì)化顧客的需求。”中投顧問(wèn)輕工業(yè)研究員朱慶驊表示。

　　星期六：業(yè)績(jī)表現(xiàn)不如市場(chǎng)預(yù)期

　　盡管上市之初作為A股女鞋第一股，星期六被不少市場(chǎng)人士所看好，但公司近幾年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)卻要低于預(yù)期。2010年甚至出現(xiàn)了凈利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)。

　　今年上半年，星期六實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.06億元，同比增長(zhǎng)20.47%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5713.70萬(wàn)元，同比僅增長(zhǎng)0.21%。

　　同期，百麗國(guó)際實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入為138.91億元，同比增長(zhǎng)24.55%;實(shí)現(xiàn)盈利利潤(rùn)為26.13億元，同比增長(zhǎng)38.49%。

　　“星期六凈利潤(rùn)增長(zhǎng)緩慢且低于預(yù)期的原因，一方面是公司渠道擴(kuò)張進(jìn)程較為緩慢，另一方面是公司銷售費(fèi)用增長(zhǎng)較快，拖累業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。總體來(lái)說(shuō)，公司的營(yíng)運(yùn)能力仍需提高。”東莞證券分析師俞春燕認(rèn)為。

　　財(cái)報(bào)顯示，今年前三季度，星期六的銷售費(fèi)用為29832.65萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)了42.37%。

　　除了費(fèi)用控制之外，分析人士認(rèn)為，從短期來(lái)看，星期六的問(wèn)題主要還在于存貨積壓的清理。截至今年三季度 ，公司的存貨同比增長(zhǎng)37.27%。

　　“星期六自上市以來(lái)，在渠道擴(kuò)張方面有較多投入，而新店實(shí)現(xiàn)盈利有個(gè)過(guò)程，所以看起來(lái)近期的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)不如預(yù)期。但長(zhǎng)期來(lái)看，其前景還是不錯(cuò)的。”劉紅軍說(shuō)。

　　華創(chuàng)證券分析師唐爽爽認(rèn)為，從長(zhǎng)期來(lái)看，女鞋企業(yè)對(duì)商場(chǎng)渠道的依賴性較強(qiáng)，使得企業(yè)的擴(kuò)張相對(duì)受限。因此，星期六如果想在爭(zhēng)奪三四線市場(chǎng)上有所突破，必須提升子品牌的盈利能力，未來(lái)看點(diǎn)在于索菲亞(002572,股吧)、菲伯麗爾等品牌的成長(zhǎng)。

　　事實(shí)上，無(wú)論是百麗國(guó)際還是星期六，都要面對(duì)相同的挑戰(zhàn)。“中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速減緩對(duì)女鞋市場(chǎng)的影響不可避免，但影響并不大。”朱慶驊表示，當(dāng)前國(guó)內(nèi)女鞋市場(chǎng)主要面臨的問(wèn)題是市場(chǎng)散亂，行業(yè)規(guī)范缺乏，企業(yè)品牌意識(shí)薄弱，產(chǎn)品同質(zhì)化趨勢(shì)嚴(yán)重等，此外國(guó)外品牌的入駐也使競(jìng)爭(zhēng)壓力加劇。

　　百麗國(guó)際更便宜

　　星期六成交量突然放大

　　從市值來(lái)說(shuō)，百麗國(guó)際明顯要比星期六大很多。與此同時(shí)，星期六由于股本較小，似乎更具有“船小好調(diào)頭”優(yōu)勢(shì)。

　　“百麗國(guó)際股價(jià)最近幾年連續(xù)跑贏大盤(pán)，顯示出資金對(duì)該公司的追捧。該股股價(jià)目前處于波動(dòng)狀態(tài)，這與港股整體格局偏弱有關(guān)。星期六股本相對(duì)較小，凈利潤(rùn)近三年穩(wěn)定，但沒(méi)有呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，市盈率明顯偏高。”三甲金融研究員劉曉杰表示。

　　他認(rèn)為，星期六的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不及百麗國(guó)際穩(wěn)定，同時(shí)股本小，資金較易影響股價(jià)，日后若能穩(wěn)守9元左右價(jià)位并穩(wěn)步抬升，則或與機(jī)構(gòu)對(duì)其動(dòng)態(tài)盈利預(yù)期調(diào)高有關(guān)，目前無(wú)論從大市氣氛還是個(gè)股既有的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析，均看不出該股較百麗國(guó)際有更大優(yōu)勢(shì)。

　　值得注意的是，12月份以來(lái)，星期六的成交量明顯放大，股價(jià)表現(xiàn)也略跑贏大盤(pán)。

　　“從技術(shù)面而言，星期六的持倉(cāng)成本近期迅速向9元~10元的區(qū)間集中。目前尚不清楚各路資金運(yùn)作方向及贏輸家。投資者可采取策略規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，如可進(jìn)行持倉(cāng)，但需在9元左右設(shè)置止損，該止損以日K線無(wú)守護(hù)9元跡象并下破為標(biāo)志。”劉曉杰表示。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　宏觀經(jīng)濟(jì)增速的下滑對(duì)女鞋市場(chǎng)帶來(lái)沖擊;存貨較多影響公司經(jīng)營(yíng)效率;大盤(pán)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。